隆源股份IPO：毛利率持續下降 新產品收入上升卻沒帶來毛利率提升

《電鰻財經》電鰻號/文

隆源股份專業從事鋁合金精密壓鑄件的研發、生產與銷售，憑借在模具設計與制造、產品壓鑄和精密加工環節積累的深厚經驗，形成了以汽車類鋁合金精密壓鑄件為核心的產品體系，產品主要應用于汽車發動機系統、新能源汽車三電系統、汽車轉向系統和汽車熱管理系統等關鍵領域。

《電鰻財經》注意到，近年來，隆源股份在營業收入持續增長的情況下，其扣非凈利潤似乎沒有跟上營業收入的增長“步伐”，該公司的應收賬款余額是流動資產中占比最高的項目，占比已超三成。此外，在海外市場上，隆源股份有超三成收入來自墨西哥，而這些收入在未來存在較大不確定性。對此，該公司的問詢回復中沒有給出詳細披露。報告期內，隆源股份的毛利率一路走低，而其收入占比不斷上升的新產品卻沒有給該公司帶來毛利率的提升。

增收不增利?海外收入存在較大不確定性

此次IPO，隆源股份計劃募集資金5.6億元，其中5.15億元用于新能源三點系統級輕量化汽車零部件生產項目(二期)，0.45億元用于研發中心建設項目。

招股書顯示，從2022年至2024年以及2025年1-6月份(以下簡稱報告期)，隆源股份實現營業收入5.19億元、6.99億元、8.69億元和4.75億元，同期歸屬于母公司股東的凈利潤分別為1.01億元、1.26億元、1.28億元和0.65億元，同期經營活動產生的現金流量凈額分別為0.93億元、1.44億元、1.80億元和1.11億元。

根據隆源股份在第二輪問詢回復中的披露，報告期內，隆源股份的主營業務存在“增收不增利”的情況。2023年、2024年和2025年1-6月份，該公司的營業收入的增速分別為34.67%、24.23%和17.12%，同期該公司的歸母扣非凈利潤的增速分別為22.1%、-5.1%和5.97%，增速明顯落后于同期營收增速。

報告期各期末，隆源股份的應收賬款賬面價值分別為15121.35萬元、21234.37萬元、29007.99萬元和26450.91萬元，占流動資產的比重分別為38.50%、35.53%、41.87%和37.82%，基本保持在三成以上，而且是其流動資產項下占比最高的項目。

更值得注意的是，在隆源股份存在收入來源較為集中的情況下。報告期內，該公司主營業務中前五名客戶銷售收入占比分別為84.33%、84.72%、77.59%和77.43%，可見，該公司來自前五大客戶的收入占比在下降，但仍然保持在七成以上。而且，報告期內，該公司有超過三成收入來自博格華納，可見，該公司存在對單一客戶過度依賴的情況。

據隆源股份披露，報告期內，該公司內外銷收入整體保持上升趨勢，外銷收入占比持續下降主要系國內汽車產業鏈對汽車零部件需求旺盛，隨著富特科技等國內新能源汽車三電系統零部件客戶的收入快速增長，公司內銷收入增長速度高于外銷。

盡管外銷收入占比在相對下降，但隆源股份的外銷收入占比仍然超過三成。報告期內，該公司的外銷收入占比分別為50.54%、48.55%、40.51%和34.51%，同期內銷收入占比分別為49.46%、51.45%、59.49%和65.49%。

值得注意的是，在海外市場上，隆源股份來自北美洲的收入占比最高且在持續上升，分別為48.16%、48.16%、53.3%和63.34%。其中，來自墨西哥的收入占比分別為33.09%、32.52%、37.86%和45.09%，來自美國的收入占比分別為15.07%、15.64%、15.44%和18.25%。

