拓普集團2025年營收表現依舊良好，為何凈利潤卻下跌了呢？

有朋友一次就指名了幾家上市公司，讓看一看，今天就先把其中已經發布了2025年年報的公司給看一看吧。

寧波拓普集團股份有限公司（股票簡稱：拓普集團）1983年成立，2015年3月在上交所主板上市，是一家科技、平臺型汽車零部件企業，主要致力于汽車動力底盤系統、飾件系統、智能駕駛系統等領域的研發與制造。

拓普集團設有動力底盤系統、飾件系統、域想智行和機器人執行器四大事業部，主要生產減震系統、內外飾系統、車身輕量化、底盤系統、智能座艙部件、熱管理系統、空氣懸架系統、智能駕駛系統和執行器等產品 。拓普集團已成為奧迪、寶馬、斯特蘭蒂斯、通用、吉利、福特、奔馳、大眾、理想、蔚來、小鵬、RIVIAN、LUCID等汽車制造商的全球合作伙伴。

營收在2019年出現下跌一成的波動之后，拓普集團就開啟了長達六年的持續增長狀態，六年累計增長5.5倍，這是相當驚人的表現。2025年增長有所減速，但仍然超過一成，隨著營收規模接近300億元，后續增長減速的可能性，當然會越來越大。

2025年，除了“減震系統”和“熱管理系統”業務微跌之外，包括“內飾功能件”和“底盤系統”在內的核心業務都在增長，雖然分了四大事業部，但從實際的業務形態看，算是兩強加三大補充的業務形態。從相關新聞的情況看，“機器人執行器”這類業務，有可能會成為未來的主要增長點。

國內外市場都在增長，只是國外市場的增速很慢，幾乎算是穩定狀態。國外市場的占比進一步下降至21%，而在兩年前，國外市場還是接近三成的占比，國際貿易環境的波動對很多行業都有影響，拓普集團當然也不能例外，能穩定住62億元的國外市場營收規模，也是相當厲害的。

2025年的凈利潤并沒有隨營收一并增長，反而是下跌了7.4%。和2019年相比，累計增長超6倍，略高于同期的營收增長幅度，但高得不多，規模效應的發揮程度不是特別大。

分季度來看，在2023年和2024年的每一個季度，營收和凈利潤都是同比雙雙增長的狀態，增速普遍較快。2025年一季度的營收同比增速變慢，凈利潤更是出現了同比下跌，后續季度的營收增速逐季提升，四季度達到了近兩成的增長水平，凈利潤也止跌回升，趨勢看起來還是相當好的。

季度間的毛利率在波動中有下滑的趨勢，但幅度并不大，2024年的期間費用占營收比，在波動中被攤薄，2025年有攤薄效果不大的現象。

雖然2025年的四個季度，主營業務盈利空間更穩定了，但有兩個季度都不及營收的一成，這可是前兩年的各個季度都沒有發生過的情況。這當然是其凈利潤下滑的重要原因，一會兒我們看年度數據的時候再詳細對比一下。

從2020年以來，毛利率在19%-23%之間波動，都不及2019年及以前，這是其規模效應發揮不是很明顯的重要原因，毛利率的影響更直接，規模效應的間接影響來得比較慢，也會有天花板。

2025年的毛利率是持續第二年下滑，幅度雖然只有1.4個百分點，但再次打破2021年的最低值，成為最近八年中最低的水平，這不可避免地會影響到其凈利潤的表現。

每一年的銷售凈利率和凈資產收益率都是優秀級的表現，凈資產收益率從2021年超過銷售凈利率之后，雖然沒有發出“葵花寶典”（凈資產收益率高于毛利率）絕招，但也算把杠桿和運營效率玩得比較好的企業。

幾乎所有的業務，2025年的毛利率都在下滑，其中“機器人執行器”這類上年還是超高毛利率的業務，也降至比汽配業務高得不多的水平了。

國內外市場的毛利率都在下跌，國外市場的毛利率還是要高一些，其占比下降，在結構上也對平均毛利率有一定的影響。

2025年的主營業務盈利空間首次跌入10個百分點以內，其中毛利率的影響為1.4個百分點，期間費用占營收比也有0.4個百分點的影響，稅金及附加占營收比下降抵消掉了0.1個百分點。

期間費用的增長速度快于營收，或者說，拓普集團計劃的營收增長目標未能全部實現，或許就是國外市場的增長不及預期吧。期間費用中研發費用的占比在5個百分點左右，2025年的支出規模已經達到了15億元，這當然能做很多事了，也可以進一步鞏固其競爭優勢。

