楊德龍：本輪慢牛長牛有望提升居民財產性收入 從而帶動消費增長

今天國家統計局公布了11月份國民經濟數據，從宏觀經濟運行情況來看，11月我國經濟延續了穩中有進的發展態勢，但結構分化特征依然明顯。在工業領域，高端制造和高新技術產業保持較快增長。11月裝備制造業增加值同比增長7.7%，高技術制造業增加值同比增長8.4%，分別快于全部規模以上工業增加值2.9個百分點和3.6個百分點。這表明在經濟轉型背景下，高端制造業和高新技術產業依然是拉動工業增長的重要力量。

服務業方面，11月全國服務業生產指數同比增長4.2%，整體保持平穩運行，其中現代服務業發展態勢相對較好。消費端表現則相對偏弱。11月社會消費品零售總額同比增長1.3%，環比下降0.42%。這說明在提振消費專項行動逐步推進的背景下，市場銷售規模有所擴大，但整體增速仍出現回落，反映出消費恢復的基礎仍不牢固，后續仍需進一步加大提振消費力度。

當前制約消費增速回升的主要因素在于居民收入增速放緩，由此帶來了較為明顯的預防性儲蓄行為。與消費增速回落相對應的是居民存款的快速增長。過去五年居民存款累計增加超過60萬億元，目前總規模已突破165萬億元。如何有效激活居民存款、推動消費實現平穩增長，關鍵仍在于提升居民收入預期。在當前經濟環境下，通過大幅提升工資性收入難度較大，因此提高居民財產性收入的重要性愈發凸顯。居民財產性收入主要來源于房價和股價，而在房地產價格上漲預期發生根本變化的背景下，提振居民財產性收入更多需要依托資本市場表現。股市的走強，有助于讓2億多股民、7億居民家庭獲得財產性收入，這是拉動消費的重要途徑之一。

從消費結構來看，11月實物商品網上零售額同比增長5.7%，占社會消費品零售總額的比重提升至25.9%，表明線上消費占比持續提高，消費方式仍在加速轉型。

投資方面，1—11月全國固定資產投資同比下降2.6%。若剔除房地產開發投資，全國固定資產投資同比增長0.8%，較此前有所回落，主要受到房地產開發投資降幅擴大的拖累。1—11月房地產開發投資同比下降15.9%，且已連續三年負增長，這意味著房地產市場仍需進一步加大政策支持力度，包括通過政府收儲、減少新增供給等方式改善供需關系。同時，交樓等配套政策的逐步出臺和落實，對于恢復居民對房地產市場的信心至關重要。若房地產投資增速能夠企穩回升，將對整體固定資產投資形成一定支撐。

外貿方面，11月進出口保持平穩增長。貨物進出口總額同比增長4.1%，增速較上月加快4個百分點，其中出口同比增長5.7%，進口增長1.7%。在國際貿易環境復雜多變的背景下，我國外貿仍實現穩定增長，顯示出較強韌性。值得重點關注的是，我國貿易順差歷史性突破1萬億美元，創下新高，反映出我國產品在國際市場仍具較強競爭力，尤其是新能源汽車、光伏和鋰電池等“出口新三樣”貢獻顯著。

物價方面，11月物價指數出現一定回升跡象。CPI同比上漲0.7%，實現正增長，但仍低于2%左右的政策目標。PPI方面，環比下降0.1%，同比下降2.2%，但同比降幅有所收窄。總體來看，在拉動內需政策逐步落地以及低利率、寬流動性的貨幣環境支持下，物價水平有所抬升。一般認為，CPI處于3%以下屬于良性通脹區間，有利于提振居民信心和改善企業盈利能力。展望后續，若需求持續修復，PPI有望逐步改善，甚至存在由負轉正的可能。

綜合來看，11月國民經濟運行總體平穩，延續穩中有進態勢，但仍面臨外部環境復雜多變和國內有效需求不足等挑戰。下一階段仍需采取更加積極有為的宏觀政策，持續擴大內需、優化供給結構，做優增量、盤活存量，著力穩就業、穩企業、穩市場、穩預期，推動經濟實現質的有效提升和量的合理增長。

從產業結構看，高端制造業保持較高增速，新能源汽車、3D打印等領域仍實現兩位數甚至更高的同比增長，反映出新興產業需求旺盛，成為經濟增長的重要亮點。與此同時，傳統行業仍存在一定產能過剩問題。今年啟動的反內卷競爭和去產能措施，有助于改善供需結構，防止價格戰導致企業“越生產越虧損”，從而穩定傳統產業運行。

在資本市場層面，今年市場表現與經濟轉型高度契合，呈現出較為明顯的“科技牛”特征。芯片半導體、算力算法、人形機器人、新能源汽車及相關產業鏈板塊漲幅較為突出，顯示高端制造業和科技創新方向已成為拉動經濟增長和資本市場表現的重要引擎。不過，這些新興產業的總體產值規模仍難以與傳統產業相比，對整體經濟增速的拉動仍需時間積累，因此未來仍需持續培育更多新興產業。

隨著“十五五”規劃正式發布，其中重點提到的新興產業和未來產業，均是未來五年政策重點支持和發展的方向，包括量子技術、可控核聚變等前沿領域。這些產業有望逐步培育新的利潤增長點，無論從投資角度還是經濟增長角度來看，都代表了我國經濟轉型和科技創新的核心方向。

從資金結構看，M1與M2增速剪刀差擴大，反映出居民存款活期化趨勢增強。隨著央行持續降息，存款利率明顯下降，多家銀行取消三年期、五年期大額存單，一年期定期存款利率已跌破1%。在此背景下，居民將部分定期存款轉為活期存款，擇機尋找投資機會，其中一部分資金流入券商保證金賬戶或通過購買基金獲取財產性收入，成為今年的重要特征。前11個月公募基金銷售規模突破1萬億元，其中權益類基金銷售占比超過50%，規模超過5000億元，清晰反映出居民儲蓄向資本市場轉移的趨勢。同時，居民直接開戶入市的意愿也明顯增強，近七年來新開股票賬戶累計超過2500萬戶，月均新開戶數超過200萬戶。

在指數層面，上證指數今年成功突破4000點，進一步確立了慢牛、長牛格局。2025年市場主要呈現結構性牛市特征，銀行和科技板塊漲幅明顯，而部分傳統行業表現偏弱，導致部分投資者即便在4000點附近仍對牛市持懷疑態度。展望后續，若市場行情進一步深化，指數有望在高位運行基礎上繼續拓展空間，市場整體漲幅存在10%—20%的潛在空間，板塊輪動和賺錢效應有望同步提升，從而進一步推動居民存款向股市和基金“搬家”。

總體而言，這輪慢牛、長牛行情至少承擔著三重使命：一是通過資本市場表現提升居民財產性收入，帶動消費增長；二是通過財富效應改善家庭資產狀況，對房地產市場形成一定支撐；三是通過資本市場融資功能，支持更多科技創新企業通過IPO獲得發展資金，培育科技龍頭企業，推動新質生產力成長。從更長周期看，這輪行情有望成為拉動我國經濟增長的重要力量之一。（觀點供參考，投資需謹慎，圖源：網絡）