恒大是從哪個項目開始變壞的

從全球房企市值榜首到香港法院的清盤名單

恒大時代算是徹底落下帷幕

2025年8月25日，中國恒大結束了18個月的停牌，正式從港交所退市

圖源：恒大集團官網

現在，許家印被爆已轉至深圳拘留

其精心設立的香港家族信托基金也遭擊穿

這個曾經的地產巨頭，以2.4萬億元債務和全面潰敗的姿態，結束了自己荒誕的一生

現在看來恒大的很多操作都太荒唐了

而恒大的荒誕之處，主要在于它將“快”字演繹到了極致

首先是極速的杠桿游戲，39億元資本撬動2萬億元債務

在負債率長期超過85%的狀態下

仍然保持著超越90%的A股上市公司的分紅率

其次是極速的規模擴張

二十多年間，恒大在全國280個城市同時開發1300多個項目

特別是一系列超大的恒大文旅城

而后期極速的跨界嘗試算是成為壓垮駱駝的最后一根稻草

從恒大足球到恒大冰泉，再到恒大汽車

許老板基本算是干一行，虧一行

尤其是恒大汽車，累計虧損超千億

最終卻僅交付了1389臺車，相當于每臺車虧損近8000萬元

荒誕歸荒誕，事后一想，這事最值得琢磨的卻是：

為什么這種荒誕持續了很長時間？

01

我們回頭看2000年的恒大

這就是一家規規矩矩、很安分的三四線房企

當時還有很多人笑稱恒大就是縣城開發商

那究竟是什么為恒大注入了原罪？

讓恒大開始變得貪婪？

聊到這里，必須提到恒大一個歷史車輪轉向的最關鍵的一個項目：

恒大海上威尼斯

2012年項目亮相時

它以其驚人的規模和造夢能力聞名

也為恒大之后的擴張之路奠定了一個近乎“萬能”的模式

這個項目最特殊的一點就是土地成本低到離譜

普通的城市出讓地塊，要經過層層審批

但填海造地不一樣

2006年，恒大通過填海造地

在江蘇啟東寅陽鎮造出了近萬畝土地

按照海域使用管理法規定：

50公頃以上的填海項目必須審批

于是，恒大巧妙地將9000畝的填海造地項目

分割成13塊少于50公頃的海域

從而繞開了審批流程，直接拿到了13個海域證

開始大規模興建項目，做了一個涵蓋住宅、文旅、度假的超大項目

填海造地最大的好處在于沒有土地成本

項目開發就有了暴利空間

2012年開盤時，恒大海上威尼斯的小高層觀海公寓僅售5200～6200元/平方米

而且還是帶1500元/平方米裝修

這對當時僅直線距離相隔50km、房價3萬/平的上海來說簡直是白菜價

圖源：恒大海上威尼斯宣傳圖

2012年8月，恒大海上威尼斯首次開盤

便創下了熱銷20億元的長三角樓市銷售奇跡

2016年三期開盤時，再次以超28億元的銷量刷新紀錄

土地成本省下來，接下來恒大狂撒錢的營銷方式更加離譜

首先是瘋狂畫規劃大餅

什么一個半小時到上海、軌交也要修過來

4.7萬戶的超級濱海旅游新城、7.23平方公里的藍色海域

3.5公里的私家海岸線

長江出海口沒有干凈沙灘就從海南原版移植柔軟細白沙

打造陽光沙灘

跟迪拜棕櫚島的亞特蘭蒂斯酒店放一起

是不是頗為相似

左圖：恒大海上威尼斯；右圖：迪拜亞特蘭蒂斯酒店，圖源：網絡

用恒大創始人許家印的話說，這可能是當時內地最為豪華的房地產項目

基礎設施全拉滿，這里就是江浙滬的后花園

如果當初因為不敢想，不敢買房錯過上海房價大漲

浦東高速發展也沒跟上

現在似乎有了彌補的機會，很難不動心

現在看來有些離譜的規劃想法

在當時的時代環境下，可信度并不低

除此之外，恒大也開始了洗腦式營銷

在紙媒影響力還比較強的年代

恒大投錢在紙媒中直接夾恒大海上威尼斯樓書

同時，在上海各大主流商圈設置臨時售樓處和展廳

“恒大海上威尼斯”即將開盤的消息幾乎一夜間傳遍了江浙滬

