輝瑞，把未來交給“減肥”

氨基觀察-創新藥組原創出品

作者 | 沙曉威

下一個減肥藥巨頭會是輝瑞嗎？

疫情紅利退潮之后，曾一度登頂全球制藥收入榜首的輝瑞，如今被迫重建增長曲線。無論是填補因疫苗下滑和專利懸崖帶來的收入缺口，還是提升長期價值，輝瑞都需要一個足夠確定、且龐大的增長引擎。

現在看，輝瑞給出的答案越來越清晰——減重市場。

圍繞這一方向，輝瑞正在快速補課。無論是通過并購Metsera切入月度給藥，還是與先為達等藥企合作引入新型GLP-1分子，輝瑞正通過激進的商業交易構建自身減重產品體系。

然后，減重市場空間足夠大，競爭卻已十分擁擠。前有諾和諾德、禮來完成了市場滲透；后方則是大量創新藥企在口服制劑、新靶點與長效化方向上的快速推進，多項產品已進入大規模臨床階段。

對于輝瑞而言，減肥是一項艱難而又必須拿下的戰役。

基本盤乏力

用兩個字形容輝瑞2025年的業績，那就是“乏力”。

曾經的業績支柱新冠疫苗Comirnaty在2025年依然貢獻了全球43.67億美元的收入，連續三年下跌，與巔峰時期（2022年的378億美元）更不可同日而語。另一款抗病毒藥物Paxlovid同樣大幅下滑，全年收入23.6億美元，同比下降59%。

雖然剔除Comirnaty、Paxlovid新冠藥物產品的銷量波動，公司實現了6%的增長，但這微弱的漲幅，顯然無法抵消核心產品銷售額下跌帶來的沖擊。財報顯示，輝瑞2025年的整體銷售額同比下滑了2%，降至626億美元。

更焦慮的是，輝瑞正面臨著一系列重磅產品的專利懸崖。

當前收入排名首位的是抗凝血藥物Eliquis，年銷售額為79.61億美元。但該藥的美國專利在今年到期。事實上，最新財報中輝瑞已經提到仿制藥以及國際價格波動，抵消了一部分銷售增長。

還有前列腺癌基石藥物Xtandi，以及治療HR+/HER2-乳腺癌Ibrance也將在這兩年相繼迎來專利到期，其中Ibrance在競爭藥物Abemaciclib的擠壓下，銷售額已經縮水。

同樣的下跌也發生在JAK抑制劑Xeljanz身上，雖然沒有受到專利影響，但FDA給予JAK抑制劑黑框警告后，其銷售額在四年內從24.5億美元跌落至10.87億美元。

增長失速之際，復雜的政策環境也讓輝瑞承受了額外的壓力。

眾所周知，疫苗是輝瑞占比較大的收入業務，但這如今也是其最受政策阻力影響的業務。這種壓力在美國衛生部長Robert F. Kennedy上任后愈演愈烈。

其有爭議的反疫苗言論和政策也被輝瑞CEO Albert Bourla打上“宗教信仰”的標簽。在最新的TD Cowen會議上，Albert Bourla更是直言“We have a problem with the leadership of CBER”，直接表明對當前疫苗監管者的不滿。

盡管近日Kennedy對兒童疫苗政策的改革被推翻，但影響已經存在，公眾對疫苗的信任度不如以往，疫苗接種率急劇下降。

面對疫情紅利消退、專利逼近、核心產品增長乏力以及政策環境波動多重夾擊下，輝瑞的基本盤已經乏力，迫切需要新的增長曲線。

“All in GLP-1”

在疫情紅利退潮之后，輝瑞始終在尋找新的增長曲線，Pfizer Ignite就是輝瑞內部孵化平臺用于推進早期創新項目。

但近日，公司宣布終止該項目，一方面該業務投入產出比嚴重失衡，2025年僅貢獻4100萬美元的收入，同比下跌50%。另一方面，該業務下的創新研發項目對于輝瑞當前的窘境而言進度太慢，且幾款管線的市場空間也較小。

相比之下，減重市場無疑是當前全球醫藥市場環境中最具商業化潛力的，也是最有希望改變輝瑞現狀的。

過去幾年來，GLP-1減重藥物幾乎成為全球醫藥產業最火熱的領域。以諾和諾德和禮來為代表的企業，已經憑借GLP-1類藥物在資本市場取得巨大成功。代表產品Wegovy、Zepbound不僅改變了肥胖癥治療標準，也重塑了慢病市場的格局。禮來更是憑此成為第一家萬億市值的制藥公司。

