馬年科技不普漲？

A股開盤在即。

但春節期間，全球科技股市場并未打烊。港美兩地呈現出高度相似的底色：一方面，AI新貴在資本熱捧下股價狂飆，互聯網巨頭們卻在激烈的內卷與盈利焦慮中黯然失色；另一方面，天平很容易左右傾斜。這場資金的劇烈輪動，為即將開市的A股提供了鏡鑒。

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AI新貴、科技老登蹺蹺板效應

春節期間，港股市場上演了一場蹺蹺板行情。2月16-20日，恒生指數回調0.58%，恒生科技指數大跌2.78%，資金以前所未有的決心撤離傳統互聯網平臺，涌向更具想象空間的AI賽道。但很快節后第一個交易日，恒生科技反彈3.34%，AI新貴又集體被賣出大跌，其中，智譜大跌22.76%。

首個交易周港股200億市值以上個股的漲幅前十名，幾乎清一色是AI新貴。春晚舞臺上宇樹機器人的驚艷亮相，直接點燃了投資者的熱情。節后開盤，機器人板塊應聲大漲，優必選、越疆機器人等概念股均錄得顯著漲幅。這背后是市場對機器人商業化前景的樂觀押注——AI技術與物理世界的結合，被視為下一個最重要的產業化路徑。

但真正的市場主角是AI大模型公司。在一片喧囂中，智譜AI與MiniMax延續了上市以來的強勢，股價高歌猛進，市值雙雙突破3000億港元。這場追捧不只是散戶情緒驅動，更獲得了華爾街投行的明確背書。摩根士丹利、Jefferies和瑞銀均已覆蓋MiniMax并給予買入評級，其中瑞銀給出了高達1000港元的目標價；摩根士丹利則預測其收入到2027年可能達到約7億美元，意味著未來兩年近十倍的增長空間。

盡管頂著高得略有些離譜的估值，市銷率（市值/銷售）過百倍，但市場愿意買單的，并不是當下的財報。我們仔細拆解了各家機構把股價吹上天的核心邏輯——真正押注的并非短期盈利，而是兩條主線：1. 模型能力是否站在全球第一梯隊；2. 收入結構是否具備全球擴張的彈性。本質上是在押注頂級AI大模型成為新一代全球AI基礎設施的可能性。

與AI新貴的風光恰成對照，傳統互聯網巨頭淪為資金撤離的重災區，春節交易周內，百度跌5.0%，阿里巴巴跌5.3%，騰訊跌1.9%。正如全球資產管理公司Global X的投資策略師Billy Leung所指出的：資金正在輪換到純粹的AI公司，而像阿里和騰訊這樣的多元化平臺則出現了獲利了結。

然而，反轉來得猝不及防。僅僅一個周末之后，2月23日，蹺蹺板的另一端重重落下。AI模型和機器人公司集體大幅回調，智譜AI暴跌22.76%，MiniMax也下挫13.35%；而此前被拋售的互聯網巨頭則企穩反彈，資金仿佛在一夜之間又回心轉意。

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蹺蹺板背后

急速輪動的背后，是資金在“增長確定性”與“估值性價比”之間劇烈搖擺。

• 為何拋棄巨頭？ 盡管巨頭們要業績有業績，要AI能力有AI能力，春節期間也投入巨資推廣AI應用。但市場焦點已轉向“投入產出比”的拷問：靠巨額補貼換來的流量，何時能貢獻利潤？AI的高昂投入，究竟是未來的護城河，還是當下的利潤黑洞？加上年前監管層持續對內卷式競爭的關注，投資者對巨頭們盈利增長的確定性產生了懷疑。

• 為何又回歸巨頭？ 當AI新貴的估值在短期內被推至極端，其股價對任何風吹草動都變得極為敏感。高昂的估值本身就意味著巨大的風險，一旦市場情緒降溫，獲利了結的壓力便會集中涌現。此時，那些擁有穩定現金流、估值已跌至合理區間的互聯網巨頭，其性價比優勢便凸顯出來，成為資金尋求避險和確定性的“壓艙石”。

