睿見丨萬科失速，物業(yè)之子萬物云還能走多遠(yuǎn)？

2025年的物業(yè)管理行業(yè)，正身處房地產(chǎn)深度調(diào)整的傳導(dǎo)浪潮中：新增在管面積萎縮、物業(yè)費(fèi)收繳率持續(xù)下滑、行業(yè)競爭步入紅海，諸多企業(yè)陷入增長困境。

而背靠萬科的萬物云交出的2025年度成績單，卻呈現(xiàn)出一幅“分化式”圖景——營收微增背后，是關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)收縮、市場化能力突圍的博弈。這份看似平衡的業(yè)績，實(shí)則藏著物業(yè)企業(yè)從“背靠大樹”到“獨(dú)立行走”的行業(yè)共性挑戰(zhàn)。

3月19日，萬物云發(fā)布2025年度業(yè)績公告，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入372.72億元，同比增長2.7%；核心凈利潤21.28億元，同比微增0.8%，若剔除開發(fā)商業(yè)務(wù)影響，核心凈利潤則達(dá)17.08億元，同比增長11.1%。一組組數(shù)據(jù)背后，是萬物云與萬科的關(guān)聯(lián)紐帶持續(xù)松動(dòng)，也是其在存量市場中艱難破局的真實(shí)寫照。

當(dāng)房地產(chǎn)行業(yè)的增量時(shí)代徹底落幕，曾經(jīng)依托母公司輸血的物業(yè)子公司，正集體經(jīng)歷“斷奶”的陣痛，而萬物云的這份成績單，正是這場行業(yè)轉(zhuǎn)型的最佳縮影。

■ 營收增長“原地踏步”的尷尬

先看最核心的數(shù)據(jù)：營業(yè)收入372.72億元，同比增長2.7%。

這可能是萬物云上市以來最慢的增長速度。遙想2022年，萬物云營收增速還保持在兩位數(shù)；而2025年，其營收增長近乎“原地踏步”。

物業(yè)管理行業(yè)的增量邏輯，曾高度依賴房地產(chǎn)開發(fā)商的新房交付，萬物云也不例外。但2025年房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)調(diào)整，萬科新開工、竣工面積大幅下滑，直接導(dǎo)致萬物云從萬科獲取的新增項(xiàng)目顯著減少。

數(shù)據(jù)顯示，2025年萬物云來自萬科集團(tuán)及其合營、聯(lián)營公司的持續(xù)關(guān)連交易收入為22.39億元，同比大幅減少11.97億元，占總營收比例降至6.0%。即便如此，萬科系項(xiàng)目仍為其貢獻(xiàn)了重要的營收基本盤。

而第三方外拓成為彌補(bǔ)增量的關(guān)鍵。2025年，萬物云在存量住宅市場獲取247個(gè)項(xiàng)目，新簽約年化飽和收入14.22億元，同比增長21.1%；旗下萬物梁行在非住領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)90.85%的高續(xù)約率，新增超高層項(xiàng)目13個(gè)，第三方項(xiàng)目成為營收增長的核心支撐。但受制于行業(yè)整體增量萎縮，市場化拓展的成果尚未能完全抵消關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)收縮的影響，最終形成了營收微增的格局。

■ 利潤分化，非經(jīng)常性減值拖累

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)的“微妙”，在利潤端體現(xiàn)得更為明顯。

2025年，萬物云利潤7.72億元，同比大幅下降38.0%。業(yè)績下滑的核心原因，是萬物云出于謹(jǐn)慎性原則，對(duì)關(guān)聯(lián)方欠款計(jì)提了7.43億元的減值撥備，導(dǎo)致全年信用減值損失同比增加5.67億元。

若剔除這一非經(jīng)營性影響，萬物云的核心凈利潤21.28億元，同比增長0.8%；若進(jìn)一步剔除所有開發(fā)商業(yè)務(wù)影響，核心凈利潤同比增幅升至11.1%，營收也實(shí)現(xiàn)8.4%的增長。

與此同時(shí)，萬物云的降本增效成效顯著，成為核心利潤的重要支撐。2025年公司行政開支同比減少1.98億元，費(fèi)用率同比降低0.7個(gè)百分點(diǎn)，這背后是AI技術(shù)的規(guī)模化應(yīng)用——全年上線超1400個(gè)AI智能體、轉(zhuǎn)正9名AI員工，Token消耗達(dá)725億，通過數(shù)字化手段實(shí)現(xiàn)了管理效率的提升，對(duì)沖了行業(yè)人工成本上漲的壓力。

與利潤分化對(duì)應(yīng)的是財(cái)務(wù)狀況的穩(wěn)健，2025年萬物云經(jīng)營活動(dòng)所得現(xiàn)金流量凈額為16.90億元，持有貨幣資金余額120.90億元，無任何銀行貸款，處于凈現(xiàn)金狀態(tài)，充沛的現(xiàn)金流為其市場化拓展和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型提供了堅(jiān)實(shí)保障。

