杰理科技IPO：未上市業(yè)績(jī)先“變臉”，內(nèi)控問題成“攔路虎”，手握15億元現(xiàn)金仍募資6.81億元引質(zhì)疑

珠海市杰理科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“杰理科技”）將于2026年3月20日接受北交所上市委審議，這是其第四次沖擊IPO。

杰理科技本次IPO計(jì)劃發(fā)行3300萬(wàn)股，募資規(guī)模幾經(jīng)調(diào)整后定為6.81億元，這家曾三次闖關(guān)資本市場(chǎng)均因內(nèi)控折戟的芯片企業(yè)，此番沖擊北交所IPO仍被監(jiān)管三輪重點(diǎn)問詢，多重核心風(fēng)險(xiǎn)直指上市成色。

2025年，公司業(yè)績(jī)率先“變臉”，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收28.04億元，同比下降10.12%，扣非凈利潤(rùn)5.45億元同比下降24.74%，營(yíng)收凈利雙雙下滑與行業(yè)回暖趨勢(shì)背離。公司超70%營(yíng)收依賴藍(lán)牙音頻芯片，核心產(chǎn)品單價(jià)連年下跌，綜合毛利率30.32%，顯著低于同行均值，疊加高庫(kù)存與客戶高度集中，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性堪憂。

內(nèi)控問題更成上市“攔路虎”。公司曾多次出現(xiàn)個(gè)人賬戶收款、實(shí)控人資金占用等問題，此次申報(bào)又曝出高管大額流水異常、銷售人員“倒貨”及經(jīng)銷商身份認(rèn)定爭(zhēng)議，北交所持續(xù)追問整改有效性。

此外，公司還存在多項(xiàng)房產(chǎn)瑕疵問題，對(duì)單一晶圓廠華虹集團(tuán)采購(gòu)占比達(dá)68.29%，資產(chǎn)與供應(yīng)鏈短板凸顯。而公司賬面貨幣資金近15億元、累計(jì)分紅8.39億元、資產(chǎn)負(fù)債率僅8.59%，仍募資6.81億元用于研發(fā)，募資必要性遭質(zhì)疑。

業(yè)績(jī)“逆勢(shì)變臉”，價(jià)格戰(zhàn)與產(chǎn)品單一透支成長(zhǎng)性

杰理科技成立于2010年，是一家專注于系統(tǒng)級(jí)芯片（SoC）的集成電路設(shè)計(jì)企業(yè)，主要面向藍(lán)牙音視頻、智能穿戴、智能物聯(lián)終端等領(lǐng)域的芯片設(shè)計(jì)企業(yè)。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023年至2025年，公司營(yíng)收分別為29.31億元、31.20億元和28億元，復(fù)合增長(zhǎng)率為-2.18%；凈利潤(rùn)為6.23億元、7.91億元和5.96億元，復(fù)合增長(zhǎng)率為-2.22%。其中2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比下降10.12%；凈利潤(rùn)同比下降24.74%，營(yíng)收凈利增速雙雙下滑。

值得注意的是，公司業(yè)績(jī)下滑與行業(yè)回暖趨勢(shì)背離，博通集成、泰凌微、炬芯科技等同行凈利同比翻倍，恒玄科技、中科藍(lán)訊保持正增長(zhǎng)。北交所要求杰理科技說明，在同行普遍增長(zhǎng)的情況下，公司受所謂“市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇”影響的合理性，并要求說明業(yè)績(jī)下滑是否具有持續(xù)性。

圖片來源：杰理科技招股書上會(huì)稿

深入招股書分析發(fā)現(xiàn)，公司營(yíng)收超70%來自藍(lán)牙音頻芯片，其中藍(lán)牙耳機(jī)芯片為主力產(chǎn)品，2025年上半年，該產(chǎn)品銷售金額同比下降18.53%，毛利同比減少9107.02萬(wàn)元，降幅37.02%。更嚴(yán)峻的是，公司核心產(chǎn)品單價(jià)持續(xù)走低，2024年、2025年上半年藍(lán)牙耳機(jī)芯片平均單價(jià)分別為1.19元/顆、1.11元/顆，降幅達(dá)6.54%，2023年至2024年該產(chǎn)品單價(jià)已連續(xù)兩年下降，部分主力型號(hào)降幅超10%；藍(lán)牙音箱芯片同期亦連續(xù)下滑，幅度均超6%。以價(jià)換量直接拖累盈利水平，2025年上半年綜合毛利率30.32%，較2024年全年35.77%下降5.45個(gè)百分點(diǎn)，而同行恒玄科技毛利率超45%、中科藍(lán)訊超38%，行業(yè)平均水平約40%，杰理科技毛利率低于同行。

