四沖港股！同仁堂醫養IPO背后的“增利”密碼：賣資產、靠收購

出品|圓維度

百年老字號的金字招牌，在資本市場面前也有失靈的時候。

近日，北京同仁堂醫養投資股份有限公司（以下簡稱“同仁堂醫養”）第四次向港交所遞表，由中金公司擔任保薦人 。從2024年6月首次沖刺至今，時間已逾一年半，若此次闖關成功，它將成為同仁堂集團旗下第四家上市公司 。

然而，翻開這份最新招股書，這家頂著“國內最大民營中醫院”光環的企業，真實的底色卻遠非看上去那么光鮮。

賣資產續寫的盈利

從賬面上看，同仁堂醫養似乎已走出虧損陰霾。2023年凈利潤4263.4萬元，2024年增至4619.7萬元 。但這看似平穩的盈利曲線，實則依賴兩條“拐杖”。

一是出售資產。2024年8月，公司出售石家莊同仁堂中醫醫院，換來1710萬元的一次性收益。若剔除這筆錢，2024年的凈利潤實則出現下滑 。到了2025年前三季度，缺乏此類收益支撐的惡果顯現——凈利潤同比下滑9.76%，僅為2399.7萬元 。

二是依賴并購。2022年收購的三溪堂，至今仍是利潤支柱。2024年，三溪堂貢獻了集團總毛利的41.3% 。這意味著，如果沒有當年的這筆收購，同仁堂醫養的業績報表將黯然失色。

外延式并購帶來了規模的迅速膨脹。公司總就診人次從2022年的130萬飆升至2024年的300萬 ，旗下醫療機構也擴充至24家。

但硬幣的另一面，是不斷累積的風險。截至2025年三季度末，公司商譽已飆升至2.63億元，占凈資產比例高達36.4%，遠超30%的安全線 。其中大部分來自收購三溪堂及上海兩家機構。

為了支撐收購，同仁堂醫養不得不將三溪堂、上海承志堂等核心資產的股權質押給銀行換取融資 。這也導致負債率攀升，2025年前三季度雖回落至46%，但仍處高位 。

光環下的隱憂

作為一家擬上市公司，內控的瑕疵同樣刺眼。招股書披露，旗下多家醫療機構因醫保報銷、定價不當等問題，累計被罰款超400萬元 。其中，上海中和堂一筆罰款就高達298萬元 。此外，2022年至2024年，公司累計未繳社保及公積金達980萬元，存在補繳風險 。

更令市場擔憂的是其獨立性。2024年，公司關聯交易總金額高達9.83億元，占同期總營收的83.6% 。超過八成的收入依賴母公司“輸血”，其市場化獨立運營的能力從未得到真正驗證。

同仁堂醫養的第四次IPO闖關，像是一場老字號與資本市場的艱難對話。面對增長停滯、盈利存疑和商譽懸頂的“三座大山”，即便有金字招牌傍身，也難掩資本化之路的重重變數。