■ 關(guān)聯(lián)松綁，從“輸血”到“獨(dú)立”

萬物云的業(yè)績變化，本質(zhì)上是其與萬科關(guān)聯(lián)關(guān)系持續(xù)松綁的直接體現(xiàn)。曾經(jīng)，“背靠萬科”是萬物云的核心優(yōu)勢，萬科的項(xiàng)目交付為其帶來了穩(wěn)定的在管面積和收入，但隨著房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入存量時(shí)代，這份優(yōu)勢正逐漸轉(zhuǎn)化為“成長枷鎖”，萬物云不得不直面市場化能力的大考。

從數(shù)據(jù)來看，萬物云的“去萬科化”已取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展：2025年其來自萬科系的住宅物業(yè)在管項(xiàng)目數(shù)量占比約37.3%，第三方獨(dú)立開發(fā)商項(xiàng)目占比升至62.7%；商企和城市空間綜合服務(wù)中，第三方項(xiàng)目在管飽和收入達(dá)140.84億元，占比超86%，關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)占比的持續(xù)下降。

但不可否認(rèn)的是，萬物云仍未完全擺脫對(duì)萬科的依賴，尤其是在應(yīng)收賬款端，2025年其關(guān)聯(lián)方貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)余額為20.64億元，雖同比減少3.82億元，但仍面臨回款壓力，而房地產(chǎn)行業(yè)的資金壓力，也讓關(guān)聯(lián)方欠款成為萬物云的潛在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

更現(xiàn)實(shí)的挑戰(zhàn)在于，物業(yè)管理的存量市場早已是紅海競爭。2025年行業(yè)內(nèi)非開發(fā)商類物業(yè)項(xiàng)目招標(biāo)，平均每個(gè)標(biāo)的有超10家企業(yè)參與，價(jià)格戰(zhàn)導(dǎo)致行業(yè)毛利率持續(xù)承壓，萬物云雖憑借品牌和專業(yè)能力保持了較高的中標(biāo)率——萬科物業(yè)住宅項(xiàng)目中標(biāo)率70%、萬物梁行非住項(xiàng)目中標(biāo)率51.8%，但也不得不通過“彈性定價(jià)”等策略應(yīng)對(duì)競爭，一定程度上影響了盈利空間。

■ 循環(huán)型業(yè)務(wù)成壓艙石

面對(duì)行業(yè)挑戰(zhàn)和關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)收縮，萬物云正通過業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化構(gòu)建新的增長邏輯，其中循環(huán)型業(yè)務(wù)成為其穩(wěn)健經(jīng)營的核心壓艙石。

2025年，萬物云循環(huán)型業(yè)務(wù)（住宅物業(yè)服務(wù)、物業(yè)及設(shè)施管理服務(wù)、BPaaS解決方案）實(shí)現(xiàn)收入334.02億元，同比增長8.5%，占總營收比例達(dá)89.7%，創(chuàng)造毛利38.78億元，占總毛利的85.1%，成為營收和利潤的核心來源。

其中，BPaaS解決方案業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，全年收入18.09億元，同比增長13.5%，毛利率穩(wěn)定在32.0%，新增頭部互聯(lián)網(wǎng)大廠、國家通信龍頭等企業(yè)客戶，科技服務(wù)的商業(yè)化能力持續(xù)提升；住宅物業(yè)服務(wù)雖受收繳率下降、空置房增加影響，毛利率微降至11.7%，但憑借市場化拓展，收入仍實(shí)現(xiàn)8.9%的增長，在管飽和收入達(dá)293.94億元，同比增長7.7%。

在循環(huán)型業(yè)務(wù)之外，萬物云正著力打造資產(chǎn)服務(wù)這一第二增長曲線，試圖從“社區(qū)服務(wù)者”向“資產(chǎn)價(jià)值捍衛(wèi)者”轉(zhuǎn)型。2025年其居住相關(guān)資產(chǎn)服務(wù)收入19.14億元，同比大幅增長42.1%，其中房屋修繕業(yè)務(wù)收入5.56億元，同比增長67.1%，“研選家”自營裝修業(yè)務(wù)新簽約5.30億元，同比增長26.6%，圍繞住宅資產(chǎn)全生命周期的服務(wù)，成為新的增長亮點(diǎn)。

但轉(zhuǎn)型過程中仍有短板，AIoT解決方案業(yè)務(wù)受房地產(chǎn)行業(yè)下行影響，收入同比下滑69.3%，毛利率降至9.9%，科技業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型仍需時(shí)間；開發(fā)商增值服務(wù)收入更是同比下滑75.4%，成為唯一大幅萎縮的業(yè)務(wù)板塊。

