中文在線短劇出海，也可能是個更大的“坑”！

資金鏈已岌岌可危，大股東及高管接連減持。

作者 | 資市分子

重金押注海外短劇市場后，創業板上市公司中文在線（300364.SZ）將連續巨虧兩年。

這家網絡文學龍頭公司的資金鏈已岌岌可危。

截至2025年9月30日，中文在線現金及現金等價物約2.94億元，總負債高達10.86億元，其中流動負債9.59億元。

目前，中文在線部分貿易應付款項已逾期。截至2026年1月底，該公司仍有5.28億元未償債務。

近千億的海外短劇市場固然誘人，中文在線卻“囊中”更加“羞澀”。赴港上市，成為中文在線的救命稻草。

2月27日，中文在線向港交所遞表，沖刺港股主板。

此次IPO目的很明確——“補血”海外短劇業務：募資將用于開發和改進AI技術、構建海外短劇生態系統、鞏固內容生態系統等，此外還包括償還銀行借款、補充營運資金等。

面對錯綜復雜的海外市場，中文在線的轉型風險顯而易見。

重金投入下，等待中文在線并不一定就是盈利的“碩果”，也可能是更大的虧損窟窿。

此次IPO遞表前，中文在線大股東閱文集團及公司副總經理、首席運營官、董秘等接連減持。

01

網文“不賺錢”

獲得清華大學、美國麻省理工學院多個學位后，童之磊看到了數字內容時代的風口。

2000年，童之磊成立中文在線，并于2003年推出中小學數字圖書，2006年創立原創網絡文學網站“17K.com”。

（中文在線官網，“資市會”截圖）

2014年，中文在線實現營業收入2.7億元、歸母凈利潤0.46億元。

2015年，經過十余年沉淀后，中文在線登陸深交所創業板，IPO募資20億元：進一步加碼投建IP數字內容生態及在線教育平臺等項目。

然而事與愿違，中文在線上市后未能獲得持續走高的盈利表現。

新的招股書顯示，中文在線擁有逾560萬件數字內容，主要涵蓋網絡文學作品。截至2025年前三季度，該核心業務貢獻收入4.8億元，占總收入的47.5%。

2015年至2017年，該公司分別實現營業收入3.9億元、6.02億元、7.17億元，歸母凈利潤卻分別只有0.31億元、0.35億元、0.78億元。

顯然，傳統的網文業務并不好賺錢，也很難有更高的盈利增長空間。

中文在線多次轉型，試圖找到更賺錢的業務。

創業板上市后，該公司先后投資在線教育、網絡游戲、數字閱讀、彈幕、電視劇、短劇、二次元漫畫等多個業務方向。

具體看來：

2015年5月，參投設立北京中文萬維科技有限公司，開展“中文書城”智能手機閱讀及互動娛樂客戶端應用和網頁應用的業務；7月，投資500萬元與王馬影視聯合攝制網絡電視劇；11月，共同出資設立公司，開展移動手機電視業務相關業務；12月，旗下中文在線教育集團以2300萬美元獲得納斯達克上市的考試與評測服務機構ATAInc.38.33%股權，并以3565.32萬元收購參股子公司北京鴻達以太文化發展有限公司剩余54.02%股權。

2016年8月，以2.5億元收購新浪閱讀16.667%股權；11月，分別以2.5億元獲得上海晨之科信息技術有限公司（簡稱“晨之科”）20%股份、廣州彈幕網絡科技有限公司13.51%股權。

2017年3月，擬1.1億元參與投資制作電視連續劇《凰權》。

2018年12月，擬以1.1億元收購全美教育持有的全美在線（北京）教育科技股份有限公司8%股權。

2023年6月，擬以1.38億元收購運營“羅小黑”系列IP的動畫公司北京寒木春華動畫技術有限公司51.0414%的股權。

02

收購“踩雷”大虧十幾億

中文在線轉型并不順利，更是踩到了大雷。

晨之科是一家植根于二次元文化領域的移動游戲運營商，旗下擁有二次元玩家社區“咕嚕咕嚕”和二次元游戲發行平臺“咕嚕游戲”。

2016年，中文在線以2.5億元獲得晨之科20%股份，又于2018年以14.726億元總對價獲得晨之科剩余80%股份，共耗資17.23億元，第二次收購時估值達18.41億元。

晨之科給出了看起來很美的市場預期和“承諾”：2017年、2018年和2019年，將分別實現凈利潤不低于1.5億元、2.2億元、2.64億元，合計不低于6.34億元。