面對這一趨勢，輝瑞顯然不愿缺席。事實上，輝瑞早期曾嘗試自主推進GLP-1藥物Lotiglipron、danuglipron，但由于安全性問題最終被迫終止。這并沒有改變輝瑞進入減重市場的決心，反而轉向更為激進的外部合作與BD來擴充管線。

2025年底，輝瑞擊敗多家競爭者，以100億美元收購生物技術公司Metsera，獲得其核心減重資產MET-097i（PF’3944）。該管線最大的特點是能實現月度給藥，在依從性上形成差異化競爭力。

在輝瑞看來，減重市場遠未被滿足，除了患者人群龐大外，療效、給藥頻次以及安全性問題上仍有優化空間。而MET-097i的月度給藥滿足了部分患者對長效治療的需求。安進也有同類管線在推進（AMG133），但是輝瑞有信心在速度上取勝。

公司也積極布局該藥物的臨床試驗，預計2026年開展針對MET-097i的10項3期臨床試驗，其中包括每周一次和每月一次的單藥療法，以及與各種肽類藥物聯合使用，包括胰淀素類似物PF'3945（MET-233i）和GIPR激動劑PF-08654696（MET-034i），后兩者同樣來源于Metsera。

與此同時，輝瑞也在加速全球市場卡位。2026年2月，輝瑞與中國藥企先為達達成總金額4.95億美元的合作，獲得了ecnoglutide（埃諾格魯肽）在中國大陸的獨家商業化權益。

48周平均減重15.4%雖不是當前減重藥物療效天花板，但0.6%胃腸道不良事件停藥率顯然更滿足尋求長期體重管理治療的患者。近日，該藥正式獲得NMPA批準用于成人體重管理，成為全球首個cAMP偏向型長效GLP-1減重藥物。通過這筆合作，輝瑞在中國代謝藥物市場提前占據有利位置。

除上述產品，輝瑞還布局了口服GLP-1藥物MET-224o、PF-08642534，以及有望實現季度給藥的超長效GLP-1受體激動劑MET-815i，還有此前輝瑞的自研管線PF-07999415、PF-07976016（GIPR拮抗劑）。

輝瑞的戰略意圖非常明確：在對手先發優勢難以撼動的前提下，不再執著于單一產品突破，而是通過“ALL IN”布局多路徑、差異化管線以及組合療法突圍。

正如Albert Bourla在近期TD Cowen回應所說：“公司正在構建一個覆蓋月度、季度給藥、口服制劑以及多機制組合的“完整產品組合”，以在療效、耐受性與依從性之間實現優化。”

盡管通過并購代價很高，但對于當下的輝瑞而言，時間成本更高。

下一個十年的卡位

當然，“All in”不等同于勝算。

首先，諾和諾德與禮來的管線已上市多年，而隨著產能擴張后進一步完成了市場覆蓋，近期還通過醫保、價格調整繼續滲透。對于后發者而言，窗口期正在快速收窄。而隨著司美格魯肽專利到期后，生物類似物、仿制藥的涌入也將進一步蠶食市場份額。

輝瑞的潛在對手遠不止這些。當前減重藥物的競爭已經進入管線“爆發期”。數據顯示，截至2025年，全球肥胖癥在研項目已超過270個，僅GLP-1相關管線就超過100項，來自50多家公司。其中約18個項目已進入3期臨床階段，未來幾年這些產品都會相繼上市。

而輝瑞自身的研發端，仍然存在不確定。2月3日，輝瑞公布了MET-097i的最新減重結果。28周時12.3%的減重效果很有競爭力，但不是最佳。而且分析師在致投資者的報告中指出：“關于安慰劑的潛在益處以及研究終止率等問題，仍需進一步分析。”

但風險的另一面，恰恰是機會。

在回答關于輝瑞在減重市場定位時，Albert Bourla引出萬艾可（偉哥）的商業路徑作類比。他表示：當前減重市場在仿制與配制藥沖擊、自費為主、醫保覆蓋不足等方面，與萬艾可早期高度相似。但后者依舊憑借品牌與渠道能力，建立了長期壁壘。

這表明減重藥物在某種程度上已經具備類似消費醫療的屬性，且由消費者的需求驅動，減重市場仍有十分巨大的空間待挖掘。

公司此前預計，MET-097i有望2028年獲批上市，如果能夠順利兌現，那么輝瑞仍有機會掌握代謝領域的話語權。

值得一提的是，Albert Bourla在TD Cowen采訪中提到“中國速度”，他表示中國創新藥研發效率已達到三倍，而成本卻只有二分之已，這種效率也在迫使輝瑞調整其研發體系。與此同時，AI也是關鍵變量，輝瑞正試圖通過AI推進研發，提升生產效率。

在這場競爭中，輝瑞押上的，不只是一個減重管線，而是其在下一個十年中的位置。

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