財報季｜羅氏制藥2025年營收增長9% 專利懸崖下“以攻代守”未來重注BD四大方向

當瑞士法郎走強的不利匯率持續侵蝕跨國企業的報表，全球醫藥巨頭羅氏集團依然交出了一份收入與利潤雙線增長的成績單。2025年，集團銷售額按恒定匯率（CER）計算增長7%，核心營業利潤增長13%。其中，制藥業務部門以477億瑞士法郎的銷售額，貢獻了集團增長的絕對主力，按CER計算同比增長9%。

這份增長的背后，一場關于新舊動能的激烈切換正在羅氏的產品矩陣中上演。以Phesgo、Xolair、Ocrevus、Hemlibra、Vabysmo為代表的五大新增長引擎，合計銷售額在2025年按CER計算激增32億瑞郎，構筑起堅實的業績護城河。然而，昔日貢獻了巨額現金流的“老三駕馬車”——阿瓦斯汀、赫賽汀、美羅華，在生物類似藥的全球圍攻下，銷售額持續滑落，合計拖累達7億瑞郎。

這種“新舊交替”的態勢，清晰地刻畫了跨國藥企在創新藥生命周期管理上的挑戰與應對。 眼下，市場更關心的是，在現有明星藥物撐起的增長平臺之上，羅氏如何為下一個十年鋪路。答案隱藏在年度報告的字里行間：創紀錄的研發里程碑與一系列激進的業務發展（BD）交易，正試圖為公司構建一個更具層次與厚度的新藥矩陣。

我們也可以清晰看到羅氏制藥的三層增長邏輯：從短期看，依靠Ocrevus、Vabysmo、Hemlibra、Phesgo、Xolair等已上市的明星藥物繼續市場滲透和適應癥拓展，驅動未來2-3年的確定性增長；從中期看，依靠近兩年密集BD引入的資產（如MASH藥物、CAR-T、減肥藥、ADC等）陸續進入市場，以及當前III期管線中的產品（如giredestrant、fenebrutinib）在未來幾年獲批上市，形成接力；從長期看，則是依靠早期研發管線（如神經退行性疾病藥物、新型抗生素zosurabalpin）和持續的BD活動，布局未來十年乃至更遠的醫學突破。

01.

匯率逆風下的區域博弈與產品躍遷

盡管瑞士法郎升值對以本幣計價的財務數據構成了顯著壓力——拉低銷售額5個百分點、核心運營利潤和凈利潤各8個百分點——但羅氏制藥業務的實質增長依然穩健。按國際財務報告準則（IFRS），集團凈利潤同比大幅增長58%，至138億瑞郎；核心每股收益增長11%。制藥部門的核心運營利潤增速（CER下13%）跑贏了銷售額增長，這得益于持續優化的產品結構以及成本控制。

羅氏制藥事業部總銷售額實現穩健增長，2025年達到 476.69億瑞士法郎，同比增長 9%，大多板塊增幅超過10%。

其中，血液學是增長最快的細分領域，銷售額同比大幅增長 15%，達到86.20億瑞士法郎。其在總銷售額中的占比也從17.1%提升至18.1%。

免疫學表現強勁，銷售額同比增長 12%，達到67.32億瑞士法郎，占比從13.7%提升至14.1%。

神經科學和其他治療領域同步實現了 11% 的較快增長；眼科增長穩定，銷售額同比增長10%，達到42.10億瑞士法郎。

拉后腿的是腫瘤學，增長相對平緩，僅為 2%，這也導致其在總銷售額中的占比從34.3%下降到32.1%。

圖片來自羅氏2025年財報

深入全球各主要市場，可以發現其業績呈現出多元化的態勢。

圖片來自羅氏2025年財報

作為羅氏最大單一市場的美國，銷售額同比增長8%。增長主要得益于Xolair（+32%）、Ocrevus（+7%）、Phesgo（+31%）、Hemlibra（+6%）和Polivy的強勁表現。這些增長成功抵消了阿瓦斯汀、赫賽汀和美羅華因生物類似藥競爭合計6%的銷售額下滑。Ocrevus以49億瑞士法郎的銷售額穩居美國市場榜首，其新推出的皮下注射劑型為增長提供了新動力。值得注意的是，盡管整體濕性年齡相關性黃斑變性（wAMD）市場萎縮，Vabysmo仍實現了29億瑞士法郎的銷售額，顯示出強大的產品競爭力。

