強(qiáng)生分拆骨科，雅培210億豪賭早篩：942億vs443億，中國(guó)區(qū)成變量

營(yíng)收941.93億美元，同比增長(zhǎng)6%——強(qiáng)生這份成績(jī)單穩(wěn)健的表象下，是一次被動(dòng)的戰(zhàn)略收縮：骨科業(yè)務(wù)增速跌至1.1%，成為醫(yī)療科技板塊唯一失速的部門，公司不得不宣布將DePuy Synthes分拆獨(dú)立，以挽救整體估值體系。

相比之下，雅培443.28億美元的營(yíng)收體量雖僅為強(qiáng)生一半，卻面臨著更迫切的轉(zhuǎn)型焦慮：IVD業(yè)務(wù)同比下滑4.3%，成為唯一失守的陣地。為此，公司豪擲210億美元收購(gòu)Exact Sciences，試圖用一場(chǎng)"并購(gòu)式增長(zhǎng)"填補(bǔ)新冠紅利消退后的業(yè)績(jī)真空。

在全球醫(yī)療需求迭代與集采深化的雙重壓力下，兩大巨頭的應(yīng)對(duì)路徑呈現(xiàn)鮮明分野：強(qiáng)生選擇"割肉止損"剝離低增長(zhǎng)資產(chǎn)，雅培選擇"輸血換心"押注新興賽道。而中國(guó)區(qū)作為其中重要的變量，正在加速這種分化——強(qiáng)生骨科市占率在此遭遇滑鐵盧，雅培診斷業(yè)務(wù)承受4億美元集采重?fù)簟?/p>

當(dāng)存量業(yè)務(wù)遭遇天花板，這場(chǎng)關(guān)乎生存的戰(zhàn)略大騰挪，正式拉開序幕。

01、頂級(jí)醫(yī)療“成績(jī)單”公布

強(qiáng)生：心血管強(qiáng)勢(shì)、骨科“最弱”

強(qiáng)生2025年全年?duì)I收941.93億美元，同比增長(zhǎng)6%，其中：

創(chuàng)新制藥業(yè)務(wù)：是公司增長(zhǎng)的主要引擎，占全年銷售額的65%以上，營(yíng)收604.01億美元，同比增長(zhǎng)6%。

醫(yī)療科技業(yè)務(wù)：營(yíng)收337.92億美元，同比增長(zhǎng)6.1%。心血管業(yè)務(wù)以89.3億美元銷售額、15.8%的同比增速成為最大亮點(diǎn)，不僅是醫(yī)療技術(shù)部門中唯一實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)的業(yè)務(wù)單元，更推動(dòng)整體醫(yī)療器械業(yè)務(wù)邁向新高度。

▲強(qiáng)生2025財(cái)年數(shù)據(jù)總覽（單位：$百萬(wàn)）

創(chuàng)新制藥業(yè)務(wù)中，總共有六大細(xì)分：

腫瘤：強(qiáng)生創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)中表現(xiàn)最亮眼的板塊，全年?duì)I入達(dá)283.08億美元，同比+20.1%。Darzalex（達(dá)雷妥尤單抗）：這款CD38單抗是強(qiáng)生在多發(fā)性骨髓瘤市場(chǎng)的“定海神針”，全年銷售額達(dá)143.51億美元，同比+21%。Carvykti（西達(dá)基奧侖賽）：與傳奇生物合作開發(fā)的BCMA CAR-T療法，全年銷售18.87億美元，暴漲95.9%；

免疫學(xué)：營(yíng)收157.28億美元，同比下滑11.8%。下滑主要?dú)w因于核心產(chǎn)品Stelara（烏司奴單抗）面臨生物類似藥上市沖擊，銷售額同比下降41.3%，至60.78億美元；

神經(jīng)科學(xué)：營(yíng)收78.37億美元，同比增長(zhǎng)10.1%；

肺動(dòng)脈高壓：營(yíng)收44.37億美元，同比增長(zhǎng)3.6%；

感染性疾病：營(yíng)收32.41億美元，同比下滑4.6%；

心血管及代謝：營(yíng)收37.78億美元，同比增長(zhǎng)6.1%。

醫(yī)療科技主要是心血管、骨科、外科手術(shù)、眼科業(yè)務(wù)。

外科手術(shù)：為醫(yī)療科技第一大業(yè)務(wù)，營(yíng)收101.37億美元，同比+3%；

心血管：分為電生理、Abiomed和Shockwave Medical三大核心板塊，全年銷售額同比激增15.8%至89.3億美元。

骨科：營(yíng)收92.58億美元，同比增長(zhǎng)1.1%；

眼科：營(yíng)收54.68億美元，同比增長(zhǎng)6.3%。

心血管業(yè)務(wù)強(qiáng)勢(shì)崛起，細(xì)分來(lái)看：Abiomed與Shockwave Medical作為強(qiáng)生近300億美元并購(gòu)?fù)顿Y的關(guān)鍵成果，2025年銷售額均突破10億美元大關(guān)。電生理業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)7%的同比增長(zhǎng)至56.3億美元，其Varipulse PFA較第二季度增長(zhǎng)超300%。