然而，在2017年完成承諾業績后，晨之科2018年就虧損8263.2萬元。

中文在線給出的解釋是：游戲版號暫停發放，2018年晨之科新游戲無法正常上線運行，加之原有老游戲逐漸進入生命周期末期，盈利能力嚴重下滑。

2018年，中文在線對收購晨之科形成的商譽，計提減值12.54億元，對其可辨認無形資產計提減值準備1.89億元，總計計提資產減值準備14.43億元。這一年，中文在線巨虧15.08億元。

2019年，仍未獲新游戲版號的晨之科繼續虧損，到當年10月底虧損6295.25萬元。

2019年12月，中文在線宣布，計劃以3.24億元將晨之科100%股權出售給鋼鋼網。最終，鋼鋼網沒有如期付款，晨之科繼續“爛”在中文在線手中。2019年，中文在線虧損超6億元。

2020年2月，不堪虧損的中文在線宣布，終止經營晨之科現有業務，且無計劃開展基于目前資產的新業務。該年7月，中文在線再次宣布，以4567萬元將晨之科轉讓給上海舜非企業發展有限公司。

從收購到“賤賣”，即便考慮業績補償及前期收益，晨之科給中文在線造成的損失至少也有12億元。

03

海外短劇故事

吃大虧后，中文在線此后的收購及對外投資動作明顯放慢，甚至“停滯”。

隨著人工智能發展及海外短劇市場的火爆，中文在線覺得自己又行了。近年來，中文在線最引人注目的動作集中在兩大領域：自研AI大模型和激進布局海外短劇業務。

2023年10月，該公司發布全球首個萬字創作大模型“中文逍遙”AI，并于2025年6月發布英文版本。據介紹，該模型具備一鍵生成萬字小說、基于圖片創作完整故事、快速解析百萬字文本等功能。

基于逍遙AI等技術，中文在線單部制作周期與成本大幅下降。目前，逍遙AI已服務全球逾90個國家與地區的5萬名內容創作者，協助產出逾20億字內容。

蓬勃發展的海外短劇市場，更讓中文在線看到了新的希望。

數據顯示，全球短劇市場的規模從2020年的10億元增長至2024年的604億元，復合年增長率達181.4%。

沙利文報告稱，預計到2029年，全球短劇市場規模將達2712億元。其中，中國短劇市場預計到2029年將達1504億元；海外短劇預計將從2024年的140億元增至2029年的1208億元，復合年增長率53.9%。

2021年，中文在線成為中國首批制作并發行短劇的公司之一，2022年成為中國少數幾家實現1億元收入里程碑的公司之一。

（中文在線官網，“資市會”截圖）

2022年，中文在線開始拓展海外短劇業務。其董事長童之磊多次公開判斷，國際短劇市場是“未來十年全球內容產業最大的戰略機會”。

之后，該公司陸續推出包括Sereal+、FlareFlow在內的多款針對海外用戶需求打造的短劇應用程式。其中，Sereal+于2023年12月上線，是公司早期建立的海外短劇平臺之一。FlareFlow于2025年4月推出，上線僅3個月，用戶月充值收入增速超500%，累計下載量突破千萬。

根據2025年9月的收入、月活躍用戶數及下載量，FlareFlow于海外短劇平臺的排名分別為第8、第7及第4。

2025年年中，中文在線按戰略將資源分配從Sereal+轉向FlareFlow，將FlareFlow作為首要運營重點。

04

“燒錢買量”

中文在線給自己的最新定義是“AI驅動的領先數字文娛平臺”。

（港股招股書，“資市會”截圖）

根據沙利文數據，按2024年收入計，中文在線在中國網絡文學市場的版權驅動型內容平臺中排名第三，市場份額1.6%；在海外短劇平臺中，按2025年9月的收入計排名第八，按上線后首七個月期間的月活躍用戶計排名第二。

2025年前三季度，中文在線短劇及IP衍生品業務收入4.74億元，同比增長62.9%，逼近其傳統的網文業務，占當期營收比重為46.9%。

光鮮數據背后，是令人咋舌的“燒錢”速度。

2025年前三季度，中文在線銷售費用飆升至6.6億元，同比增加近94%，銷售費用率高達65%；與之形成鮮明對比的是，同期研發費用僅0.53億元。

銷售費用是研發費用的12倍以上，顯示該公司當前重心在于市場推廣而非技術深度投入。

首先，傳統的網文主業內容分銷成本居高不下。

據介紹，該公司內容分銷渠道主要涵蓋線上閱讀平臺、音頻平臺、短劇平臺及其他視頻平臺，其已與西紅柿、七貓、起點、QQ閱讀、微信讀書及沃閱讀等在線閱讀平臺、喜馬拉雅、QQ音樂、酷我音樂及酷狗音樂等音頻平臺、紅果等短劇平臺，以及愛奇藝等視頻平臺達成合作。

