兩家無人駕駛公司，一起敲鐘市值差一倍

你在路上看到過無人駕駛車嗎？它們或許會被不起眼的減速帶卡得進退兩難，在小區(qū)門口因沒交停車費被欄桿卡住動彈不得，過個馬路又會因突發(fā)狀況嚇到 “發(fā)抖”。但就是這么個呆萌的家伙，去年在納斯達克敲鐘，馬上又要去港交所敲鐘了。

PART 0

1 個小馬智行≈ 2 個文遠知行

2024 年 10 月，文遠知行搶先登陸納斯達克，成為 “全球通用自動駕駛公司第一股”，也是 “全球 Robotaxi 第一股”，首日市值 44.91 億美元；小馬智行則稍晚一個月，于 11 月 27 日上市，首日市值 41.88 億美元。彼時，這兩家 Robotaxi “雙子星” 在美股的開局幾乎旗鼓相當。

但僅僅時隔一年，兩者的市值便拉開了巨大差距 —— 截至 2025 年 10 月 20 日，文遠知行市值縮水至 31.59 億美元，而小馬智行市值卻攀升至 68.54 億美元，也就是說 1 個小馬智行的市值≈ 2 個文遠知行。

從市盈率角度看，文遠知行靜態(tài)市盈率 - 9.03 倍，小馬智行 - 24.99 倍。盡管兩家公司均處于虧損狀態(tài)，但資本市場明顯給予了小馬智行更高的估值溢價。

今年 10 月，智能駕駛領域的這兩大巨頭又相繼通過港交所上市聆訊，擬分別發(fā)行不超 1.021 億、1.024 億股普通股。在美股市場遭遇截然不同待遇的 Robotaxi “雙子星”，在港股會迎來怎樣的新開局？要解答這個問題，首先需要厘清：這兩家看似同屬無人駕駛領域的公司，核心差異到底在哪里？

PART 02

自動駕駛巨頭吵起來了

今年 6 月，小馬智行聯(lián)合創(chuàng)始人、CTO 樓天城在接受騰訊汽車采訪時直言：“從規(guī)模化和無人化兩個核心標準看，除了 “牌桌” 上的 Waymo、小馬智行和百度，其他公司的發(fā)展水平甚至沒達到這三家兩年半前的狀態(tài)。”

言辭中顯然將主要競爭對手文遠知行歸于 “落后兩年半” 的陣營。面對這番言論，文遠知行 CFO 李璇隨即在微信朋友圈公開回擊：“好奇一個撞車到美國牌照被吊銷，在北京撞馬路牙子到起火的公司，怎么好意思去diss車隊數(shù)量遠比它大、落地比它多得多的公司，怎么好意思說自己比別人強兩年半?

給友商個建議，別世界各地簽一堆mou說自己'全球公司'，想學文遠就做到位，至少真正落地跑幾十輛車再說。”

這場 “口水戰(zhàn)” 雖難分勝負，但李璇所提及的 “美國牌照被吊銷” 事件并非空穴來風。2021 年底，加州機動車管理局（DMV）因小馬智行一輛測試車右轉(zhuǎn)后撞上道路中心分隔帶和交通標志，暫停了其無人駕駛測試許可。

這事還引發(fā)了美國國家公路交通安全管理局（NHTSA）的調(diào)查，并最終以召回收場。美國知名做空機構灰熊研究（Grizzly Research）更是借題發(fā)揮，發(fā)布了針對小馬智行的做空報告，直指其 “對軟件的草率處理導致事故”“缺乏技術和安全控制”，同時指控其存在數(shù)據(jù)造假、技術能力不足、運營效率低下、財務風險等問題。

而讓文遠知行引以為傲的，是其安全性能高，自動駕駛系統(tǒng)故障未受監(jiān)管處罰。作為 “全球唯一一家旗下產(chǎn)品擁有六國自動駕駛牌照” 的科技公司，牌照覆蓋美國、中國、沙特、阿聯(lián)酋、新加坡和法國，展現(xiàn)出明顯的 “外放” 風格；而小馬智行在美國遭遇牌照吊銷后，戰(zhàn)略部署更趨 “內(nèi)收”，將更多資源集中在國內(nèi)市場。

