綠城中國(guó)：存貨去化有一定效果，盈利壓力較大

來(lái)源：克而瑞地產(chǎn)研究

代建銷(xiāo)售占比升至39.1%，存貨去化取得一定效果，拿地銷(xiāo)售比升至0.49，2026年新增貨值目標(biāo)1000億元左右。

◎ 作者 /洪宇桁

【代建銷(xiāo)售占比升至39.1%，存貨去化取得一定效果】2025年綠城中國(guó)實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售額2519億元，合同銷(xiāo)售面積1208萬(wàn)平方米，分別同比減少9%和14.3%。其中代建業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了銷(xiāo)售額985億元，同比減少了6.2%，對(duì)銷(xiāo)售額的貢獻(xiàn)也同比提高了1.2pct至39.1%。2025年綠城加力攻堅(jiān)存量項(xiàng)目，存貨中已竣工待售物業(yè)的占比同比降低了0.2pct至17.6%，近年來(lái)首次實(shí)現(xiàn)了回落，去庫(kù)存取得了一定的效果。2026年綠城計(jì)劃自投項(xiàng)目可售貨值1631億，結(jié)合2026年新增項(xiàng)目的可售貨值之后，企業(yè)自投項(xiàng)目銷(xiāo)售目標(biāo)1300億元。

【拿地銷(xiāo)售比升至0.49，2026年新增貨值目標(biāo)1000億元左右】2025年綠城新增拿地建面318萬(wàn)平，同比減少23.9%；新增貨值同比增長(zhǎng)25%至1355億元。按金額計(jì)權(quán)益拿地銷(xiāo)售比從2024年的0.4提升至0.49，企業(yè)的拿地力度有所加大。2026年企業(yè)的拿地貨值初步定在1000億元左右。企業(yè)在2025年內(nèi)的新增項(xiàng)目的銷(xiāo)售轉(zhuǎn)化率為33%，貢獻(xiàn)銷(xiāo)售約453億元。截至2025年底總土地儲(chǔ)備2371萬(wàn)平，總可售貨值3827億元，一二線占比80%，整體土儲(chǔ)安全邊界較高。

【凈利率大幅下降，2026年預(yù)計(jì)仍將承壓】2025年綠城營(yíng)業(yè)總收入1549.66億元，同比減少2.3%；期末全口徑已售未結(jié)資源1610億元，其中1050億元預(yù)計(jì)于2026年結(jié)轉(zhuǎn)確認(rèn)，企業(yè)短期營(yíng)收規(guī)模有一定的下行壓力。綜合毛利率為11.92%，同比降低了0.84pct，凈利率同比降低1.14pct至1.48%，歸母凈利率也同比降低了0.96pct至0.05%，主要是因?yàn)槠髽I(yè)計(jì)提資產(chǎn)減值49億元，同時(shí)合聯(lián)營(yíng)收益虧損同比增長(zhǎng)79.2%至11.34億元，預(yù)計(jì)2026年利潤(rùn)仍將面臨一定壓力。

【融資渠道相對(duì)暢通，財(cái)務(wù)狀況整體穩(wěn)健】2025年綠城在境內(nèi)累計(jì)發(fā)行100億元境內(nèi)債以及48.91億元供應(yīng)鏈融資，在境外發(fā)行了一筆5億美元優(yōu)先票據(jù)，完成境外債務(wù)置換10.06億美元，融資渠道仍然相對(duì)暢通，銀行借款對(duì)有息負(fù)債的占比同比提升了2.9個(gè)百分點(diǎn)至79.2%，整體融資成本降至3.3%。期末可動(dòng)用現(xiàn)金368億元，對(duì)短債覆蓋倍數(shù)為1.48倍，同比提升了0.07；扣預(yù)資產(chǎn)負(fù)債率68.98%，同比提升0.44pct；凈資產(chǎn)負(fù)債率66.42%，同比提升9.71pct，三條紅線仍處于綠檔，財(cái)務(wù)狀況整體穩(wěn)健。