比如2012年5月，其在南京西路的展廳開放首日

就吸引了2000多參觀者

圖源：新浪新聞網

消息大范圍傳播不是終點

恒大還進一步降低了看房門檻：陣地拉人戰術

恒大在上海設立了多個站點

免費接送客戶到啟東看房

開盤時，每天約有近萬名消費者從上海、江蘇、浙江等地趕到啟東參觀

當時接送上海“買房大軍”的大巴一天就超過200輛

圖源：網絡

許多購房者甚至只是坐大巴來看過一次沙盤

就在熱烈的氣氛中當場下單

圖源：優酷網截圖

除了開盤日，平時恒大還聯合多家小旅行社

提供免費旅游的同時，中途插播看房環節

基本就是把飯喂到嘴里

免費旅游的廣告甚至在江浙滬電視臺循環播放

02

造夢到造“印鈔機”，也就一步之遙

這些聽起來匪夷所思的橋段在那個時代都一一成真

這也讓恒大有了更大的野心做大做強

因為這個時候恒大已經發現了擴張秘訣：公眾的樂觀偏誤

在那個中國房地產的黃金時代

人們更是普遍堅信“房價永遠漲”、“買晚了只會更貴”

恒大利用這個心理

創造了畫更大的餅掩蓋前面不好小餅的開發方式

除此之外，這種樂觀開始層層擴大

所以我們看到一個比一個大的

效果圖一個比一個絢爛的恒大文旅城

直到最后那個最大，也是爛尾最嚴重的海南恒大海花島

一個在2015年創造出10天認籌到訪10萬人，銷售金額122億元的奇跡項目

其實，海花島的營銷手法與海上威尼斯如出一轍：

全國25個城市設立28個展廳、288個售樓部線下聯動

全覆蓋的產品戶型

以及“開盤就升值”的漲價預期營造

圖源：鳳凰網

這時的許家印已經明白了地產的本質好像是造夢

公眾的印象和期許才是真正的“印鈔機”

當有更大的宏偉未來出現時

當下的問題就不再是問題

于是，恒大開始了全面的造夢計劃，從運營管理到資產管理

一以貫之

利用樂觀偏差掩蓋風險、用外表強壯來制造樂觀

恒大的商票制度

本質上就是開空頭支票

商業承兌匯票，圖源：網絡

恒大向供應商出具商業承兌匯票代替工程款，承諾一定時間后支付

實際上把經營風險轉嫁給上下游企業

令人驚訝的是

這套制度居然長期被市場接受

原因就在于供應商們看著恒大的規模越來越大，銷售額屢創新高

相信這張票據終將兌現

舍不得孩子套不著狼，先墊資再說

而恒大財報的“漂亮數據”，今天看來更是荒誕至極

最典型的例子是，挪用預付款做假營收、加大分紅比例將預付款套出

恒大歷年財報數據整理，供參考

利用恒大金服向員工攤派理財等操作

即便在P2P集體暴雷后，恒大金服仍在發行理財產品

似乎只要表面的賬本足夠漂亮

不斷拿出更大更多的項目，編造更美的藍圖

就沒有人相信恒大會倒下

恒大依然值得投資

而后，恒大更是開始跨行業畫大餅

仿佛只要新餅足夠大，畫的速度足夠快

就沒有人注意到恒大地產的風險

恒大利用地產行業的超大現金流，投資足球、文旅、醫美、新能源汽車、快消

帶不來行業實質性的增長，卻能形成超大集團的幻覺

03

風險降臨

隨后，一切都開始變了

2021年中央的三道紅線如同照妖鏡

讓恒大長期隱藏的財務問題無所遁形

三道紅線原文，圖源：住建部官網

2023年恒大中期報告顯示，其總負債高達2.38萬億元

而總資產僅剩1.74萬億元，資不抵債的缺口近6400億元

這個數字背后，是全國各地數百個停工的項目

數以萬計焦急的業主

以及拿不到工程款面臨破產的供應商們

曾經被視為大而不倒典范的恒大，開始衰落

恒大多年來攤的一個比一個大的餅牽連的人太多了

以至于恒大暴雷后，企業龐大的規模造成了行業的強綁定效應

圖源：網絡搜索頁面截圖

下游供應商、員工、業主都被卷入其中

這種盲目擴張被一度稱贊的“企業力量”

