從上海誼眾近三年的季度營收波動，看藥企和醫(yī)保政策的關(guān)系

上海誼眾藥業(yè)股份有限公司（股票簡稱：上海誼眾）成立于2009年，2021年9月在上交所科創(chuàng)板上市，主要致力于創(chuàng)新藥物及相關(guān)產(chǎn)品的開發(fā)，是一家集研發(fā)、生產(chǎn)、商業(yè)化為一體的高科技制藥企業(yè)。

上海誼眾現(xiàn)有一支藥物制劑、藥物分析、高分子材料合成等專業(yè)背景的高素質(zhì)研發(fā)團(tuán)隊(duì)，擁有符合GMP標(biāo)準(zhǔn)的先進(jìn)生產(chǎn)設(shè)備和檢驗(yàn)儀器，是國內(nèi)創(chuàng)新藥研發(fā)的先鋒企業(yè)。2021年10月，上海誼眾核心產(chǎn)品“注射用紫杉醇聚合物膠束”被國家藥監(jiān)局作為2.2類新藥（境內(nèi)外均未上市的創(chuàng)新劑型）獲批上市。

上海誼眾的營收波動相當(dāng)大，2022年增長50多倍后達(dá)到了2.4億元，2023年仍有超五成的增長，但2024年卻出現(xiàn)了“腰斬”，2025年大幅反彈后，仍未超過2023年的水平。

上海誼眾主要只有一款產(chǎn)品，那就是“注射用紫杉醇聚合物膠束”，是一種納米劑型抗腫瘤藥物。上海誼眾的產(chǎn)品暫時只在國內(nèi)市場銷售，品種和市場過于單一，對其營收的穩(wěn)定性有較大影響。

凈利潤的波動更大，2022年開始盈利就達(dá)到1.4億元，2023年仍有所增長，但2024年幾乎貼著保本點(diǎn)了，2025年大幅增長后，凈利潤也只有峰值年份的零頭。

毛利率在2024年及以前是超九成的超高水平，2025年下跌了近10個百分點(diǎn)。毛利率的波動，對營收和凈利潤都是有較大影響的，具體的情況，在說分季度的數(shù)據(jù)時再細(xì)說。

2022年和2023年的銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率都是優(yōu)秀級的水平，之所以凈資產(chǎn)收益率表現(xiàn)遠(yuǎn)不及銷售凈利率，當(dāng)然是上市融資后，稀釋效應(yīng)影響太大了。2024年表現(xiàn)不好，2025年的銷售凈利率還不錯，但凈資產(chǎn)收益率仍只是及格的水平。

2022年和2023年的主營業(yè)務(wù)盈利空間超過了50%，2024年直接跌成負(fù)數(shù)，營收大跌，期間費(fèi)用占營收比繼續(xù)增長，僅此就超過了營收的九成，出現(xiàn)虧損就不讓人意外了。

2025年前三季度的主營業(yè)務(wù)盈利空間已經(jīng)恢復(fù)至兩成出頭，雖然毛利率下滑近10個百分點(diǎn)，但期間費(fèi)用占營收比下降了30多個百分點(diǎn)，還是擠出來了20多個百分點(diǎn)的主營業(yè)務(wù)盈利空間。

最大的期間費(fèi)用并不是研發(fā)費(fèi)用，而是藥企們難以訴說的銷售費(fèi)用，別看上海誼眾是創(chuàng)新藥研發(fā)的先鋒企業(yè)，干這一行就免不了俗。

在其他收益方面，每年都是凈收益的狀態(tài)，只是金額較小，并不太重要。政府補(bǔ)助并不是特別多，主要是有一些“投資收益”，損失項(xiàng)主要是“信用減值損失”，2024年還主要靠此才避免了主營業(yè)務(wù)虧損。

確實(shí)不是我們看錯了，2024年的營收下跌是逐季加速的，四季度幾乎跌光了，這是什么情況呢？主要原因是其核心產(chǎn)品“注射用紫杉醇聚合物膠束”出現(xiàn)了醫(yī)保準(zhǔn)入困境，每支1690元的自費(fèi)藥，在醫(yī)院藥占比、總額控制等考核下，銷量大幅下降。

好在2024年末，“注射用紫杉醇聚合物膠束”成功納入了醫(yī)保目錄，從2025年1月執(zhí)行，但條件是其銷售價(jià)格也從每支1690元降至480元。這就是我們看到的2025年?duì)I收恢復(fù)增長，但營收和凈利潤規(guī)模都不及更早的2023年，而2025年的毛利率卻出現(xiàn)明顯下跌的原因所在。

毛利率和主營業(yè)務(wù)盈利空間都坐上了過山車，轉(zhuǎn)折的季度正是2024年四季度，過了陡坡后，看起來路更平緩了，但主營業(yè)務(wù)盈利空間卻回不到2023年那種四、五成的水平了。

2021年上市融資的規(guī)模并不算大，由于其研發(fā)費(fèi)用支出規(guī)模也不大，而且都計(jì)入了期間費(fèi)用，并沒有資本化，這些資金還是顯得過于充裕了。“經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量凈額”總體表現(xiàn)正常，2025年前三季度再現(xiàn)凈流出的情況，全年應(yīng)該有機(jī)會轉(zhuǎn)正；就算不轉(zhuǎn)正，凈流出規(guī)模也較小，影響有限。

上海誼眾的長短期償債能力極強(qiáng)，2024年的資產(chǎn)變重，主要原因是存了大額的定期存款。由于其仍處于成長期，既需要豐富產(chǎn)品類別，還需要發(fā)展國際市場，適當(dāng)充裕的資源儲備，也是可以理解的。至于說這樣會導(dǎo)致凈資產(chǎn)收益率表現(xiàn)不好的問題，這就看他們自己怎么選擇了。

上海誼眾2025年恢復(fù)得不錯，作為全球獨(dú)家供貨的創(chuàng)新藥，面對醫(yī)保政策的時候，也是沒有太大抵抗力的。好在上海誼眾處理得不錯，想要擺脫對個別市場的過度依賴，只能發(fā)展好更多的市場，上海誼眾有這實(shí)力嗎？我不知道，就留給懂這一行的專業(yè)人士去評說吧。

聲明：以上為個人分析，不構(gòu)成對任何人的投資建議！

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