袁海霞等：本輪新型政策性金融工具的必要性、猜想與建議

袁海霞 中國宏觀經濟論壇（CMF）主要成員，中誠信國際研究院院長

汪苑暉 中誠信國際研究院研究員
王臨遠 中誠信國際研究院研究員

本文字數：9437字

閱讀時間：29分鐘

2026年《政府工作報告》明確提出設立8000億元政策性金融工具，帶動更多社會資本參與投資。這一舉措延續了我國在關鍵時期運用政策性金融手段穩增長、調結構的政策邏輯，既是對過往三次工具實踐經驗的繼承，更是應對當前宏觀經濟形勢、服務高質量發展戰略的精準發力。根據中誠信國際研究院測算，本輪8000億元政策性金融工具理論上可拉動增量基建投資約8-11萬億，是對廣義財政穩投資的有力補充，但需關注實際過程中面臨的三個“不足”，或影響資金效率和政策效能。

一、政策性金融工具的歷史實踐：逆周期調節的重要舉措

政策性金融工具是由政府主導支持、政策性銀行運作的特殊金融手段，核心用途為補充重點領域重大項目資本金，部分可為專項債項目資本金搭橋，能夠以“準財政”的形式提供長期限、低成本資金，發揮對重大項目建設的支撐作用，彌補地方配套資金不足問題，并帶動社會資本參與重點領域投資，擴大有效投資，推動實現特定的經濟發展目標。自2015年首次推出以來，政策性金融工具先后在2015-2017年、2022年、2025年完成三輪實踐落地，均是在宏觀經濟面臨下行壓力、投資增速下滑的關鍵節點，成為宏觀調控中逆周期調節與結構優化的重要抓手。

第一輪為2015年-2017年，共投放7批、資金超2萬億，當時我國正處在“三期”疊加的特定階段,即增長速度換擋期、結構調整陣痛期、前期刺激政策消化期，經濟發展步入新常態，GDP增速下探至7%附近，且基建項目資本金缺口日益突出，在此背景下，2015年8月初國開行和農發行開始向郵儲銀行定向發債，募集資金成立專項建設基金，全年共發行四批，共投放8000億元；2016年發行兩批，分別投放4000億和6000億；2017年2月發行最后一批，投放超過2000億，3年間投放超2萬億元，有效拉動投資增長，2015年8000億元，帶動投資超2萬億元。

第二輪為2022年、先后投放2批共7399億元[1]，受到疫情持續擾動、俄烏沖突等影響，我國經濟運行持續面臨“需求收縮、供給沖擊、預期轉弱”三重壓力，2022年4月固定資產投資增速降至7%以下，二季度GDP增速也大幅下行至0.4%，同時大規模留抵退稅政策實施、土地市場持續低迷等因素導致地方財政收支矛盾進一步加劇，基建領域資金壓力顯著抬升，在此背景下，2022年6月央行支持國開行、農發行分別設立政策性開發性金融工具共3000億元，用于補充包括新型基礎設施在內的重大項目資本金，或為專項債項目資本金搭橋；8月，在第一批3000億元金融工具已落到項目的基礎上，再增加3000億元以上額度；截至2022年10月末，兩批金融工具合計已投放7399億元，支持了超過2700個重大項目，涉及項目總投資超過9萬億元，基礎設施建設投資同比增速回升至10%以上。

第三輪為2025年、共投放5000億元[2]，受國際經貿環境急劇變化、物價低位運行、房地產市場仍在調整等因素影響，財政形勢依然嚴峻，地方流動性壓力仍然突出，地方配套資金及社會資本投資的意愿與能力均有所減弱；疊加較多的財政資源用于解決存量問題如化債、清償拖欠款和土儲等方面，短期無法形成明顯的實物工作量或經濟回報，這也導致廣義財政的明顯擴張并沒有推動固定資產投資的改善，1-9月固定資產投資同比增速自2020年以來首次轉負，基建投資表現持續偏弱。在此背景下，9月確定重啟新型政策性金融工具，總規模5000億元，由國開行、農發行、進出口銀行三家政策性銀行共同投放，合計撬動投資超7萬億元。