招股書顯示，2023年、2024年及2025年前9月，中文在線旗下網絡文學及相關業務銷售成本中的分銷成本分別為5.64億元、4.71億元及3.08億元。

“這些分銷成本主要產生于聘用第三方推廣及市場推廣服務供貨商”，中文在線解釋。

（港股招股書，“資市會”截圖）

其次，短劇業務成本同樣高企。

2023年、2024年及2025年前9月，中文在線涉及廣告及營銷費用分別為3.45億元、2.97億元及5.17億元。

中文在線表示，其間短劇及IP衍生品業務毛利率由46.9%下降至34.4%，主要由于FlareFlow業務處于起步階段，制作及內容成本相對較高。據DataEye數據，僅FlareFlow自2025年4月底上線至三季度末，累計投放素材就超14萬組，日均投放量一度突破1萬組。

05

債務逾期已現

持續高投入，原有主業盈利縮減，中文在線的業績表現開始惡化。

2020年甩掉晨之科后，中文在線扣非凈利潤曾在2021年扭虧為盈0.23億元，但2022年再次大虧3.93億元，2023、2024年則分別虧損0.38億元、2.71億元。

2025年前三季度，中文在線扣非凈利潤大虧5.2億元，預計2025年全年將虧損約5.8億至7億元。

（業績情況，來源Choice，“資市會”截圖）

巨虧之下，中文在線的資金危機已經顯現。

截至2025年9月底，該公司期末現金及現金等價物約2.94億元，總負債約10.86億元，其中流動負債9.59億元。截至2026年1月底，未償債務5.28億元。

截至2026年1月底，中文在線的貿易應付款項為4.19億元。該公司表示，除貿易應付款項結余龐大外，其業務發展及擴張亦導致貿易應付款項周轉天數延長，部分已逾期。

（港股招股書，“資市會”截圖）

“鑒于FlareFlow仍處于業務擴張初期，我們或需在可見未來繼續動用銀行借款及自有資金以結算將產生的貿易應付款項。”中文在線稱。

中文在線也嘗試改變。

鑒于中國網絡文學市場的分銷成本上漲且競爭日益加劇，自2025年起，中文在線已將國內網絡文學業務的重點由to-C模式（通過小程序）轉向to-B模式，逐步淘汰國內to-C網絡文學業務，專注于國內to-B網絡文學業務及to-B短劇業務。

2026年1月25日，中文在線投資的廣東橫琴全球首座國際短劇拍攝基地投入營運。該基地可用面積約17000平方米，設有逾94組海外短劇常用場景。

中文在線預期將約有50%的海外短劇在橫琴拍攝基地拍攝制作，希望借此大幅降低其制作成本占收入的比例。

但遠水解不了近渴，上市融資才是中文在線更緊迫的需求。

中郵證券認為，若中文在線港股融資后續順利落地，將為公司提供增量資本，進一步加大海外市場拓展力度；同時，依托港股的國際資本市場屬性，上市亦有望同步提升公司在海外市場的品牌認知度與商業信用水平，從資金與市場兩端共同鞏固海外增長動能。

不過，市場最終審視的，仍是中文在線能否將戰略轉化為實實在在、可持續的盈利能力。

相關分析指出，海外短劇市場涉及的監管環境變化、區域用戶偏好、內容消費模式及文化趨勢變動等產生的風險不容忽視。市場競爭風險更是需要注意：當前國內網絡文學市場集中度較高，頭部平臺占據顯著優勢，而海外短劇市場雖分散但參與者持續增加，競爭日益激烈。

也有業內人士認為，中文在線確實占了先機，但海外短劇市場已經從藍海變成了紅海，純“搬運國內爽劇”模式的邊際利潤正在快速下滑。

值得留意的是，近期中文在線大股東及多位高管接連拋出減持計劃。

2月3日，該公司披露，董事張帆，董事兼常務副總經理謝廣才，首席運營官楊銳志，副總經理、董事會秘書、財務總監王京京均計劃減持公司股份，減持比例均達到自身持股的25%，合計計劃減持數量不超過65.78萬股。

此外，2025年11月，中文在線公布，其大股東深圳利通、上海閱文完成減持計劃，合計持股比例由8.98%降至6.991%。以當前市值估算，深圳利通和上海閱文套現超4億元。