在 “燒錢續(xù)命” 仍是 L4 級自動駕駛賽道主基調(diào)的當下，資本市場將 “天平” 大幅壓向小馬智行，核心邏輯并非 “誰的牌照更多”“誰的出海聲音更大”，而是 “誰能在最短路徑內(nèi)把單車盈利模型跑正、把現(xiàn)金流缺口縮到最小”。小馬智行在經(jīng)歷多輪 “收縮式” 打法后，恰好踩中了當前資本市場最敏感的三個估值指標 ——“可快速復制的收入”、“確定性降本”和 “低風險現(xiàn)金消耗”，這也使其拿到了幾乎是文遠知行兩倍的市值。

PART 03

細分賽道差異 誰會更快扭虧？

招股書中的業(yè)務數(shù)據(jù)也讓兩家公司的戰(zhàn)略側重進一步暴露。從核心業(yè)務構成來看，文遠知行的支柱是自動駕駛出租車 Robotaxi：2025 年上半年，其自動駕駛出租車收入達 8659 萬美元，占總收入的 31.1%；其次是自動駕駛環(huán)衛(wèi)車4725 萬美元，占比 17%和自動駕駛小巴3511 萬美元，占比 12.6%。

而小馬智行的核心則聚焦于自動駕駛貨車 Robotruck：2025 年上半年，其自動駕駛貨車收入 1730 萬美元，占總收入的 48.8%；其次是技術授權和應用服務1487.8 萬美元，占比 42%；反觀其自動駕駛出租車服務，同期收入僅 325.6 萬美元，占比不足 10%。

不過值得注意的是，小馬智行的自動駕駛出租車業(yè)務增長勢頭迅猛，上半年收入同比激增 178.8%，遠高于公司整體 43.3% 的增速，已成為其 2025 年上半年增長最快的業(yè)務板塊 —— 這意味著，盡管目前兩家公司分屬出租車和貨車兩個細分賽道，但未來小馬智行在 Robotaxi 領域的高速擴張，很可能對文遠知行的核心業(yè)務構成直接威脅。

隨著港股上市的推進，兩家自動駕駛企業(yè)都將獲得新一輪資金支持，用于加速技術迭代與車隊擴張。誰能率先跑通商業(yè)模式，實現(xiàn)盈虧平衡被備受關注。

文遠知行在最新的港股 IPO 招股書中披露，2025 年上半年收入2786.5萬美元，按年增長 32.8%，同期虧損 1.1 億美元，較去年同期的有所收窄。虧損收窄的背后，是公司在自動駕駛技術上的持續(xù)高投入，根據(jù)納斯達克官網(wǎng)數(shù)據(jù)，市場預期其 2027 年 EPS 可達到 0.04 美元，有望勉強扭虧為盈。

另一邊，小馬智行2025 年上半年收入 3543.4 萬美元，同比增長 43%，虧損 9608.6 萬美元，較去年同期有所擴大。小馬智行 CEO 彭軍曾在接受媒體采訪時表示，公司的盈利與 Robotaxi 規(guī)模密切相關，預計當 Robotaxi 規(guī)模達到 5 萬輛時可觸及盈利平衡點，盈利時間預計在 2028 年至2029 年之間。

綜合來看，無論是營收增速、市值規(guī)模，還是資本市場給予的估值溢價，目前小馬智行都略勝文遠知行一籌；但從盈利預期時間線來看，文遠知行憑借更早進入回報周期的業(yè)務布局，估計將會比小馬智行更早實現(xiàn)盈利。它們在港股市場的后續(xù)表現(xiàn)，或許將進一步改寫自動駕駛行業(yè)的估值規(guī)則。