三輪工具的核心運作邏輯均圍繞政策性銀行發債、結構性貨幣政策與財政支持協同推進，在實踐演進中也呈現出一系列轉變，工具不斷成熟，與經濟發展需求更加適配。第一，功能定位由單一的“應急型穩增長”向“穩增長與調結構并重”轉變。2015-2017年專項建設基金主要投向棚戶區改造、傳統城建等傳統基建領域，2022年除了傳統基建，還加大了對第五代移動通信（5G）、工業互聯網、數據中心等新型基礎設施建設的支持，2025年則進一步轉向培育新質生產力、擴大內需的中長期發展導向，積極投向數字經濟、人工智能和消費領域，既破解了重大項目資本金短缺難題，也精準對接國家發展戰略，成為推動經濟提質增效的重要支撐。第二，資金來源多樣化，成本不斷降低。2015年資金來源主要依靠政策性金融債，后兩輪則基本采用“PSL+政金債+財政貼息”的模式，隨著央行調降PSL利率，以及降息背景下，政策性金融債發行利率不斷下行，資金成本不斷降低。第三，資金撬動能力不斷增強。2015年第一輪的專項建設資金撬動能力約為4-5倍，2025年提升至14倍，帶動投資從單一的銀行信貸資金，逐步拓展至專項債、民間資本、產業基金等社會資本，杠桿效應和帶動作用顯著增強。三輪政策性金融工具圍繞適配經濟發展需求持續優化，實現了投向更加精準、撬動能力不斷提升、資金成本穩步降低的轉變，成為兼具逆周期調節與跨周期布局的重要宏觀調控手段。

圖1：2010-2025年GDP及固定資產投資增速（%）

數據來源：Wind,中誠信國際研究院整理

表1：2015年以來三輪政策性金融工具梳理

資料來源：公開信息，中誠信國際研究院整理

二、“十五五”開局之年增設政策性金融工具的必要性

2026年作為“十五五”開局之年，經濟發展面臨著固定資產投資下行、財政收支矛盾突出、新舊動能轉換關鍵等多重挑戰，此時推出8000億元新型政策性金融工具，相比2025年擴容3000億元，對于穩投資、穩增長具有重要意義。

（一）直接回應穩投資、擴內需的現實需求，是積極財政的有力補充

回顧2025年，一個突出特征是廣義財政的擴張并沒有帶來固定投資的顯著改善，全國固定資產投資（不含農戶）485186億元，同比下降3.8%，這是近年來固定資產投資首次出現負增長，其中基礎設施投資同比下降2.2%，增速較2024年下降6.6個百分點，并且民間投資增速降幅進一步擴大，反映出當前投資端面臨著較大的壓力。從歷史經驗來看，政策性金融工具的推出，往往具有顯著的逆周期特征，通常伴隨著經濟增速下滑以及固定資產投資增速的大幅回落，作為政府債券等財政工具的有力補充。以2025年為例，5000億元新型政策性金融工具投放后，土木工程建筑業景氣度明顯回升，當年10月建筑業新訂單、業務活動預期指數環比分別上行3.7、3.6個百分點，印證了政策性金融工具對投資的拉動作用。從2026年看，全年GDP增速目標下調至4.5%-5%，內外部嚴峻形勢下經濟增長的不確定性進一步加大，且去年四季度投資增速下滑明顯，政策性金融工具擴容至8000億元，直接回應了當前增長承壓、投資回落的現實需求；同時，考慮到去年四季度2個“5000億”[3]的政策效應或在今年進一步釋放，廣義赤字安排相對溫和[4]，政策性金融工具的擴容既是對去年政策的延續，為“十五五”開局之年提供持續、穩定的政策環境，也能作為廣義財政穩增長的重要補充，推動投資止跌回穩，是落實“全口徑政府投資計劃”的重要基礎。