財務費用在增長兩年之后，2025年支出規模和占營收比均在下降，匯兌收益的影響有限，主要就是利息費用支出下降了，實際上就是有息負債的規模下降了，這個我們在后面再看。

在其他收益方面，2023年及以前兩年都是小額凈損失的狀態，2024年大額凈收益了3.5億元，2025年沒有2024年那么厲害，少收益了1億元，這也是導致其凈利潤下跌的原因之一。

主要的收益項是政府補助和投資收益，主要的損失項是“資產減值損失”和“信用減值損失”。在政府補助類收益中，“增值稅進項稅加計抵減”略有增長，但非稅收類的補助下降達1億元。投資收益中主要是理財類的收益有所下降。

“信用減值損失”主要是“應收賬款壞賬損失”，其他的信用減值損失，金額和占比都不高。“資產減值損失”主要是“存貨跌價損失”，2025年的“商譽減值損失”也有3170萬元，具體是對浙江拓為和遂寧拓普的投資發生了減值。

如果僅看“扣非凈利潤”，2025年較2024年只是略有下降，整個主營業務的經營形勢還是處于正常波動區間。當然，這并非拓普集團的營收增長變慢、毛利率下滑和期間費用增長過快等問題，就不值得關注和需要采取應對措施。

“經營活動的現金流量凈額”在2025年再創新高，但固定資產的投資規模仍處于高位，理論上可以用于分紅和降杠桿的資金并不是太多。但方法總比困難多，持續定增，加上自身的造血功能，加大固定資產投入、分紅和降杠桿，就可以同時進行了。

為何這種好的辦法，大多數公司不用呢？因為不劃算，分紅要交個稅，再融資回來，這就是在減損股東的價值。但確實給財政做了貢獻，也完成了對上市公司的某些考核指標。

應收項目和存貨在持續增加資金的占用，應付項目能轉嫁一部分壓力，規模越來越大的固定資產折舊回收資金，成了“經營活動的現金流量凈額”高于凈利潤的主要影響因素。

除2023年之外，存貨的規模總體上是上升的，但存貨周轉天數卻穩中有跌，增長總體上是合理的，只是2025年末的增長還是偏快了。

應收類業務款項的增長速度也是很快的，都能通過應付項目把資金壓力給轉嫁出去，至于說符不符合對供應商“60天賬期”承諾的問題，估計是有點懸的。應收賬款周轉天數基本穩定，也就是說，增長主要是因為營收增長帶來的。但是，可以轉嫁資金壓力也好，增長合理也罷，應收賬款的增長一般會帶來壞賬損失的增加，這個必須要自己承擔。

固定資產和經營性長期資產增長很快，后續營收增長的投入還是足夠大的，關鍵就看后續市場表現，能不能對接這些產能了。就算后續市場表現也不錯，對于300億規模的龐然大物來說，接下來的增速也會下降了，但增長額不見得會下降。

拓普集團的資產負債率兩年下降了10個百分點，這是前面看到其凈資產收益率下降的主要原因，通過股權融資，財務壓力是小了很多，但也會對凈資產收益率造成稀釋。其短期償債能力維持在兼顧風險與效率的水平上，之所以無法再放低一些，那是因為其固定資產類的投入規模還比較大，強大的造血功能無法完全用于日常經營方面。

導致凈資產收益率無法持續提升的還有一大原因，那就是拓普集團的總資產周轉天數在2021年降至500天以內之后，就很難繼續下降了，甚至還有明顯的反復。規模效應不僅有攤薄期間費用方面的天花板，也有效率提升方面的較大阻力。

拓普集團從2024年末以來，就開始去杠桿，有意降低有息負債的規模，2025年末的下降幅度還比較大。供應鏈上免費占用有息負債數倍的資金，這樣做好還是不好呢？我們不予評價，但作用300億營收規模的企業，確實也應該在商業道德方面有更高的要求。

拓普集團的情況就是這樣，連續六年的營收爆發式增長，確實取得了上大臺階式的發展，但也面臨著營收增速下降、毛利率下滑、期間費用增長過快和運營效率提升阻力較大等問題。但其還有增長潛力較大的成長類業務，也有貿易環境改善后“報復式增長”的潛在可能，你覺得哪些會成為后續期間的真實表現呢？

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！

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