濱州城投“AA+”評級真相：政府信用背書難掩償債依賴、資產僵化與主業失血

在當前地方政府融資平臺加速市場化轉型、債務風險防控持續強化的宏觀背景下，城投企業的信用資質正經歷前所未有的審視。

近期，濱州城建投資集團有限公司（以下簡稱“濱州城投”）2026年度第一期中期票據成功發行，主體信用等級被評定為“AA+”。這一評級表面看似穩健，但深入剖析其財務結構、經營表現及業務模式后可見，該評級高度依賴外部政府支持，其自身經營能力與資產質量存在顯著結構性短板。

某評級機構對濱州城投的評級建立在“aa-”個體信用基礎上，并上調兩檔至“AA+”，主要依據是地方政府提供的“極強”特殊支持預期。作為濱州市重要的基礎設施投融資建設主體，濱州城投由市國資委實際控制，核心業務包括城市基礎設施建設與保障性住房開發，均高度依賴政府訂單和財政安排。評級機構明確指出，若公司發生債務違約，“預計會對地區金融生態環境和融資成本產生實質性影響”，因此地方政府具備極強的救助意愿和能力。這種評級邏輯反映出當前城投信用的核心支撐仍在于區域財政實力與政府隱性背書，而非企業內生經營能力。

從資產結構看，截至2024年末，濱州城投總資產接近300億元，但資產流動性嚴重不足。其中無形資產高達51.43億元，占總資產比重超過17%，主要源于黃河大橋等PPP項目的后續投入。此類資產雖可做大賬面規模，但回報周期長、變現能力弱，且價值實現高度依賴未來政府可行性缺口補助或使用者付費。同時，公司存貨余額超過104億元，長期應收款達24億元以上，進一步固化資本，導致整體資產效率低下。這種“重資產、低周轉”的結構，使其難以通過資產處置快速應對流動性壓力。

債務結構方面，盡管長期債務占主導，短期償債壓力依然突出。截至2025年9月末，公司短期債務（含一年內到期的非流動負債）為15.12億元。更值得關注的是，其現金類資產對短期債務的覆蓋能力急劇惡化——現金短期債務比從2022年的1.51降至2024年的0.29，意味著公司持有的現金僅能覆蓋不到一個月的短期債務。這一指標的快速下滑凸顯其對外部融資的高度依賴。本期中期票據募集資金明確用于“償還到期債務融資工具”，印證了再融資鏈條的緊繃狀態。

盈利能力層面，公司主業造血功能薄弱。2025年前三季度，濱州城投實現營業總收入61311.74萬元，但營業總成本高達62996.72萬元，主營業務實際處于虧損狀態。其當期利潤主要依靠投資收益（9713.33萬元）等非經常性損益支撐，缺乏可持續性。此外，利息負擔沉重，EBITDA對利息支出的保障倍數遠低于安全閾值，償債能力高度依賴外部輸血與資產滾動，而非經營性現金流。這種“以非主業收益掩蓋主業虧損”的盈利模式，難以支撐長期債務履約需求。

除財務基本面外，潛在或有風險亦不容忽視。截至2024年末，公司對外擔保余額達14.42億元，占所有者權益的12.55%。盡管擔保對象均為濱州市屬國企，但其中對“濱州北海科技孵化器有限公司”的2.40億元擔保構成明顯風險點。公開信息顯示，該公司涉及多起司法訴訟，若其無法履行債務，濱州城投將面臨直接代償責任。在自身流動性已趨緊張的背景下，此類或有負債可能進一步加劇資金鏈壓力。

會計科目中的異常變動同樣拉響警報。公司預付款項從2022年末的2.63億元大幅增至2024年末的7.88億元，增幅近200%。前五大預付對象中，部分企業存在被執行記錄及票據逾期情況，相關交易的商業合理性與履約風險值得審慎評估。同時，應收賬款與其他應收款規模龐大且集中度高，部分民營企業客戶已被列為被執行人，回款不確定性上升。

綜合來看，濱州城投的“AA+”評級本質上是地方政府信用的延伸，體現了市場對區域財政兜底能力的認可。但剝離這一外部支持后，其個體信用資質僅為“aa-”，暴露出資產結構僵化、流動性承壓、主業虧損及或有風險交織的多重困境。

當前，中央持續推進城投平臺“退平臺”改革，強調厘清政府與企業邊界，推動市場化轉型。在此政策導向下，過度依賴政府信用的融資模式難以為繼。化債政策雖在短期內緩解了部分平臺的兌付壓力，但并未解決其商業模式不可持續的根本問題。

濱州城投所面臨的挑戰，是中國數千家地方融資平臺共有的縮影：如何在剝離政府隱性擔保的同時，構建具備真實盈利能力與現金流生成能力的市場化主體。

濱州城投能否成功轉型，取決于其能否優化資產結構、提升項目運營效率、控制債務規模并真正實現主營業務的自我循環。若繼續沿用“借新還舊、依賴輸血”的路徑，即便擁有“AA+”評級光環，也難以擺脫債務泥潭的長期束縛。

對市場參與者而言，穿透評級符號，深入分析底層財務數據與經營實質，是識別真實風險、做出理性決策的關鍵所在。在城投信用分化的趨勢下，僅憑區域信仰已不足以保障投資安全，精細化甄別將成為新常態。

記者：賀小蕊

財經研究員：趙靜