零跑的“半價”魔咒

作者：齊笑，編輯：嘉辛

要說2025年新能源汽車里表現最好的品牌是誰，零跑一定在備選之列。

3月16日，零跑發布財報，全年交付汽車59.66萬輛，同比增長103.1%；收入同樣實現翻倍至647.3億元；毛利率提升了6.1個百分點至14.5%，還首次實現了全年凈利潤的轉正，從2024年的虧損28.2億元轉為盈利5.4億元。

零跑成了繼理想之后，第二家能靠賣車養活自己的新勢力。而常年盈利的優等生理想，2025年凈利潤縮水了85.8%。

俗話說，利潤表是面子，資產負債表是里子，現金流量表才是日子，零跑汽車2024年和2025年都實現了正向的經營活動現金流量和自由現金流，其中，2025年經營活動凈流入126.2億元，自由現金流78.2億元，這意味著零跑不但能夠養活自己，還有余糧用以進行大額的資本性開支。

可以說，零跑已經證明了自己活下來的能力。

此外，零跑還給出了2026年銷量100萬、盈利50億元的目標。

不過，資本市場似乎并沒有因此優待零跑。2025年下半年，理想和零跑都“跌跌不休”，股價都接近腰斬，2026年，零跑的股價表現同樣沒有超過其他新能源車企。

為什么會這樣？市場在擔憂什么？

一、價格屠夫：用工業品的邏輯賣車

零跑的突圍路徑，寫在產品定價里。

“半價理想”“價格屠夫”“極致性價比”，這些標簽既是外界給零跑的定義，也是零跑自己的定價邏輯。

以零跑C10為例，這是一款中型SUV，空間、動力、續航配置均表現較優，疊加相對較低的定價，綜合構建出較強性價比優勢。盡管其月銷與頭部品牌比亞迪的對標車型存在差距，但C10仍以1萬輛以上的穩態月銷穩居細分市場前列。

零跑創始人朱江明對此有一個經典表述：“用To B的邏輯做To C。”

大致意思是，To C要講故事、做品牌，但To B的邏輯是產品做到沒有溢價，就像賣不銹鋼，東西都一樣，你比別人便宜20塊錢，大家就會買你的。

即，不以品牌為導向，而是以成本來定價。零跑從一開始就不打算靠品牌溢價賺錢，它賺的是生產效率的錢。

如果說別的新能源車企更像科技品，那么零跑就更像是工業品。二者競爭優勢不同，前者靠品牌溢價，后者靠成本驅動。

受眾自然也有明顯的區隔。

有觀點認為，如果說成就問界、理想等新銳高端品牌的是BBA等海外高端品牌那么成就零跑的就是大眾、本田、豐田、日產等海外主流品牌。

但價格低，意味著利潤空間天然薄。

別的新能源車企把20%的毛利率當作經營健康的標志、盈虧平衡線，零跑的最高點出現在2025年第四季度，也只有15%。

即便未來推出定價更高的車型，零跑也會將平均毛利率控制在15%左右。

價格壓到這么低，賺錢的難度就會大大提升，這就要求零跑有明顯的成本優勢。

零跑是全域自研玩家。三電系統、智能駕駛、智能座艙，核心零部件都自己上。零跑自研自造的核心部件已占整車成本的65%。若按供應商平均15%的毛利率計算，與外購相比，這為零跑帶來了約10%的整車成本優勢。

2025年，零跑新建湖州零部件基地，把自研范圍擴展到座椅、保險杠、壓縮機，目標是關鍵零部件自研率達到80%。

技術降本也在持續。2022年推出的無電池包CTC技術，單臺降本近1500元。2025年發布的Leap3.5架構，把智能座艙、智駕、車身三個域控制器整合為一個中央域控，平臺化布局實現了88%的零部件通用率，并且縮短研發周期，降低成本。

正是這些技術上的積累，讓零跑有機會吃到規模效應的紅利。

制造業有個“萊特定律”，核心內容就是，某種產品的累計產量每增加一倍，成本就會下降一個恒定的百分比。在汽車領域，普遍認為這個百分比是15%。

有研報指出，在單車型維度，零跑的規模效應與比亞迪、吉利的差距已經較小，研報還指出，可以粗略地理解為零跑綜合下來相較于某傳統巨頭有小幾千元的成本優勢。

除了BOM等生產層面的優勢，費用也隨著規模的快速增長被攤薄，顯現出更強的杠桿作用。

營收猛漲的同時，零跑的研發費用率從2024年的9%降到6.6%，銷售費用率從6.6%降到5.6%。

多重因素影響下，零跑實現了盈利，2025年車均盈利905元，如果看單個季度，第四季度車均盈利達到了1790元。

零跑證明了性價比這條路能走通，也可以說是“薄利多銷”的標桿。

二、零跑為什么被低估？

零跑交出了一份足夠亮眼的成績單，但資本市場并沒有給出相應的掌聲。

截止3月17日收盤，蔚來的市值為1171億港元，2025年收入為875億人民幣；理想市值1543億港元，2025年收入為1123億元；小鵬汽車市值1495億港元，2025年收入約為767億元（以第四季度預期收入中值計算）。