01

銷(xiāo)售

代建占比升至39.1%，存貨去化取得一定效果

2025年綠城中國(guó)實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售額2519億元，合同銷(xiāo)售面積1208萬(wàn)平方米，分別同比減少9%和14.3%。其中代建業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了銷(xiāo)售額985億元，同比減少了6.2%，對(duì)銷(xiāo)售額的貢獻(xiàn)也同比提高了1.2pct至39.1%。

自投項(xiàng)目銷(xiāo)售額和面積為1534億元、466萬(wàn)平，同比分別減少10.7%和21.2%；回款率達(dá)到了101%，有利于保持現(xiàn)金流的穩(wěn)定。在市場(chǎng)仍在筑底的情況下綠城仍保持相對(duì)穩(wěn)定的銷(xiāo)售，主要是因?yàn)槠髽I(yè)聚焦高能級(jí)核心城市，一二線銷(xiāo)售額貢獻(xiàn)占比達(dá)到了84%，同時(shí)在全國(guó)21城的銷(xiāo)售排名進(jìn)入了當(dāng)?shù)豑OP10。與此同時(shí)，由于近年來(lái)綠城拿地權(quán)益比例長(zhǎng)期較高，2025年企業(yè)銷(xiāo)售權(quán)益比例繼續(xù)保持在68%的高位。

值得注意的是，2025年綠城加力攻堅(jiān)存量項(xiàng)目，21年及以前庫(kù)存去化328億元。企業(yè)期末存貨規(guī)模同比減少14.8%，存貨中已竣工待售物業(yè)的占比同比降低了0.2pct至17.6%，近年來(lái)首次實(shí)現(xiàn)了回落，去庫(kù)存取得了一定的效果。

2026年綠城計(jì)劃自投項(xiàng)目可售貨值1631億，其中存量在售的貨值占比為49%，計(jì)劃新推貨值規(guī)模為830億元（其中270億元為首開(kāi)項(xiàng)目），結(jié)合2026年新增項(xiàng)目的可售貨值之后，企業(yè)自投項(xiàng)目銷(xiāo)售目標(biāo)1300億元。

02

投資

拿地銷(xiāo)售比升至0.49，2026年新增貨值目標(biāo)1000億元左右

2025年綠城新增50宗地塊，拿地建面318萬(wàn)平，同比減少23.9%；新增貨值同比增長(zhǎng)25%至1355億元。新增項(xiàng)目的拿地金額權(quán)益比例相比于2024年降低了11.2pct至69.3%；按金額計(jì)權(quán)益拿地銷(xiāo)售比從2024年的0.4提升至0.49，企業(yè)的拿地力度有所加大。2026年企業(yè)的拿地貨值初步定在1000億元左右，具體實(shí)現(xiàn)情況將根據(jù)市場(chǎng)動(dòng)態(tài)進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整。

從2025年投資表現(xiàn)來(lái)看，綠城獲地主要集中于杭州、西安和蘇州等二線城市，新增土儲(chǔ)建面占比約72%。與此同時(shí)，綠城也持續(xù)關(guān)注并擇機(jī)獲取三四線城市項(xiàng)目，保持謹(jǐn)慎的投資態(tài)度，2025年在三四線城市的拿地占比為22%，其中浙江省內(nèi)的慈溪、嘉興、義烏、舟山、溫嶺、金華、余姚、海寧、臺(tái)州9個(gè)三四線城市占比就達(dá)到了19.4%。企業(yè)在2025年內(nèi)的新增項(xiàng)目的銷(xiāo)售轉(zhuǎn)化率為33%，貢獻(xiàn)銷(xiāo)售約453億元。