歐洲市場則呈現出更均衡的態勢，5%的銷售額增長由Ocrevus、Vabysmo、Hemlibra及Phesgo共同驅動。值得關注的是，皮下注射制劑Phesgo憑借更高的患者便利性，在歐洲實現了12%的增長，尤其在意大利、法國和西班牙表現出色，這直接導致了同靶點靜脈注射藥物Perjeta銷售額13%的下滑。此外，Actemra/RoActemra因生物類似藥上市而銷售額下降9%。

新興市場，特別是以中國為代表的國際地區，成為增長最快的板塊，銷售額同比增幅達14%。中國市場的增長關鍵得益于Phesgo在2025年被納入國家醫保目錄后的迅速放量。同時，Vabysmo、Polivy等新藥的上市推廣，以及流感季對Xofluza銷售的拉動，共同推動了10%的中國市場增長。不過，這里同樣上演著產品迭代的故事：Perjeta銷售因轉換至Phesgo而下滑，阿瓦斯汀等則持續承受著本土生物類似藥的競爭壓力。

從具體產品看，幾大核心增長支柱的表現奠定了全局。多發性硬化癥藥物Ocrevus全球銷售額達70億瑞郎，增長9%，龍頭地位穩固。用于食物過敏和哮喘的Xolair是美國市場的最大亮點，其美國銷售額沖至30.75億瑞郎。眼科新星Vabysmo增長12%至41億瑞郎，正快速取代傳統的Lucentis。血友病藥物Hemlibra和乳腺癌便捷療法Phesgo分別實現了11%和48%的全球增長，后者是羅氏通過劑型創新主動進行產品迭代、抵御外部競爭的典范。

相比之下，曾經的“現金?！眰冿L光不再。阿瓦斯汀、赫賽汀、美羅華在全球范圍內持續受到生物類似藥的侵蝕。特發性肺纖維化藥物Esbriet的銷售額更是因仿制藥競爭而暴跌64%，羅氏已于年內剝離其全球權益。這系列數據無不印證，沒有永遠的重磅藥，唯有持續的創新才能穿越周期。

02.

應對專利懸崖：“以新代舊”主動“產品升級”

對于羅氏而言，專利到期并非突如其來的黑天鵝，羅氏CEO也曾在2026年JPM大會上表示，“我們的上市產品組合將推動增長至2028年，目前未見專利懸崖。”

但這仍是羅氏可以預見且必須直面的一次大考。剛發布的年度報告以大量篇幅詳述了多款主力產品所處的不同專利生命周期階段及所受沖擊，其應對策略的層次也由此展開。

沖擊最為集中和深遠的，無疑是已全球專利到期的“老三駕馬車”。報告明確指出，這些產品在全球各主要市場的銷售下滑，是“生物類似藥競爭侵蝕”、“政府降價和仿制藥競爭”及常規市場變動的共同結果。在日本等市場，甚至還疊加了政府醫保降價的影響。這種影響是結構性和長期的。

圖片來自羅氏2025年財報

面對不可逆的專利懸崖，羅氏的策略并非簡單防守，而是通過主動的“產品升級”進行市場重置。最成功的案例發生在HER2陽性乳腺癌領域。當赫賽汀面臨眾多生物類似藥圍剿時，羅氏推出了皮下注射復方制劑Phesgo，它同時包含曲妥珠單抗和帕妥珠單抗成分。這種將兩個靜脈注射藥物合二為一、并改為便捷皮下注射的革新，極大地提升了治療體驗。結果，Phesgo在2025年實現了48%的驚人增長，而靜脈注射的帕妥珠單抗（Perjeta）則因患者轉換而下滑13%。盡管赫賽汀本身銷售額下降，但羅氏通過產品升級，在這一治療領域守住了市場份額和收入基本盤。