圖2：建筑業新訂單、業務活動預期指數

數據來源：國家統計局,中誠信國際研究院整理

（二）財政收支持續承壓，彌補基建投融資的資金缺口

當前我國財政收支仍面臨較大壓力，從收入端來看，結構性失衡仍然存在，傳統產業增速放緩，土地出讓收入持續低迷，收入增長缺乏持續動力，或在未來較長時間內呈現低速增長態勢，部分地方的財政增收難度更大。從支出端來看，在人口老齡化加速、居民和企業加杠桿動力不足、新舊動能轉換的關鍵時期，民生等重點領域加碼成為確定性趨勢，剛性壓力也將隨之凸顯，難以滿足大量基建項目的資本金和建設資金需求[5]，對于債務的依賴或進一步加大，專項債新增限額持續保持高位。但專項債作為重要的積極財政工具，近年來也被賦予了更多使命，例如支持化債、拖欠款清償、政府投資基金、存量房收購等，對于暢通地方資金循環、提升社會穩定性和信心而言有重要作用，而這也導致用于基建項目的規模有明顯下降，根據中誠信國際研究院統計，考慮去年四季度盤活的5000億元地方政府債券結存限額后，2025年全年專項債用于基建項目的規模約為2.66萬億元，仍然低于2024年約4712億元，2026年兩會提及將單列并提升專項債用于項目建設額度，但也依舊強調了專項債對于置換隱性債務和消化政府拖欠賬款的重要作用，基建領域或仍將面臨較大的資金缺口，通過更大規模的政策性金融工具進行資金補充，有利于及時緩解基建項目的資金壓力，盡快推動更多項目落地、形成實物工作量。

圖3：專項債用途持續拓寬，2025年用于基建規模明顯下降

數據來源：Wind,中誠信國際研究院整理

（三）契合宏觀政策協同發力的要求，引導資源配置放大撬動效應

財政政策和貨幣政策協同發力是近年來我國宏觀調控的核心基調，2026年政府工作報告中強調“加強財政、金融、就業、產業等政策協同,深入挖掘政策結合點,創新實施工具”，而政策性金融工具正是財政與貨幣協同的重要載體，能夠將兩類政策的優勢充分結合。在資金運作上，央行通過下調結構性貨幣政策工具利率、提供PSL流動性支持，為政策性金融工具提供低成本的資金來源；財政部通過給予貼息支持，降低項目綜合融資成本，體現了財政政策的引導作用。這種協同模式，能夠精準將資金引導到國家戰略支持的重點領域，實現“精準滴灌”的調控目標，契合當前推動經濟轉型升級、體質增效的需要。

同時，相較于傳統商業貸款和常規財政工具，政策性金融工具的優勢突出，兼具政策屬性與市場運作特征，有利于精準引導資源配置并放大撬動效應。在支持基建投資方面，商業銀行貸款受到安全性、流動性、盈利性的制約，對于數字經濟、人工智能等新質生產力領域項目，以及養老托育、城市更新等民生基建項目這類投資規模大、回報周期長、短期現金流不確定性高的項目，難以給予充足的資金支持；而政策性金融工具長期限、低成本、保本微利的特點，能夠較好地適配這類項目的資金需求，既拉動當下投資，也能在一定程度上推動產業結構向新質生產力方向優化升級，助力穩投資與調結構。而與財政工具相比，財政資金直接投入受到收支兩端壓力制約，而政策性金融工具由政策性銀行自負盈虧、自擔風險，不額外增加財政負擔和地方債務壓力，且相較于專項債更多用作項目配套融資，政策性金融工具全部用于項目資本金，帶動投資能力相對更強，根據中誠信國際研究院統計，2025年各省專項債作資本金規模占新增專項債發行比例的均值為9.4%，對于投資拉動倍數大約2-3倍，低于過往實踐中政策性金融工具10-14倍的撬動杠桿。

三、本輪新型政策性金融工具五大猜想

2026年推出的8000億元新型政策性金融工具，規模較上一輪擴容，在2025年投資偏弱的背景下，這一安排有助于穩定市場信心、改善投資預期，為穩增長提供有力支撐。本輪工具預計將延續此前低成本、長期限、撬動效應強的特點，同時結合“十五五”發展方向與當前經濟運行實際，在投向結構、運作模式等方面進一步優化調整，更好兼顧穩增長與調結構。

