茅臺發布了一份歷史最差年報

茅臺發布了一份歷史最差年報，2025年銷售額1688億，下滑1.2%，凈利潤823億，下滑4.5%，尤其是第四季度，同比直接下滑30%。在茅臺的歷史上，還從來沒有出現過這么嚴重的下滑。很多人都說，茅臺是不是要完蛋了，白酒是不是徹底成為歷史了。

我仔細看了這份財報，發現茅臺的利潤下滑，其實是主動為之的結果。

首先是合同負債。去年第四季度合同負債是95億，今年只有80億，直接減少了15億。原因很簡單，就是茅臺沒有再向渠道壓貨，主動縮減了渠道庫存。現在的代銷模式下，除了飛天茅臺，其他酒類都不算壓貨。要知道茅臺的毛利率接近95%，不壓貨，營收和利潤自然就下來了。少壓三四億的貨，相當于少了二十多億的毛利。

第二點，是稅費的問題。第四季度應交稅費依舊是77億，利潤和銷售額下滑30%，交稅卻一分沒少，和去年持平。這說明它依舊是提前預扣了稅費，利潤并沒有真的出現那么大的缺口。

第三，茅臺提高了分紅比例，今年相比去年大幅提升，去年大概在60%左右，今年已經接近80%。所以實際上，股東的回報并沒有減少。

第四，海外市場的下滑確實有些意外，茅臺本來指望海外成為增量，結果第四季度海外收入出現下滑，具體原因目前還不明確，按常理來說，海外市場本應該是增長的。

這份財報看起來確實不理想，內在原因主要有幾點。

一是領導換屆。去年管理層更換之后，國企通常都會有這樣的節奏，新官上任輕裝上陣，把基數做低，方便后續做出成績。

二是2025年第一季度的表現大概率會好轉，大家可以留意觀察，因為提價和利潤都被集中放到了今年。

三是茅臺的整體產量并沒有降低，反而增加了1400噸，所以這次業績下滑，主要還是第四季度主動給渠道減壓造成的。

白酒這個行業，確實已經沒有過去那么高的成長性了，比起英偉達產業鏈、科技、AI這些賽道，完全沒有了題材和想象空間。

我認為，白酒未來的趨勢，會和美國的煙草公司很像，比如奧馳亞、菲利普·莫里斯、英美煙草等。過去幾十年，它們的銷量整體下滑了一半，但公司通過提高股東分紅、甚至負債分紅，再加上不斷提價，股東的回報并沒有減少。

白酒行業最終的走向，大概率也是銷量縮減、價格提升、利潤穩步增長、股東回報持續提高的模式。只不過，想靠估值上漲賺大錢，會越來越難了。