同樣的劇本也在眼科領域上演。用于濕性年齡相關性黃斑變性的新一代藥物Vabysmo，因其更長的給藥間隔和優秀的療效，正快速取代上一代產品Lucentis。2025年，Lucentis在美國銷售額因患者轉換和競爭驟降58%，而Vabysmo則實現了12%的全球增長。這標志著羅氏成功完成了在該領域內部的產品交接。

圖片來自羅氏2025年財報

除了“以新代舊”，深入挖掘現有藥物的新適應癥是另一條延長生命線的經典路徑。Xolair在2025年因食物過敏新適應癥獲批，從而在美國市場實現32%的超高速增長，便是這一策略的巔峰體現。這為其在核心專利到期（制劑專利于2025年底在美國到期）前，最大程度地釋放了藥物價值。

對于那些競爭格局已徹底改變、且非未來核心的資產，羅氏選擇了果斷退出。例如，在仿制藥沖擊下銷售額急劇萎縮的Esbriet，公司于2025年內先后剝離了其在美國及美國以外市場的權利，將資源集中于更具潛力的管線。

透過這些組合策略可以看出，羅氏應對專利懸崖的核心邏輯，是在風暴來臨前便調整航向，通過創新迭代將客戶需求導向新一代產品，從而將收入下滑的“懸崖”轉變為平緩過渡的“斜坡”。2025年的財報數據證明，這一策略是有效的：五大增長動力產品帶來的32億瑞郎增量，足以覆蓋老產品組合7億瑞郎的減量，并為整體增長提供了堅實基礎。

03

未來卡位：研發里程碑與BD攻勢構筑下一梯隊

當下的增長由已上市明星藥物保障，但投資者更關注公司未來的增長曲線。羅氏在2025年通過內部研發突破與外部積極并購，給出了明確的答案：一個層次分明、儲備豐富的產品管線正在形成。

內部研發方面，羅氏迎來了一個歷史性年份。根據年度報告，公司在“研發卓越”計劃推動下，首次在單一年度內將十種新分子實體推進至III期臨床試驗。報告在“致股東的信”及“2025年亮點”中均重點強調了這一成就。這十個進入臨床開發最后階段的候選藥物，靶向了未來醫療需求巨大的領域：包括阿爾茨海默病、帕金森病在內的神經科學領域；針對復發型和原發性進展型多發性硬化癥的口服藥物芬布替尼（fenebrutinib），其II期數據顯示出極低的疾病活動度；以及肥胖、高血壓等代謝疾病，和多種癌癥。

其中，口服雌激素受體降解劑（SERD）吉瑞斯特蘭（giredestrant）在早期乳腺癌中顯示出改變治療格局的潛力，目前正加速審批流程。尤為引人注目的是新型抗生素佐蘇拉巴平（zosurabalpin）進入III期，它有望成為50多年來首款針對致命性革蘭氏陰性菌的新機制抗生素，直面全球抗菌藥物耐藥性（AMR）危機。

如果說內部研發是“深挖洞，廣積糧”，那么2025年羅氏在業務發展（BD）上的激進姿態，則堪稱“開疆拓土”。羅氏通過一系列精準并購與合作，快速切入前沿賽道，也或是未來羅氏制藥領域重注方向：

■ 方向一：押注下一代生物療法，強化腫瘤與自身免疫疾病領導地位

羅氏在傳統抗體藥物優勢基礎上，正通過BD積極布局更前沿的生物治療模式。

細胞治療（特別是實體瘤CAR-T）：對上述提到的 Poseida Therapeutics 的收購是這一方向的核心落子。通過此次收購，羅氏不僅獲得了多個針對實體瘤的臨床前及臨床階段CAR-T項目，更關鍵的是獲得了其專有的基因工程平臺（如非病毒轉座子系統）和制造能力。這表明羅氏旨在突破當前CAR-T療法主要集中在血液腫瘤的局限，爭奪實體瘤這一更大市場的未來制高點。