（一）資金來源或繼續以市場化籌資為主，財政金融協同將進一步深化

從過往實踐來看，政策性金融工具的資金來源從早期的“定向發債+財政高額貼息”逐步向“央行PSL+政策性銀行債+財政適度貼息”的多元模式演進，市場化籌資比例逐步提升。2015年專項建設基金首年投放8000億元，資金主要依靠國開行、農發行向郵儲銀行等定向發行債券，財政給予90%的高額貼息，對財政資金依賴度較高；2022年政策性開發性金融工具投放7399億元，引入央行PSL提供流動性支持，搭配政策性銀行市場化發債和財政適度貼息，市場化籌資比例有所提升；2025年5000億元新型政策性金融工具則延續“央行PSL+政策性銀行市場化發債+財政適度貼息”的成熟模式，三家政策性銀行按5:3:2的比例分工投放，資金籌集的市場化和靈活性顯著增強。預計本輪將延續過往成熟模式，資金來源主要為央行PSL、政策性金融債和財政貼息，考慮到市場化籌資模式日趨完善、2026年財政形勢仍然嚴峻，財政貼息力度或基本持平。

（二）投向領域或進一步聚焦“新”領域，經濟大省或仍是投放重點

過往三輪政策性金融工具的投向領域，經歷了從傳統基建為主到傳統和新基建并重再到聚焦新質生產力的逐步轉型，區域布局則始終向項目成熟、產業基礎好的地區傾斜。在投向布局上，2015年主要投向棚改、“三農”建設、傳統城市基建等五大傳統領域，以完成基建補短板為核心目標；2022年除了對傳統領域基礎設施投資，還增加了5G、工業互聯網、數據中心等新型基礎設施建設的支持；2025年則重點投向數字經濟、人工智能、消費基礎設施，以及交通、能源、地下管網建設改造、城市更新等領域，其中，國開行向數字經濟、人工智能、消費領域等投放980.2億元，占比39.2%，農發行支持數字經濟、人工智能、消費等關鍵領域，投放金額1500億元；進出口銀行向數字經濟和人工智能領域項目投放金額占比約40%，三家政策行整體向數字經濟、人工智能、消費等重點領域投放金額超過50%。在“增強市場主導的有效投資增長動力”要求下，本輪或進一步聚焦于新質生產力、新型城鎮化、人的全面發展等重點領域，結合“十五五”規劃和《政府工作報告》，今年或進一步增加向人工智能、算力基礎設施、低空經濟、商業航天、綠色低碳、消費升級、城市升級改造等領域相關項目傾斜，并增加對于民間投資和民間資本參與項目的支持力度。

在區域布局上，根據中誠信國際研究院統計，2022年政策性金融工具主要投向經濟大省，兩批金融工具向廣東、浙江、山東、四川投放的規模相對較高，分別為1150億元、654億元、577億元、563億元；2025年，國開行向廣東、浙江、四川、上海等12個經濟大省投放1949.5億元，農發行投放1087.23億元，進出口銀行投放近800億元，整體占比約為78%。預計本輪將繼續向投資項目準備充分、資金用得好的地方傾斜，尤其以社會資本更為活躍的經濟大省為主，以提升資金的使用效率，更好地支持項目投資。

表2：十五五綱要（草案）重點投向領域

數據來源：2026年《政府工作報告》,中誠信國際研究院整理

（三）長期限、低成本仍是確定性趨勢，以匹配重大項目周期長、回報慢的特點

從過往實踐來看，政策性金融工具的期限始終保持長期化特征，成本則通過財政貼息、央行低息支持持續維持低位，有效匹配基建項目和重大產業項目投資周期長、收益慢的特點。2015年專項建設基金期限為5-10年，中央財政90%貼息后項目單位名義年利率僅1.2%；2022年工具期限至20年，央行貼息2%后實際融資成本降至1%左右；2025年工具期限保持15-20年，延續低成本優勢，且根據項目類型靈活調整期限，更好適配不同領域項目需求。本輪政策性金融工具或延續長期限、低成本的核心優勢：期限上，在維持長期限的基礎上更加靈活以適配不同項目需求，例如在過往15-20年期限的基礎上，對投資周期更長的新質生產力領域項目，如量子計算、可控核聚變、半導體等核心技術攻關項目，期限將進一步拉長至20年以上，而民生基建、交通物流等領域項目則保持15-20年期限；資金成本上，低利率趨勢下成本仍有下降空間，2026年初央行下調結構性貨幣政策工具利率0.25個百分點，PSL利率降至1.75%，適度寬松基調下年內降準降息仍有空間，結合過往經驗，政策性金融債利率與市場利率相關度較高，或跟隨進一步下降，因此，本輪政策性金融工具資金成本或降低0.25-0.5個百分點，有望進一步推動項目成本下降。

