「泡泡瑪特們」能回A股了？

作者| 王晗玉

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

3月6日，中國證監會主席吳清在十四屆全國人大四次會議經濟主題記者會上表示，將在創業板增設一套更加精準、更為包容的上市標準，并明確提及積極支持新型消費、現代服務業等優質創新創業企業在創業板發行上市。

這一表態被市場解讀為創業板向新型消費與現代服務業企業敞開大門的信號。

此前較長一段時間內，由于A股主板及創業板上市標準對“盈利性”和“硬科技”屬性的嚴苛要求，大批如泡泡瑪特、名創優品等新消費領域的頭部公司不得不“退而求其次”選擇赴港上市。如果此次改革落地，或有望改變一級市場的投資預期，并帶動A股消費板塊的估值重塑。

A股為何“不要”消費公司？

回顧近幾年的A股IPO市場，其板塊結構呈現出明顯的“重制造、輕消費”特征。

根據同花順的統計數據，2025年A股IPO公司主要集中于制造業，數量高達100家，占比86.21%；批發和零售業僅有3家，信息傳輸、軟件和信息技術服務業僅2家。

這種結構在一定程度上反映了監管層的導向：消費類企業通常現金流充裕，融資需求不如科技企業迫切。同時，部分新消費模式在初期常因盈利模式不穩定而受到質疑，進一步降低了其在A股上市的優先級。

而觀察創業板現行的三套上市標準，也均對企業的盈利或營收規模設置了較高門檻。第一套標準要求“最近兩年凈利潤均為正且累計不低于1億元”，第二套標準涉及“市值+收入+盈利”的組合要求，第三套標準雖放寬盈利要求，但仍需滿足“市值不低于50億元且營收不低于3億元”的條件。

這對于處于快速擴張期、尚未實現穩定盈利的新消費企業而言，多數難以企及。尤其在2023年8月“827新政”后A股IPO節奏整體趨緩的背景下，有限的上市名額進一步壓縮了消費類企業的上市空間。

而同一時間，港股成了一眾消費類明星企業的IPO首選。2025年全年，港股共有119只新股掛牌上市，IPO募資總額達2856.93億港元，其中可選消費成為IPO募資規模排名第五的行業，募資額為49.31億港元。

Wind數據顯示，截至今年2月9日，消費行業還有67家企業在港股門前排隊等待上市。

A股為何重新擁抱“新消費”？

監管層此次明確提及“新型消費”與“現代服務業”，或意味著對消費行業態度的轉變。

盡管A股過去對消費企業較為審慎，但港股市場卻涌現出一批新消費牛股。

以泡泡瑪特為例，盡管多家機構認為其估值被嚴重低估，但其股價在2025年依然表現亮眼，累計漲幅超過110%，年化收益率達到112.79%；古茗同樣在港股市場獲得較高認可，去年2月上市以來累計漲幅157.24%，年化收益率達192.61%。

這些企業在港股的表現，證明了新消費模式不僅具備可持續的盈利能力，也能為投資者創造豐厚回報。A股市場若有此類標的回流，或有望增加居民財富增值渠道，進而助力資本市場長期健康發展。

另一方面，此次創業板上市標準改革的最大受益者，或許是那些已在港股上市、盈利能力逐漸被驗證、但價值被低估的新消費龍頭企業。

仍以泡泡瑪特為例，作為當下潮玩行業的頭部企業，其估值在2025年以前被長期壓制，去年亦經歷了從狂熱到理性的估值回歸過程，目前尚在向下波動，動態市盈率跌回40倍以下。

泡泡瑪特H股近三年PE（TTM）變化 圖源：Wind

不過根據浦銀國際的研報，其認為2026年年初至今，泡泡瑪特在國內的收入展現出較強增長動力，并預計泡泡瑪特1-2月國內市場收入同比將增長130%-160%，并且今年二至四季度的收入絕對值也都將維持一季度的規模，因此該機構認為泡泡瑪特當前估值被嚴重低估。

若未來A股創業板增設第四套標準，允許符合條件的企業二次上市或分拆上市，泡泡瑪特也能不再受限于單一資本市場，而在全球化布局的階段內獲得更豐富的資本運作選擇。

回到消費市場一線，隨著Z世代成為消費主力，消費范式正在發生深刻變化。悅己消費、品質消費、精神消費等新消費形態，不僅帶動了經濟增長，也催生了新的產業鏈。支持這類企業上市，有助于完善A股市場的行業結構，同時也為居民提供了分享新消費紅利的投資渠道。

退出通道拓寬，改變一級市場預期

轉向投資者的視角，如果此次改革落地，或也將對一級市場的投資邏輯和二級市場的估值體系產生深遠影響。這些影響不僅體現在資本流向的變化上，更將重構A股消費板塊的價值評估框架。

過去在一級市場上，投資機構對于新型消費項目往往持謹慎態度，因為這類項目即便做到行業龍頭，也可能因盈利不穩定或模式太新而無法在A股上市。

創業板增設包容性標準，相當于給一級市場提供了明確的預期指引。這將促使投資機構更敢于投早、投小，支持那些暫時不盈利但具備高成長性的消費創新企業。從長遠看，此舉將激發社會資本投資新消費領域的熱情，形成產業創新與資本增值的良性循環。

此外，A股消費板塊的估值也高于港股。

從歷史數據來看，A股消費類公司通常享有比港股同類型企業更高的估值溢價。目前A股消費類個股市盈率普遍超過30倍，港股消費股則約在18倍以下。

如A股市場上的青島啤酒市盈率約18倍，港股市場上的華潤啤酒約13倍；A股市場上的貝因美市盈率約46倍，港股市場上的中國飛鶴則不到12倍。

而部分A股白酒龍頭，如洋河股份當前市盈率約37倍，水井坊約32倍，舍得酒業則高達111倍。

基于港股市場中零售、餐飲、服飾等可選消費權重更高的結構因素，其估值水平往往受消費復蘇影響彈性更大。而A股以必需消費為主，估值更抗跌。

兩地市場的估值差異意味著，一旦新消費企業獲得回歸A股的通道，其市值管理空間將被打開，這對于提升股東回報和吸引長期資金具有積極意義。

而對于A股消費板塊而言，長期以來，A股消費板塊以白酒、家電等傳統白馬股為主，估值體系相對固化。新型消費企業的涌入，將改變這一格局。

未來隨著更多在港上市的新消費龍頭企業可能回歸A股市場，A股消費板塊的估值結構也將面臨調整。那些真正具備核心競爭力和成長潛力的企業將獲得合理估值，而單純依靠概念炒作的個股估值泡沫可能被擠壓，整個消費板塊的估值體系將趨向更健康合理。

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