按照1.13的匯率計算，蔚來、理想每一塊錢收入對應的市值都在1.2元上下，小鵬更高，約為1.7元。

而零跑的一塊錢收入對應的市值約為0.9元。

這清楚地展示了，對于不同的定位，資本市場定價邏輯不同。

在當下AI定義汽車的資本敘事里，硬件自研是“基本功”，軟件智能才是“想象力”。

零跑的自研集中在“看不見”的地方：電驅、電池管理、域控架構，自研、提升零部件通用率等方式能降本，能提效，但營造不出“非線性增長”的想象空間。

比如，小鵬2025年收入增速不及零跑，且仍然處于虧損當中，但其T0梯隊的智駕實力，備受認可；2025年賽力斯收入增速承壓，估值也高于零跑。

換句話說，朱江明選擇的“成本驅動”路線，講的是規模效應、成本控制、市占率，蔚小理賽力斯選擇的是品牌溢價、技術迭代。目前二者之間仍然是涇渭分明，或者說不坐在同一張桌子上。

成本驅動路線下，一旦規模增速放緩，利潤彈性會迅速消失，所以資本會給出風險折價。

那么，零跑的規模增速，能一直快下去嗎？

零跑的主戰場，是全球競爭烈度最強的10-20萬元細分市場。

這個價格帶，比亞迪是繞不開的那座山。2025年，比亞迪秦L、宋Pro等車型的改款降價，“加量降價”策略把競品的利潤空間擠到薄如紙片。

身后還有傳統車企反攻。吉利銀河、長安深藍、奇瑞風云，密集投放同級別新車，也都在使用“越級配置+壓價”的打法，并且，它們的渠道下沉能力和品牌認知度不輸零跑。

2026年，零跑給自己定下了年銷100萬輛的目標，其中國內85萬，海外15萬。前兩個月只交付了6萬輛，意味著接下來月均要賣9.4萬輛，而零跑最好的成績是月銷為7.03萬輛。

此外，零跑的海外業務高度依賴戰略合作與本地化布局，海外貿易壁壘、供應鏈合規，或本地化產品適配、渠道建設進度等方面存在著難以預判的風險，可能成為長期估值的不確定項。

三、估值之戰的增量與變量

零跑要贏得估值之戰，需要打兩場仗：一是“走出去”，二是“走上去”。

其中更能影響估值的，是后者。因為出海只是增量，品牌向上是變量。一個只能賣15萬的車企，和能賣30萬的車企，估值邏輯完全不同。

2026年，零跑將推出4款新車。

A10將在3月26日上市，500km續航、8650芯片、8295座艙，這個配置下方到10萬級別的價格，還是那套熟悉的“高配低價”打法。A系列新車還有A05，價格門檻可能比A10更低，大概率與吉利星愿、五菱繽果S等車型同臺競爭。

真正的變量是D系列。D19定位大型六座/七座SUV，D99則是中大型MPV，價格帶預計在25-30萬元，其產品競爭力聚焦在更強的續航及智能化配置上。

這樣產品矩陣，意圖在于，用A/B/C系列走量，用D系列試探30萬以上的天花板能不能捅破。

這也意味著，零跑正在模糊那條“涇渭分明”的人群區隔。以前消費者買零跑是因為“性價比”，而30萬的受眾，其購車決策因素第一條，未必是性價比。

品牌升維的難，就難在這里。

一旦消費者對品牌形成了“低價”的認知，想要更改形象，就需要拿出讓人驚艷、大超預期的產品。比亞迪有仰望，硬派越野、百萬售價、原地掉頭，直接把品牌天花板頂到了新高度。

零跑D系列承擔了這個重任，但D19能不能成為那個“驚艷”的產品，目前還沒人能回答。

更大的變量在智駕。

智駕是下一個階段車企彰顯產品價值的錨點，也是外界認可的價值點。

小鵬在VLA上狂飆，理想一年研發費用113億元中的半數投向AI，蔚來自研芯片，都是在智駕上卷。

零跑在智駕上起步比較晚，因為融資比別人差很多，“前10年要保證活著，不敢在智駕上太花錢”。2025年，零跑的研發開支為42.9億元，同比增長47.9%。

關于2026年的智駕，零跑稱會爆發。

“輔助駕駛的路線不斷變化，今天你最好，明天他最好，但最終一定會趨同。”朱江明說，零跑是慢熱型，打后發優勢。2021年智駕團隊只有幾十人，算力靠租，現在“已經跟上節奏，開始接近第一梯隊的水平。”

按照規劃，2026年第二季度，零跑將推出覆蓋全國的城市領航輔助功能；年底前完成智駕基座模型搭建，落地基于AI大模型的輔助駕駛方案。D19將首發搭載VLA大模型，后續通過OTA向全系推送。

靠成本控制將高階智駕下放到零跑的基本盤市場里，無疑能夠增強零跑的競爭優勢，而在更高的價格帶，后發的零跑“跟上節奏”可能還不夠，領先半個甚至一個身位才能讓消費者下單時少一分猶豫。