市場既渴望AI帶來的顛覆性增長故事，又恐懼其高企的估值和不確定的變現路徑；既嫌棄傳統巨頭的增長乏力，又貪戀其穩健的盈利能力和相對安全的估值。 資金在這兩種情緒之間來回切換，造就了市場的劇烈波動。

但是，僅用情緒和估值博弈來解釋這場輪動，還不夠完整。真正決定蹺蹺板擺幅的，是港股整體的流動性水位——道理并不復雜：當流動性充裕時，市場就像一個滿溢的泳池，水面可以同時托起所有船只。但當泳池里的水不夠了，一端浮起來，另一端就必然沉下去——資金涌向AI新貴，就只能從巨頭那里抽血，反之亦然。

當前港股恰恰處于流動性偏緊的環境中。美元受通脹韌性支撐維持高位，美聯儲降息節奏持續推遲；另一方面，美股科技板塊自身的風險偏好回落也在向港股外溢。在這種環境下，新增資金有限，市場很難支撐普漲格局，結構性的此消彼長便成為常態。換言之，我們看到的劇烈蹺蹺板，是有限流動性下，市場在“選賽道”。

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美股的共鳴

同樣的故事也正在大洋彼岸的美股市場上演，演繹得更為復雜和糾結。在這里，資本的天平在“AI長期信仰”與“短期焦慮”之間劇烈搖擺。

一方面，市場對增長的焦慮和對資本開支性價比的苛刻審視，在2026年2月最新的財報季中體現得淋漓盡致。微軟便是一個典型的例子，盡管其財報數據幾乎無懈可擊，AI業務貢獻顯著，但僅因增速指引未能帶來驚喜且資本支出飆升，其股價便在財報后遭遇重挫。亞馬遜和谷歌也因其同樣龐大的AI投入計劃而面臨股價壓力，市場清晰地表明，僅靠“大力投入AI”的宏大敘事已不足以支撐估值，投資者需要的是真金白銀且超出預期的回報。

然而，天平的另一端，是“AI革命勢不可擋”的長期信仰和對結構性機會的追逐。盡管巨頭股價搖擺，但市場共識是，他們數千億美元的資本開支終將流入以英偉達為首的“賣鏟人”口袋。因此，算力基礎設施供應商的邏輯依然穩固，在短暫回調后總能吸引資金回流，因為無論上層應用如何變化，對計算芯片、存儲、光通信模塊等上游賽道的算力需求是確定的。

與此同時，曾因AI威脅論而被無差別拋售的軟件板塊也開始了“去偽存真”的分化。市場在經歷了初期的恐慌后，開始冷靜地辨別哪些公司會被AI顛覆，哪些又能將AI深度融合、成為其落地的最佳合作者。這種恐慌中的錯殺，反而為有耐心的投資者創造了在平臺型或垂直行業軟件中尋找結構性錯誤定價的機會。

這場左右搖擺的“蹺蹺板”行情，是海外市場對AI評估的進化。投資者既相信AI是未來，愿意為基礎設施的建設者支付溢價；又對AI應用的變現能力充滿了短期疑慮，并以最嚴苛的標準審視每一份財報。這種矛盾心態，最終導致資金在“硬核AI”（芯片、基礎設施）與“超跌價值股”（部分巨頭和被錯殺的軟件股）之間快速輪動，不斷尋找著風險與回報的最佳平衡點。

當增量資金有限，風險偏好下降時，市場不會慷慨地雨露均沾。A股有可能演繹不一樣的劇本——政策敘事、資金流動性、以及更高的內資風險偏好，賦予了它講出自己故事的底氣。但在全球風險偏好收縮的大背景下，這份底氣并不構成豁免權，A股科技同樣可能演繹蹺蹺板行情。

「年后開盤新動向」