相比之下，骨科業(yè)務(wù)2025年僅微增1.1%至92.6億美元，成為醫(yī)療科技板塊中表現(xiàn)最弱的部門。強(qiáng)生已于2025年10月宣布將骨科業(yè)務(wù)剝離為獨(dú)立公司。這意味著未來(lái)，強(qiáng)生醫(yī)療科技重心轉(zhuǎn)向心血管、外科機(jī)器人等高增長(zhǎng)領(lǐng)域。

在電話會(huì)上，強(qiáng)生強(qiáng)調(diào)，目前，約50%的醫(yī)療科技資產(chǎn)已布局于高增長(zhǎng)市場(chǎng)，較2018年的20%實(shí)現(xiàn)大幅提升。隨著骨科業(yè)務(wù)剝離為獨(dú)立公司（預(yù)計(jì)于2027年中期完成），高增長(zhǎng)市場(chǎng)占比將進(jìn)一步攀升至70%以上。

雅培：IVD是唯一下滑的業(yè)務(wù)

雅培2025年全年?duì)I收443.28億美元，同比增長(zhǎng)5.7%，其中：

醫(yī)療器械業(yè)務(wù)：雅培第一大業(yè)務(wù)，營(yíng)收213.87億美元，同比增長(zhǎng)12.6%，占比高達(dá)48%；

診斷業(yè)務(wù)：營(yíng)收89.37億美元，同比下滑4.3%，也是雅培唯一下滑的業(yè)務(wù)，占比20%；

營(yíng)養(yǎng)品業(yè)務(wù)：營(yíng)收84.51億美元，同比增長(zhǎng)0.4%，占比19%；

藥品業(yè)務(wù)營(yíng)收：55.36億美元，同比增長(zhǎng)6.6%，占比13%。

▲雅培2025財(cái)年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)總覽（單位：$百萬(wàn)）

雅培醫(yī)療設(shè)備板塊是份額最大的（213.87億美元），也是增幅最大的（同比+12.6%）業(yè)務(wù)模塊。

▲雅培醫(yī)療器械業(yè)務(wù)2025財(cái)年數(shù)據(jù)總覽（單位：$百萬(wàn)）

其中心血管業(yè)務(wù)營(yíng)收123.79億美元，同比增長(zhǎng)9.4%，單獨(dú)拎出來(lái)依然是全公司最大的業(yè)務(wù)，占比28%。

心律管理（Rhythm Management）：營(yíng)收26.49億美元，同比增長(zhǎng)10.9%；

電生理（Electrophysiology）：營(yíng)收27.64億美元，同比增長(zhǎng)12%；

心衰（Heart Failure）：營(yíng)收14.48億美元，同比增長(zhǎng)13.2%，是心血管增長(zhǎng)最快的業(yè)務(wù)。

心血管（Vascular）：營(yíng)收29.95億美元，同比增長(zhǎng)5.6%。

結(jié)構(gòu)性心臟病（Structural Heart）:營(yíng)收25.23億美元，同比增長(zhǎng)12.3%。

值得一提的是電生理領(lǐng)域，雅培獲得兩項(xiàng)重要許可。一是Volt?PFA系統(tǒng)已獲FDA批準(zhǔn)，這也是雅培在美國(guó)推出的首款脈沖場(chǎng)消融設(shè)備。二是雅培旗下的TactiFlex?Duo消融導(dǎo)管獲得CE認(rèn)證，該導(dǎo)管通過(guò)射頻和PFA能量為患有房顫的患者提供治療。

IVD是雅培唯一下滑的業(yè)務(wù)，2025年?duì)I收89.37億美元，同比下滑4.3%。仍處于后疫情時(shí)代的“戒斷反應(yīng)”，其中新冠檢測(cè)業(yè)務(wù)的衰退帶來(lái)了5億美元的影響。

▲雅培IVD業(yè)務(wù)2025財(cái)年數(shù)據(jù)總覽（單位：$百萬(wàn)）

細(xì)分來(lái)看：

傳統(tǒng)診斷：營(yíng)收53.6億美元，同比+2.4%，是雅培IVD第一大業(yè)務(wù)，是穩(wěn)定的基本盤；

快速診斷：營(yíng)收24.54億美元，下滑18.1%，是IVD下滑最嚴(yán)重的業(yè)務(wù)，這正是此前新冠檢測(cè)相關(guān)產(chǎn)品集中的板塊；

分子診斷：營(yíng)收5.17億美元，同比-0.7%

床旁診斷：營(yíng)收6.06億美元，同比+3.1%，主要得益于高敏肌鈣蛋白檢測(cè)的臨床采用。

面對(duì)下滑，雅培的做法也很直接：并購(gòu)。2025年11月20日，雅培豪擲210億美元現(xiàn)金吞下癌癥早篩龍頭Exact Sciences，成為2025年醫(yī)療器械行業(yè)最大規(guī)模的并購(gòu)，也將是雅培近十年來(lái)最大的一次戰(zhàn)略收購(gòu)。