由此可見，隆源股份來自墨西哥的收入占比較高。該公司在第二輪問詢回復中披露，現階段，墨西哥并未在貿易政策上對公司產品采取加征關稅、配額或其他限制性政策。公司主要作為二級零部件供應商參與汽車產業鏈的合作，產品經墨西哥組裝后可能最終銷往美國市場，終端市場對客戶產品需求亦可能受美國對外貿易政策的影響。公司來自墨西哥客戶的收入保持上升趨勢。美國與墨西哥已簽訂了《北美自由貿易協定》(NAFTA)和《美墨加協定》(USMCA)等貿易協議，墨西哥銷往美國的符合相關規定的汽車零部件產品享受優惠稅率。現階段， 美國與墨西哥之間的貿易關系未對與公司相關產品產生顯著影響。

然而，12月10日，墨西哥國會通過了一項重要的法案。參眾兩院以357票贊成的絕對多數，決定從明年起，對包括中國在內的所有沒有自貿協定的國家進口商品征收最高50%的關稅。

報告期內，隆源股份有超過三成收入來自墨西哥，2025年1-6月份這一占比已經達到45%以上。如果未來墨西哥的50%進口關稅生效，隆源股份的經營業績必將受到影響。在兩輪問詢中，隆源股份對于上述情況似乎并沒有給出明確的答復。

年降政策壓低毛利率 為何新產品帶不來毛利率上升?

招股書顯示，報告期內，隆源股份的主營業務毛利率分別為30.57%、29.18%、24.17%和24.56%。報告期內，受產品結構變化、市場競爭加劇等因素的影響，該公司主營業務毛利率有所波動，2023年和2024年主營業務毛利率分別較上年下降1.39個百分點和5.01個百分點。2025年1-6月，公司主營業務毛利率為24.56%，較2024年相對穩定。

隆源股份表示，未來，公司在生產經營過程中，若客戶需求、市場競爭、原材料采購價格等因素發生變化，導致公司產品結構變化、銷售價格下降以及生產成本發生重大波動，公司存在毛利率繼續下降的風險。

報告期內，隆源股份的鋁合金零部件的毛利率分別為29.72%、28.48%、23.51%和23.8%，其中，汽車類零部件的毛利率分別為29.71%、28.33%、23.34%和23.49%，非汽車類零部件的毛利率分別為6.03%、3.89%、1.78%和1.95%，模具的毛利率分別為5.19%、4.07%、3.68%和2.64%。

由此可見，報告期內，隆源股份的毛利率總體保持著大幅下降的趨勢，且各個產品的毛利率也總體保持大幅下降的情況。

對于毛利率的大幅下降，隆源股份在第二輪問詢中披露了原因，公司與部分客戶約定了年降政策，每年給予客戶一定價格折扣，通常在產品量產后次年開始執行，周期一般為 3-5 年;在年降實際執行過程中，公司與客戶就年降是否執行會參考客戶采購量、合作情況等因素進行協商確定。除年降外，報告期內，公司綜合考慮客戶資質、業務合作關系、采購量、市場競爭等因素后，給予客戶部分產品價格折讓。產品降價將在一定程度上減弱公司的整體盈利能力。

隆源股份的意思是，與客戶約定的年降政策是導致公司毛利率的下降原因之一。然而，值得注意的是，這似乎與該公司新產品和老產品的收入占比變化相悖。

報告期內，隆源股份的新產品收入占比分別我12.35%、41.62%、54.79%和64.89%，同期來自老產品的收入占比分別為87.65%、58.38%、45.21%和35.11%。由此可見，該公司的新產品收入占比一路上升，最終超過六成，而老產品的收入占比一路走低，最終低于四成。

通常情況下，新開發出來的產品的毛利率較高，而隆源股份在新產品的收入占比一路走高的情況下，該公司的綜合毛利率卻一路走低。是否可以得出該公司新產品的毛利率低于老產品?為何該公司新開發出來的產品的毛利率卻低于老產品的毛利率?

報告期內，隆源新材的毛利率分別為4.75%、4.17%、4.80%和4.87%，同行可比公司的研發費用率均值分別為4.44%、4.54%、4.64%和4.78%。