到頭來也只是海市蜃樓

看到這里，恒大的荒誕似乎只是其貪心所致

沒站穩腳跟，就開始盲目擴張

但細看恒大的荒唐操作

從2012年到2021年十年間不止一次地被默許了

就該知道，這不只是恒大的荒誕，而是一個時代的荒誕

在中國房地產的黃金時代

整個行業都在以“高負債、高周轉、高杠桿”的模式運作

這套模式看似精密運轉，實則隱患重重

預售制讓開發商能夠用少量自有資金撬動龐大回報

2015年前后預售高峰期

大部分房企僅需投入30%的資金

就能啟動項目并快速回籠全部房款

恒大靠著這個模式快速增長

2014年到2015年，合約銷售額直接翻倍增長

從303億快速擴張到2013億元

這種情況下，誰還在乎錢本該是用來建房子的

盡快投入下個項目才能快速增長

但更深層的問題其實在于土地價格的持續飆升

2011-2021年間，中國主要城市地價年復合增速高達11%

金融機構的“順周期”行為同樣推波助瀾

在行業上升期，恒大等頭部房企憑借亮眼的財務報表

輕易獲得大量授信

2017-2019年間，恒大年均新增有息負債超千億

但風險在表面的繁榮下被系統性低估

更令人遺憾的是，作為“風險看門人”的審計機構也未能盡責

普華永道竟然整整兩年都幫恒大做假數據，美化財報

圖源：網絡

而普通購房者的“羊群效應”則完成了最后一環

在“買漲不買跌”的心理驅動下

購房者傾向于選擇市場規模最大的企業

也沒有心思衡量背后風險

1949至2019年，中國城鎮化率躍升至60%

數據源：國家統計局歷年數據

近4億人口涌入城市，創造出前所未有的剛性住房需求

與此同時，中國經濟保持高速增長，居民財富不斷積累

在其他金融投資工具普及率和有效性都沒有起來的時代

不動產成為普通家庭對抗通脹的首選

在此期間中國家庭資產中房產占比，2024年的時候就已經達到78.1%

數據源：國家統計局

政策與利率環境同樣為房地產大開綠燈

2008年后房貸政策的持續放松

使得購房門檻不斷降低

在這樣“完美”的市場環境下

房企的快速擴張不再是戰略選擇，而是時代必然

整整20年的集體性狂歡，似乎誰都稱不上清白

04

最近很多地產從業者不約而同都談到了恒大

但恒大的問題，從來不是它一家的問題

在那個遍地黃金的三十年里，整個地產行業都陷入同一種瘋狂

各種故事的情節不同

但內核驚人一致

所有人都相信，只要拿到地、蓋起樓，就不愁賣不掉

做錯做對都不重要了

因為房價永遠在漲的預期掩蓋了所有問題

可怕的是，在這種環境下

沒有人能真正證明

一個項目的成功，到底是因為我們的產品做得足夠好

還是僅僅搭上了時代的便車？

這才是整個行業最深的原罪

正如農夫山泉創始人鐘睒睒評價恒大冰泉時

說的那句刺耳卻真實的話

“任何一個產業都需要知識的積累，光有錢，那是胡扯”

圖源：網絡

地產行業何嘗不是如此？

真正的房地產

應該是對土地的理解、對產品的鉆研、對居住本質的探索

地產從不應該是一條捷徑

而是一條對得起土地、對得起人民、扎實的長路

以上為正文，來自有漾

這是真叫盧俊公眾號的第6335篇原創文章