Exact Sciences去年同期保持了20%的高增長(zhǎng)，雅培急需這塊體量足夠大的拼圖來(lái)?yè)纹鹭?cái)報(bào)。當(dāng)然，從早篩賽道而言，雅培并購(gòu)的背后不僅是為了填補(bǔ)新冠業(yè)務(wù)縮水后的增長(zhǎng)真空，更是一場(chǎng)關(guān)于行業(yè)未來(lái)十年的戰(zhàn)略博弈。

02、中國(guó)區(qū)：VBP依舊是“熱詞”

談及中國(guó)區(qū)，離不開集采。

IVD行業(yè)在2025年整體迎來(lái)跌幅五年來(lái)最大值。雅培在電話會(huì)議上提到：在中國(guó)市場(chǎng)，雅培承受了約4億美元的集采業(yè)績(jī)沖擊。

往年受集采影響，雅培中國(guó)區(qū)下跌的只是檢測(cè)價(jià)格，檢測(cè)量還是持續(xù)增長(zhǎng)的，但今年從檢驗(yàn)收費(fèi)下調(diào)、到飛檢之下“檢驗(yàn)套餐解綁”、再到檢驗(yàn)結(jié)果互認(rèn)，不僅價(jià)格跌了，檢測(cè)量也下跌，使得IVD企業(yè)幾乎沒(méi)有緩沖空間。

雅培在報(bào)表中坦言，中國(guó)的集采項(xiàng)目多集中在雅培市場(chǎng)份額超過(guò)40%的強(qiáng)勢(shì)領(lǐng)域。

對(duì)于中國(guó)區(qū)具體數(shù)據(jù)，并未公布，不過(guò)電話會(huì)議中，雅培有表示，“隨著產(chǎn)品組合的擴(kuò)張，中國(guó)目前僅占公司總營(yíng)收的不到6%”。這個(gè)“6%”并沒(méi)有強(qiáng)調(diào)只是診斷業(yè)務(wù)，大致估算，雅培中國(guó)去營(yíng)收不到27億美元。

不過(guò)從雅培斥資230億美元收購(gòu)的Exact Sciences來(lái)看，雅培正在“擺脫”傳統(tǒng)的IVD業(yè)務(wù)，投向高毛利、高增長(zhǎng)的癌癥檢測(cè)，或許未來(lái)中國(guó)區(qū)業(yè)務(wù)也將迎來(lái)大的變動(dòng)。

對(duì)于2026年，雅培CEO Robert Ford給診斷業(yè)務(wù)下了一個(gè)清晰的判斷詞：Acceleration（加速）。在經(jīng)歷了兩年最密集、最劇烈的外部沖擊之后，雅培認(rèn)為：診斷業(yè)務(wù)，正在跨過(guò)最難的階段。

此外，心血管賽道，中國(guó)區(qū)盡管受到介入耗材（支架、球囊、起搏器）、心臟電生理集采影響，雅培業(yè)績(jī)依舊向上。但是去年10月31日，甘肅省醫(yī)療保障局宣布擬牽頭開展心臟瓣膜省際聯(lián)盟集中帶量采購(gòu)工作，讓雅培瓣膜賽道受到侵蝕。

強(qiáng)生2025年受影響最大的是骨科領(lǐng)域，營(yíng)收不佳主要受業(yè)務(wù)重組、中國(guó)帶量采購(gòu)（VBP）及部分細(xì)分領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)壓力影響。其中，中國(guó)區(qū)：強(qiáng)生脊柱業(yè)務(wù)市占率從16%降至不足5%。

尤其是年初關(guān)稅戰(zhàn)下，強(qiáng)生在中國(guó)的骨科產(chǎn)品線受到了嚴(yán)重沖擊。以膝關(guān)節(jié)置換植入物為例，進(jìn)口成本的上漲導(dǎo)致終端售價(jià)提高，部分醫(yī)院的采購(gòu)量明顯下降。為了應(yīng)對(duì)成本壓力，強(qiáng)生加速推進(jìn)蘇州工廠的本地化生產(chǎn)，計(jì)劃將30%的手術(shù)器械產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至中國(guó)，同時(shí)啟動(dòng)了20%的裁員計(jì)劃。

不過(guò)最終，強(qiáng)生選擇將旗下骨科業(yè)務(wù)DePuy Synthes分拆為獨(dú)立公司，目標(biāo)是2027年中實(shí)現(xiàn)正式獨(dú)立。

回過(guò)頭來(lái)再看，2025年當(dāng)集采把行業(yè)毛利攤薄，當(dāng)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)徹底消散，真正活得好的巨頭，絕不只是在原有業(yè)務(wù)上“內(nèi)卷”，而是通過(guò)精準(zhǔn)的騰挪，在行業(yè)下行期完成生產(chǎn)力的迭代。

雅培這份報(bào)表最有價(jià)值的一句話不是營(yíng)收多少，而是它展示了在激流中完成那場(chǎng)驚心動(dòng)魄的引擎置換。強(qiáng)生更是選擇直接分拆，完成骨科賽道的“轉(zhuǎn)身”。