與此同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步傳導(dǎo)至存貨端。2023年至2025年，公司存貨賬面價(jià)值5.22億元、7.51億元和9.01億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比重分別為25.45%、27.08%、24.61%，占比相對(duì)較高。2024年末存貨余額8.21億元，較2023年6.47億元同比增長(zhǎng)26.89%，存貨周轉(zhuǎn)率持續(xù)走低。芯片行業(yè)技術(shù)迭代快，大額存貨面臨顯著跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管已明確要求說明跌價(jià)計(jì)提充分性，而公司計(jì)提比例低于同行，合理性存疑。

此外，公司銷售模式也遭監(jiān)管質(zhì)疑。在芯片設(shè)計(jì)行業(yè)，區(qū)分直銷客戶與經(jīng)銷商客戶是收入確認(rèn)的基礎(chǔ)。同行恒玄科技、中科藍(lán)訊均明確披露經(jīng)銷模式及客戶。然而，杰理科技堅(jiān)稱將所有客戶認(rèn)定為“直銷客戶”，將其下游的方案商、板卡廠商包裝成終端客戶。監(jiān)管機(jī)構(gòu)多次問詢其客戶身份認(rèn)定的準(zhǔn)確性，質(zhì)疑其將實(shí)質(zhì)上的“經(jīng)銷商”認(rèn)定為“方案商”的合理性。

內(nèi)控缺陷，財(cái)務(wù)與銷售合規(guī)性受拷問

如果說業(yè)績(jī)波動(dòng)反映的是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，那么內(nèi)控失范則觸及了擬上市公司的合規(guī)底線，而這一點(diǎn)恰恰是杰理科技近十年IPO路上的“死結(jié)”。

杰理科技此前三次IPO失敗均因財(cái)務(wù)內(nèi)控不規(guī)范：2017年首次沖刺上交所主板，擬募資11億元，因使用實(shí)控人、員工個(gè)人賬戶收支貨款，關(guān)聯(lián)方非正常資金往來被監(jiān)管否決；2018年二次闖關(guān)上交所主板，擬募資規(guī)模縮水至5.87億元，現(xiàn)場(chǎng)檢查發(fā)現(xiàn)個(gè)人賬戶收款、資金體外循環(huán)問題未整改，被證監(jiān)會(huì)出具警示函；2021年轉(zhuǎn)戰(zhàn)創(chuàng)業(yè)板，擬募資25億元，經(jīng)深交所現(xiàn)場(chǎng)督導(dǎo)認(rèn)定內(nèi)控整改無(wú)效，再度撤材料。

值得一提的是，前財(cái)務(wù)總監(jiān)兼董秘李某韜竟因拿不到2022年的分紅，于2024年3月一紙?jiān)V狀將杰理科技告上法庭。杰理科技回應(yīng)稱，通過多種渠道嘗試聯(lián)系李某韜，但未能取得有效聯(lián)系。

此次沖刺北交所，內(nèi)控問題仍未徹底解決。北交所三輪問詢函中明確關(guān)注到，公司關(guān)鍵管理人員報(bào)告期內(nèi)存在大額資金流水，要求說明資金來源及去向，以及相關(guān)人員是否存在體外任職。

杰理科技僅回復(fù)，剔除個(gè)人賬戶內(nèi)部往來后，單一主體累計(jì)超150萬(wàn)元的流水情況申請(qǐng)豁免披露，且確認(rèn)部分涉及大額流水的員工存在在其他企業(yè)任職的情況，雖未領(lǐng)取薪酬，但未披露具體任職信息。

對(duì)于資金來源，公司稱除薪資、分紅外，還包括資產(chǎn)出售、親屬轉(zhuǎn)賬、貸款等，保薦機(jī)構(gòu)雖核查稱無(wú)異常理財(cái)流水，但未對(duì)大額流水的合理性作出詳細(xì)解釋，監(jiān)管及市場(chǎng)對(duì)其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)性的質(zhì)疑仍未消除。

更嚴(yán)重的是，監(jiān)管問詢銷售人員是否存在客戶及下游之間“倒貨”獲利的行為。所謂“倒貨”，即利用公司產(chǎn)品價(jià)格差謀取私利，這不僅意味著公司銷售管理、監(jiān)督機(jī)制存在重大缺陷，更直接威脅到收入確認(rèn)的真實(shí)性與成本核算的準(zhǔn)確性。

權(quán)屬瑕疵未消，上游依賴“命系一廠”

杰理科技不僅面臨經(jīng)營(yíng)和內(nèi)控層面的雙重壓力，還存在資產(chǎn)權(quán)屬瑕疵、供應(yīng)鏈高度集中的問題，資產(chǎn)完整性和經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性受影響，兩大問題均被北交所首輪問詢函重點(diǎn)關(guān)注。