圖4:10Y政策性金融債(國開行)發行利率與國債到期收益率

數據來源：wind,中誠信國際研究院整理

（四）撬動社會資本或進一步多元化，有望帶動投資8-11萬億元

在前三輪基礎上，本輪8000億元工具將繼續帶動銀行貸款等社會資本，并引導更多資金流入重點建設項目。例如針對新質生產力領域的項目，政策性銀行在提供資本金支持的同時，可以通過聯動旗下產業基金對項目進行股權投資，同時引導商業銀行提供配套貸款，通過投貸聯動進一步提升撬動效率；部分地區如湛江還通過政策性金融工具+專項債+政策性貸款+商業貸款+擔保的多元融資模式，以17.03億元新型政策性金融工具撬動853.10億元銀行授信，資金撬動效應高達50倍，帶動更多社會資本參與投資。從理論測算看，在2019年《國務院關于加強固定資產投資項目資本金管理的通知》等文件要求下，基建項目最低資本金比例大多為20%-30%，實際操作中部分項目如專項債項目資本金比例大約在40%左右[5]，結合文件要求資本金中新型政策性金融工具占比上限50%估算，至少能帶動4-8萬億基建投資。若參考前兩輪10-14倍左右杠桿，本輪政策性金融工具有望帶動8-11.2萬億元的總投資，成為穩投資的重要引擎。

（五）國開行或仍是投放主體，預計較快完成投放、盡早形成實物工作量

在實際發放時，三家政策性銀行分工明確，2022年第一批3000億金融工具中，國開行投放了2100億，農發行投放了900億元，國開行投放額度占70%；2025年，國家開發銀行投放了2500億元、農發行投放了1500億元、進出口銀行投放了1000億元，國開行占比50%。整體看，國開行投放金額占比較大，本輪政策性金融工具或將延續這一特征，從投向重點看，國開行重點支持制造業、新型基礎設施等重大項目，農發行聚焦農村領域、糧食能源安全相關基礎設施，進出口銀行側重外貿項目及跨境基建，確保資金精準對接不同領域的政策需求。參考歷史投放速度，政策性金融工具/專項建設基金基本可在1個月內完成設立基金到投放的全流程，資金從申報到落地開工通常不超過3個月，本輪或將延續這一速度，保障資金能夠迅速注入基建項目，盡早形成實物工作量，推動投資增長。

四、影響政策效果的三個“不足”及后續建議

政策性金融工具的實際效果往往取決于多方面因素，在實踐過程中通常會面臨優質項目儲備不足、社會資本參與意愿不足、資金管理及跨部門協同不足等難點。2026年8000億元新型政策性金融工具規模更大、投向更精，要充分發揮其政策效應，必須針對性破解上述三個“不足”，從項目篩選、資金管理、激勵機制等方面精準施策，推動工具落地見效、資金用足用好。

（一）當前政策性金融工具使用中面臨的三個“不足”

優質項目儲備不足，這也是當前大部分政府投資落地中面臨的核心癥結和現實挑戰，部分地方為爭取政策性資金，存在項目申報重數量、輕質量的問題，部分項目缺乏完善的可行性研究，環評、用地審批等前期工作滯后。同時，新質生產力領域的項目評估體系尚未完善，對低空經濟、人工智能等領域的項目收益自平衡能力難以精準評估，部分項目因收益不確定性高，難以納入政策性金融工具的支持范圍。

社會資本參與意愿不足，基礎設施項目和新質生產力領域項目普遍具有公益性強、商業盈利能力弱、投資回報周期長的特點，民間資本因擔心收益風險，參與意愿不足。同時，商業銀行受風險偏好和信貸考核的影響，對部分收益偏低的項目配套融資積極性不高，導致政策性資金投放后，配套資金難以及時跟進，項目建設進度受影響。此外，部分項目的激勵機制和利益分配機制不健全，若難以有效兼顧社會資本的收益需求，也會進一步降低社會資本的參與積極性。