截至2025年底綠城總土地儲(chǔ)備同比繼續(xù)減少13.1%至2371萬(wàn)平（權(quán)益比63.5%），可售建面1567萬(wàn)平米（權(quán)益972萬(wàn)平米）。總貨值3827億元，長(zhǎng)三角及環(huán)渤海占比64%和8%，一二線占比80%；4個(gè)戰(zhàn)略核心城市貨值超200億元，其中杭州918億元、上海333億元、西安251億元，蘇州201億元，整體土儲(chǔ)安全邊界較高。與此同時(shí)，代建方面綠城管理在手訂單總建筑面積1.21億平方米，環(huán)渤海、京津冀、長(zhǎng)三角、珠三角四大城市群占比79.6%，為未來(lái)2-3年銷(xiāo)售業(yè)績(jī)提供一定保障。

03

盈利

凈利率大幅下降，2026年預(yù)計(jì)仍將承壓

2025年綠城營(yíng)業(yè)總收入1549.66億元，同比減少2.3%；其中，結(jié)轉(zhuǎn)收入1471.9億元，同比增長(zhǎng)0.1%。期末全口徑已售未結(jié)資源1610億元，其中1050億元預(yù)計(jì)于2026年結(jié)轉(zhuǎn)確認(rèn)；合同負(fù)債同比減少25.8%至1090.18億元，企業(yè)短期營(yíng)收規(guī)模有一定的下行壓力。從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，2025年企業(yè)的物業(yè)銷(xiāo)售收入對(duì)總營(yíng)收的占比達(dá)到了95%，酒店為0.6%，項(xiàng)目管理為2%，此外其他業(yè)務(wù)占比2.2%，企業(yè)的營(yíng)收仍然主要依靠銷(xiāo)售收入。

盈利能力方面，2025年綠城的綜合毛利率為11.92%，同比降低了0.84pct。其中，物業(yè)銷(xiāo)售的結(jié)轉(zhuǎn)毛利率為11.2%，同比下降了0.5個(gè)百分點(diǎn)，主要是因?yàn)槠髽I(yè)堅(jiān)決推動(dòng)長(zhǎng)庫(kù)存去化。凈利率同比降低1.14pct至1.48%，歸母凈利率也同比降低了0.96pct至0.05%，主要是因?yàn)槠髽I(yè)計(jì)提資產(chǎn)減值49億元，同時(shí)合聯(lián)營(yíng)收益虧損同比增長(zhǎng)79.2%至11.34億元，預(yù)計(jì)2026年利潤(rùn)仍將面臨一定壓力。

04

償債

融資渠道相對(duì)暢通，財(cái)務(wù)狀況整體穩(wěn)健

2025年綠城在境內(nèi)累計(jì)發(fā)行100億元境內(nèi)債以及48.91億元供應(yīng)鏈融資，發(fā)債平均成本為3.59%。與此同時(shí)，企業(yè)在境外發(fā)行了一筆5億美元優(yōu)先票據(jù)，融資成本8.45%，完成境外債務(wù)置換10.06億美元，融資渠道仍然相對(duì)暢通。

在境內(nèi)發(fā)債、境外融資整體趨緩的情況下，綠城境內(nèi)銀行貸款的融資占比繼續(xù)提升。期末銀行借款規(guī)模1057億元，對(duì)有息負(fù)債的占比同比提升了2.9個(gè)百分點(diǎn)至79.2%，融資逐步轉(zhuǎn)向低息的銀行貸款，整體融資成本降至3.3%。

2025年末綠城有息負(fù)債1334.50億元，同比減少2.8%，持有現(xiàn)金同比減少13.4%至632.38億元。若扣除預(yù)售監(jiān)管及受限資金，期末可動(dòng)用現(xiàn)金368億元，同比減少17.9%；短期有息負(fù)債同比減少22%至248.09億元，可動(dòng)用現(xiàn)金對(duì)短債覆蓋倍數(shù)為1.48倍，同比提升了0.07，整體看來(lái)企業(yè)的短期償債壓力仍相對(duì)較低。此外，綠城扣預(yù)資產(chǎn)負(fù)債率68.98%，同比提升0.44pct；凈資產(chǎn)負(fù)債率66.42%，同比提升9.71pct，三條紅線仍處于綠檔，財(cái)務(wù)狀況整體穩(wěn)健。