諾令生物IPO：凈虧損率214.8%，能否通過港股市場篩選？

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投資時間網(wǎng)、標(biāo)點財經(jīng)研究員 董琳

作為港股市場獨有的上市機(jī)制，“18A”允許擁有核心產(chǎn)品的高成長性生物科技公司在虧損狀態(tài)下完成上市融資。據(jù)公開數(shù)據(jù)，2025年合計有16家18A公司完成上市，募資總額（不含超配）為130.59億港元。

2026年以來，港股18A板塊持續(xù)活躍。繼普祺醫(yī)藥后，南京諾令生物科技股份有限公司（下稱諾令生物）于日前向港交所主板遞交招股書，擬借助18A通道完成資本化跨越。

投資時間網(wǎng)、標(biāo)點財經(jīng)研究員注意到，作為氣體心肺診療設(shè)備領(lǐng)域的創(chuàng)新企業(yè)，諾令生物擁有技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢和完整產(chǎn)品線布局，但從財務(wù)表現(xiàn)來看，公司也面臨著營收增長乏力、虧損加劇、現(xiàn)金流緊張等多重壓力。

招股書顯示，2024年及2025年前三季度，諾令生物期內(nèi)虧損分別為8624.6萬元和6780.9萬元，累計未彌補虧損達(dá)2.55億元。截至2025年9月末，該公司賬上現(xiàn)金僅有3001.8萬元，負(fù)債總額達(dá)5.57億元，資產(chǎn)負(fù)債率為237.3%。目前，諾令生物主要依靠五輪融資及銀行貸款維持運營，亟需通過資本“輸血”緩解現(xiàn)金流壓力。

2024年及2025年前三季度諾令生物現(xiàn)金流數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：公司招股書

成立于2018年的諾令生物，專注于一氧化氮吸入療法（iNO）的研發(fā)與商業(yè)化應(yīng)用，依托氣液精密控制技術(shù)平臺，構(gòu)建了從NO發(fā)生、傳輸、檢測、儲存到臨床應(yīng)用的全鏈路技術(shù)體系。截至最后實際可行日期，該公司擁有5款已獲批產(chǎn)品及4款在研候選產(chǎn)品，形成iNO療法、心肺循環(huán)支持和呼氣診斷三大產(chǎn)品線。

2022年，諾令生物的核心產(chǎn)品iNOwill獲得國家藥監(jiān)局三類器械認(rèn)證，2025年獲得歐盟CE認(rèn)證。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，iNOwill是全球首款獲批上市的電化學(xué)催化法iNO治療儀、也是中國首臺獲批上市的便攜式iNO設(shè)備，2024年在中國iNO治療市場按銷售收入市占率占比第一。

招股書顯示，2024年諾令生物實現(xiàn)收入4554.7萬元，同比增長28.7%，但截至2025年9月30日的九個月，該公司收入下滑至3156.5萬元，同比下降10.82%，期內(nèi)虧損為6780.9萬元，虧損額同比擴(kuò)大13%。

從毛利率指標(biāo)來看，成本壓力下，公司的毛利率從2024年的59.3%降至2025年前三季度的49.9%，降幅達(dá)9.4個百分點；凈虧損率從2024年的189.4%進(jìn)一步擴(kuò)大至214.8%。

業(yè)內(nèi)有分析指出，諾令生物毛利率下降的主要原因包括：期內(nèi)核心產(chǎn)品iNOwill收入占比從59.6%降至54.9%，低毛利產(chǎn)品銷售占比上升；公司前五大供應(yīng)商采購占比增至46.8%，較2024年提升16.4%，疊加核心原材料依賴進(jìn)口現(xiàn)狀，讓供應(yīng)鏈成本居高不下；生產(chǎn)規(guī)模效應(yīng)不足，主要產(chǎn)品產(chǎn)能利用率為53.2%—71.6%，推高單位生產(chǎn)成本。

2024年及2025年前三季度諾令生物主要會計數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：公司招股書

投資時間網(wǎng)、標(biāo)點財經(jīng)研究員注意到，盡管技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢明顯，但諾令生物的IPO之路仍面臨多重阻力。

首先，在成本控制上公司面臨較大壓力。研發(fā)投入方面，2024年諾令生物研發(fā)開支為3298.2萬元，占同期收入的72.4%；2025年前三季度研發(fā)開支為2071.9萬元，占比為65.6%。在銷售費用方面，2024年公司銷售費用達(dá)3119.7萬元，占營收比例為68.5%；2025年前三季度銷售費用為2029.4萬元，占比為64.3%。

其次，此次募資諾令生物的核心投入方向是海外擴(kuò)張，并且計劃向美國FDA申報。但從當(dāng)前營收結(jié)構(gòu)來看，2025年前三季度，公司境外收入為96.3萬元，占總收入的比重僅為3%，出海戰(zhàn)略尚處于初級階段。而從諾令生物潛力在研管線來看，VQfit預(yù)計2026年第二季度才提交創(chuàng)新醫(yī)療器械申請，NovaVent預(yù)計2027年第一季度才能完成型式檢驗，短期內(nèi)無法貢獻(xiàn)收入。

最后，無論是品牌建設(shè)、渠道拓展，還是海外臨床驗證和市場準(zhǔn)入，都需要巨額且持續(xù)的資金投入，而截至2025年9月末，諾令生物經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流出4601.3萬元，公司目前主要依靠五輪融資及銀行貸款維持運營，在賬上現(xiàn)金僅有3001.8萬元的情況下，現(xiàn)金流斷裂風(fēng)險加劇。

據(jù)HKEX披露易數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2026年2月27日，共有390家企業(yè)排隊等待港股上市。從行業(yè)分布來看，半導(dǎo)體、AI、先進(jìn)制造等硬科技領(lǐng)域排隊企業(yè)占比超50%，醫(yī)療賽道排隊企業(yè)占比超22%。其中選擇主板上市規(guī)則第18章上市的未盈利生物科技公司共有46家排隊，占比約11.8%。普華永道預(yù)測，2026年將有?約20家18A企業(yè)上市?，集資約達(dá)?300億港元??。

不過，投資時間網(wǎng)、標(biāo)點財經(jīng)研究員注意到，2025年年末，二級市場對18A板塊的投資情緒開始從樂觀走向謹(jǐn)慎。12月22日，華芢生物-B（2396.HK）率先遇冷，上市首日跌幅為29.32%；次日上市的翰思艾泰-B（3378.HK）盤中持續(xù)下探，最終收盤跌幅達(dá)46.25%。在板塊投資情緒切換下，諾令生物此次能否順利過關(guān)？

投時關(guān)鍵詞：諾令生物