資金管理機制和跨部門協同不足，部分地方政府對政策性金融工具的運作模式不熟悉，缺乏專業的項目管理和投融資人才，缺乏完善的資金監管體系，資金落地進度較慢，資金使用效率偏低，甚至存在資金閑置的問題。雖然政策性金融工具的使用有嚴格的規定，但部分地方仍存在變相挪用資金的風險，違背了工具的政策初衷。此外，不同部門之間的信息共享機制不完善，發改、財政、金融監管等部門缺乏協同，導致資金投放、使用、監管的全流程管理存在漏洞。

（二）用好8000億元新型政策性金融工具的建議

第一，強化項目儲備與前期工作，提升項目質量，避免資金沉淀。嚴格項目審批，保證項目領域屬于國家重點領域以及“十五五”規劃綱要中的重大項目，對于新質生產力領域，完善項目的評估體系，結合行業特點制定差異化的收益評估標準，并加快項目前期工作，地方政府牽頭推進環評、用地、規劃等審批流程，縮短審批周期，確保項目在資金投放后能夠及時開工建設。此外，可探索建立區域間項目合作與幫扶機制，鼓勵經濟大省與中西部省份開展項目合作，通過產業轉移、項目共建等方式，帶動中西部省份的項目儲備和建設，同時推動政策性資金向中西部省份的優質項目傾斜，縮小區域間政策效應差距。

第二，完善激勵機制，增強社會資本敢投、愿投信心，帶動更多社會資本參與投資。一方面，強化商業銀行的配套融資支持，央行通過降準、再貸款等貨幣政策工具，引導商業銀行加大對政策性金融工具支持項目的配套貸款投放，適度放寬對項目的信貸考核標準，優化貸款期限，實現政策性資金與商業信貸的有效聯動。另一方面，發揮政府引導協調作用，強化償還保障，對新基建領域短期收益偏低但長期發展潛力大的項目，以及城市更新、民生保障等公益性較強的項目，可以采用政府補貼結合市場化運營的收益平衡模式；各地還可探索通過設立風險補償基金、探索REITs盤活資產方式，為社會資本參與的項目提供一定程度上的償還保障，緩解社會資本的風險顧慮，提升參與積極性。此外，還可適當鼓勵產業基金、保險資金等各類長期資本參與項目投資，完善相應的激勵考核機制，如新基建領域可鼓勵產業基金適度參與，放大投資帶動鏈條，但要避免重復建設削減政策效能。

第三，優化資金管理，健全全流程監管體系，提升資金使用效率。一是建立專款專用、閉環管理的資金監管機制，政策性銀行與地方財政、金融監管部門協同，對資金的投放、使用、回款進行全流程監控，確保資金全部用于項目資本金補充，杜絕挪用、閑置等問題。二是推行資金投放與項目建設進度掛鉤的機制，根據項目的開工進度、建設進度分批次投放資金，避免資金一次性投放后閑置，提升資金使用效率。三是建立跨部門信息共享平臺，整合發改、財政、金融監管、政策性銀行、項目單位的信息，實現項目申報、審批、資金投放、建設進度、收益情況的實時共享，提升資金管理的精細化水平。此外，針對部分省份和基層政府，可開展政策性金融工具運作模式的專項培訓，提升地方政府的項目申報、對接、管理能力，讓地方政府熟悉工具的運作流程和項目篩選標準。

[1]詳見中誠信國際研究院報告《2023年政策性金融工具如何助力基建？》，2023年3月17日。

[2]詳見中誠信國際研究院報告《5000億政策性金融工具落地，有望拉動2-5萬億基建投資》，2025年9月30日。

[3]2個“5000億”分別為5000億元新型政策性金融工具，5000億元地方政府債務結存限額盤活。

[4]參考此前中誠信國際研究院報告《全國兩會精神學習系列之二：關注積極財政五大亮點》，2026年3月5日。

[5]參考此前中誠信國際研究院報告《前瞻2026年全國兩會：積極財政如何發力？》，2026年3月3日。

[6]根據中誠信國際地方政府專項債項目數據庫估算所得。

文章僅作為學術交流，不代表CMF立場。