■ 9%股息率的背后，是信心也是無奈

2025年萬物云的分紅方案，成為資本市場關(guān)注的焦點(diǎn)：董事會(huì)建議全年派息合計(jì)17.31億元，每股分紅1.497元（含稅），以2025年年末收盤價(jià)計(jì)算，年度股息率約9%，在港股物業(yè)板塊中處于高位水平。

如此慷慨的分紅，一方面是萬物云對(duì)自身財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營韌性的信心，其充沛的貨幣資金和凈現(xiàn)金狀態(tài)，為分紅提供了堅(jiān)實(shí)的財(cái)務(wù)支撐；另一方面，也暗藏著企業(yè)的“無奈”——在營收和利潤增速放緩的背景下，高股息成為維護(hù)股價(jià)、回饋股東的重要手段。

從分紅可持續(xù)性來看，2025年萬物云的分紅金額并未超過核心凈利潤，且其經(jīng)營現(xiàn)金流穩(wěn)健，短期來看高股息模式仍能維持，但長期仍需依托業(yè)務(wù)增長的支撐。若未來市場化拓展不及預(yù)期、核心利潤增速放緩，分紅力度或?qū)⒚媾R承壓。

■ 行業(yè)凜冬，萬物云的護(hù)城河在哪？

萬物云的困境，并非個(gè)案，而是整個(gè)物業(yè)管理行業(yè)的集體挑戰(zhàn)。2025年，物業(yè)管理行業(yè)進(jìn)入“再定價(jià)與再分化”的關(guān)鍵階段，行業(yè)矛盾從“規(guī)模增長”轉(zhuǎn)向“存量經(jīng)營”：全國物業(yè)服務(wù)企業(yè)500強(qiáng)平均收繳率降至71%，連續(xù)四年下滑；二十城物業(yè)費(fèi)均價(jià)跌至2.72元/平方米/月，價(jià)格戰(zhàn)加劇；住宅和商寫空置率抬升，導(dǎo)致企業(yè)“收入缺失但成本剛性”，盈利結(jié)構(gòu)遭受沖擊。

在這樣的行業(yè)凜冬中，萬物云的核心競爭力，也成為其能否突破增長困境的關(guān)鍵。從目前來看，其護(hù)城河體現(xiàn)在三方面：

一是高密度的線下服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，截至2025年底，萬物云已構(gòu)建690個(gè)“蝶城”，占總在管項(xiàng)目數(shù)的50.5%，通過街道級(jí)的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，降低運(yùn)營成本；

二是科技賦能的降本增效能力，依托GC平臺(tái)和AI智能體，實(shí)現(xiàn)了管理費(fèi)用的結(jié)構(gòu)性優(yōu)化，科技成為對(duì)抗人工成本上漲的核心手段；

三是市場化的品牌和專業(yè)能力，無論是住宅物業(yè)的70%中標(biāo)率，還是非住物業(yè)的90.85%續(xù)約率，都印證了其在存量市場中的競爭優(yōu)勢。

但短板也同樣明顯：科技業(yè)務(wù)尚未形成規(guī)模效應(yīng)，AIoT+BPaaS解決方案收入占比僅6.0%，研發(fā)轉(zhuǎn)化效率仍需提升；資產(chǎn)服務(wù)業(yè)務(wù)雖高速增長，但收入規(guī)模仍較小，尚未能成為核心增長引擎；面對(duì)中小物業(yè)企業(yè)的靈活競爭，其下沉服務(wù)的顆粒度仍需進(jìn)一步細(xì)化。

■ 獨(dú)立行走才是唯一出路

萬科失速，萬物云該往哪走？答案早已明確：擺脫對(duì)母公司的依賴，真正實(shí)現(xiàn)市場化獨(dú)立經(jīng)營，這不僅是萬物云的成長課題，也是所有房企系物業(yè)企業(yè)的必經(jīng)之路。

對(duì)于萬物云而言，未來的增長邏輯，不再是“萬科給多少”，而是“自己能拿多少、能做多深”：深耕“蝶城”戰(zhàn)略，提升線下服務(wù)網(wǎng)絡(luò)的效率和價(jià)值；強(qiáng)化科技賦能，推動(dòng)AIoT和BPaaS業(yè)務(wù)的商業(yè)化落地；做大資產(chǎn)服務(wù)，圍繞住宅和商企資產(chǎn)的全生命周期，構(gòu)建差異化的服務(wù)能力。唯有如此，才能從萬科的“物業(yè)之子”，真正成長為物業(yè)管理行業(yè)的“標(biāo)桿企業(yè)”。

萬科的“大樹”終會(huì)枝繁葉茂不再，而萬物云的未來，終究要靠自己扎根生長。