抗體藥物偶聯物：與 MediLink Therapeutics 就B7H3靶點ADC藥物 YL201 的合作，是對其腫瘤管線的重要補充。ADC藥物是當下腫瘤治療的熱點，羅氏通過此次合作，針對多種實體瘤類型布局了具有差異化的靶點，旨在鞏固其在腫瘤領域的綜合解決方案提供商地位。

■ 方向二：大舉進軍代謝疾病領域，構建全新增長支柱

面對糖尿病、肥胖、MASH等全球性的巨大疾病負擔和市場機遇，羅氏正在快速構建其代謝疾病產品矩陣。

代謝功能障礙相關脂肪性肝炎：以高達24億美元初始現金對價收購 89bio，核心目標是獲得其III期候選藥物 佩戈扎費林。MASH是尚未有獲批藥物的藍海市場，潛力巨大。此筆交易顯示了羅氏直接通過收購成熟資產，快速切入并意圖領跑該賽道的決心。

肥胖/超重：與 Zealand Pharma 就petrelintide達成的合作與許可協議，是羅氏進軍GLP-1靶點相關代謝疾病市場的關鍵一步。該藥物旨在作為超重或肥胖人群的潛在基礎療法。羅氏為此支付了12億瑞士法郎的首付款，并獲得了除歐美外全球其他地區的獨家商業化權利，顯示了其在該領域進行全球布局的長期承諾。

■ 方向三：鞏固與拓展核心優勢領域（神經科學、眼科、抗感染）

在已有優勢領域，羅氏的BD活動側重于補充管線、迭代升級和應對全球健康挑戰。

神經科學：雖然2025年披露的BD交易未直接涉及神經科學資產，但年報中強調該領域是研發重點（如阿爾茨海默病、帕金森病、多發性硬化癥）。未來其BD方向可能側重于補充早期創新靶點或技術平臺，以支持內部研發。

眼科：收購 Pentavision 并獲得其I期三價抗體資產，是對其王牌產品Vabysmo的直接管線補充和未來迭代儲備。這表明羅氏在眼科領域致力于持續創新，以維持長期領先優勢。

抗感染（應對AMR）：年報將新型抗生素 佐蘇拉巴平 的III期研發列為關鍵進展。雖然此為內部研發，但反映了公司將應對抗菌藥物耐藥性視為戰略重點。未來的BD方向可能側重于收購或合作獲得其他新型作用機制的抗感染資產，或增強其在該領域的研發平臺。

■ 方向四：獲取前沿技術平臺，驅動長期研發生產力

除了針對具體產品的交易，羅氏的BD也著眼于獲取能夠持續產生創新成果的技術平臺。

基因編輯與細胞治療平臺：如前所述，收購Poseida的核心價值之一在于其技術平臺。

多特異性/新型抗體平臺：收購Pentavision的部分價值也在于其多特異性抗體技術。未來，羅氏可能繼續關注如PROTAC、分子膠、RNA療法、基因治療等能擴展其藥物形態范疇的平臺型技術，通過合作或收購將其整合進自身的研發引擎。

市場的下一個問題將是：這些龐大的研發與并購投入，能否如期轉化為未來的利潤增長曲線？答案將取決于羅氏后續的執行力——如何將這些III期管線高效轉化為上市產品，又如何將收購來的資產成功整合并商業化。但至少，在2025年，羅氏已經用一份扎實的成績單和一張充滿想象力的未來藍圖證明，它正主動駕馭著這場必然到來的新舊交替，而非被動等待風暴的來臨。在醫藥行業的價值重構期，這種主動求變、為未來買單的能力，或許正是其最深的護城河。

*封面來源：神筆PRO

專題推薦

聲明：動脈新醫藥所刊載內容之知識產權為動脈新醫藥及相關權利人專屬所有或持有。未經許可，禁止進行轉載、摘編、復制及建立鏡像等任何使用。文中如果涉及企業信息和數據，均由受訪者向分析師提供并確認。