在資產(chǎn)權(quán)屬方面，公司存在多項(xiàng)房產(chǎn)瑕疵問題。截至上會(huì)稿簽署日，其中門衛(wèi)室至今未辦理產(chǎn)權(quán)證書，部分租賃房產(chǎn)的出租方無(wú)法提供產(chǎn)權(quán)證明，且未完成租賃登記備案。盡管公司控股股東、實(shí)控人王某輝已出具書面承諾，若因瑕疵房產(chǎn)導(dǎo)致公司遭受損失，將由其承擔(dān)全部責(zé)任，并聲稱該問題對(duì)公司無(wú)重大不利影響，但房產(chǎn)權(quán)屬不清晰仍影響公司資產(chǎn)的完整性，且租賃房產(chǎn)無(wú)備案證明可能面臨被責(zé)令整改、無(wú)法續(xù)租的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)日常經(jīng)營(yíng)造成潛在影響。

供應(yīng)鏈層面，作為Fabless芯片設(shè)計(jì)企業(yè)，杰理科技對(duì)上游晶圓代工廠高度依賴。數(shù)據(jù)顯示，2022年至2025年上半年，杰理科技前五大供應(yīng)商采購(gòu)合計(jì)金額分別為13.71億元、18.17億元、21.13億元和8.97億元，占當(dāng)期采購(gòu)金額的比例分別為89.54%、92.61%、91.29%和88.03%。其中，2022年至2025年上半年，公司對(duì)第一大供應(yīng)商華虹集團(tuán)采購(gòu)占比分別為58.50%、62.94%、68.70%和68.29%，近乎“命系一廠”。產(chǎn)能緊張、價(jià)格波動(dòng)、合作變動(dòng)均會(huì)直接沖擊交付與成本，成為毛利率下滑的重要推手，公司未披露明確的供應(yīng)鏈多元化規(guī)劃，抗風(fēng)險(xiǎn)能力薄弱。

圖片來源：杰理科技招股書上會(huì)稿

值得一提的是，華虹集團(tuán)不僅是杰理科技最大的供應(yīng)商，還是公司的股東。據(jù)招股書，截至2025年3月10日，華虹集團(tuán)下屬控股子公司持有杰理科技 0.45%股份。

手握15億現(xiàn)金仍募資6.81億元，研發(fā)投入不足引質(zhì)疑

杰理科技曾三次沖擊上交所、深交所IPO未果，此次轉(zhuǎn)戰(zhàn)北交所，擬發(fā)行3300萬(wàn)股，募資6.81億元（調(diào)減前擬募資10.8億元）。根據(jù)招股書，杰理科技擬募集資金將3.21億元用于智能無(wú)線音頻技術(shù)升級(jí)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、2.08億元用于智能穿戴芯片升級(jí)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、1.52億元用于AIoT邊緣計(jì)算芯片研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目。但公司賬面資金充裕、長(zhǎng)年大額分紅、研發(fā)投入不足，使募資必要性飽受質(zhì)疑。

圖片來源：杰理科技招股書上會(huì)稿

截至2025年末，公司資產(chǎn)負(fù)債率僅8.59%，賬面貨幣資金14.70億元，流動(dòng)負(fù)債合計(jì)3.85億元，財(cái)務(wù)狀況極為穩(wěn)健，無(wú)短期償債壓力。

而在資金充裕的情況下，公司近年來堅(jiān)持進(jìn)行大額現(xiàn)金分紅。2022年至2024年，公司現(xiàn)金分紅金額分別為9962.55萬(wàn)元、2億元、9998.88萬(wàn)元，加上此前2019年現(xiàn)金分紅3960萬(wàn)元和2020年現(xiàn)金分紅4億元，6年累計(jì)現(xiàn)金分紅達(dá)到8.39億元。

圖片來源：杰理科技招股書上會(huì)稿

值得一提的是，公司進(jìn)行大額分紅，卻未加大研發(fā)投入，2022年至2025年上半年，公司研發(fā)費(fèi)用率分別為9.07%、9.40%、9.16%和8.38%，而同行可比公司均值為26.57%、27.60%、23.98%和22.12%。始終低于行業(yè)平均水平，核心技術(shù)迭代緩慢，導(dǎo)致產(chǎn)品只能集中在中低端市場(chǎng)，陷入價(jià)格戰(zhàn)困局。

圖片來源：杰理科技招股書上會(huì)稿

對(duì)于募資必要性，公司在問詢函回復(fù)中稱，高端芯片研發(fā)需要大額資金投入，是公司產(chǎn)業(yè)升級(jí)的關(guān)鍵，但公司未披露具體研發(fā)項(xiàng)目的投入預(yù)算、研發(fā)周期、預(yù)期收益等核心信息，也未說明為何不使用自有資金開展研發(fā)，北交所也對(duì)其募資規(guī)模與投向合理性反復(fù)問詢。

記者：賀小蕊

財(cái)經(jīng)研究員：鄧曉蕾