拆解舜宇智行IPO的AB面：亮眼業績與獨立隱憂交織的發展敘事

撰稿|行星

來源|貝多商業&貝多財經

近日，寧波舜宇智行科技股份有限公司（下稱“舜宇智行”）向港交所提交上市申請，中金公司、中信證券為其聯席保薦人。

作為舜宇光學科技（HK:02382）拆分成立的業務板塊，舜宇智行專注車載相機解決方案，產品已覆蓋全球多家頭部車企。此次分拆上市，是舜宇光學科技進一步推動車載相關光學業務實現專業化、獨立化發展的關鍵戰略舉措。

但仔細分析舜宇智行的財務數據可知，該公司的核心產品正面臨“以價換量”的窘境，平均售價的逐年下滑直接導致整體毛利率連續走低；其經營獨立性，也籠罩在與母公司大額關聯交易的陰影之下。

更令投資者警惕的是，舜宇智行在遞表前的短短三個月內進行了多次大額突擊分紅，導致賬面現金銳減，隨后又將“補充營運資金”列為上市募資用途之一。舜宇智行在獨立運營與可持續價值構建上，究竟有幾分成色？

一、分拆獨立上市，核心業務領跑行業

結合招股書及天眼查App信息可知，舜宇智行成立于2025年11月，成立之初由舜宇浙江光學全資控股。根據重組安排，舜宇浙江光學向舜宇智行轉讓舜宇車載光學的全部股權，該公司向舜宇浙江光學發行并配售15.96億股股份。

同時，舜宇集團、慧景技術將其各自持有的77%、23%舜宇智領的股權轉讓給舜宇智行。通過這一系列重組操作，舜宇光學旗下所有與汽車相關的光學業務均剝離并整合至舜宇智行，完成業務板塊的獨立劃分。

重組完成后，舜宇浙江光學、舜宇集團及慧景技術分別持有舜宇智行84.8%、11.7%和3.5%的股份，舜宇智行的控股股東仍為舜宇光學科技，后者通過直接與間接方式合計持股96.5%，在推進業務獨立的同時保證了集團層面的決策權。

重組后的舜宇智行定位車載光學技術企業，專注于提供包括智能感知和智能座艙解決方案在內的車載相機解決方案，同時拓展了包括激光雷達、艙內投顯系統、智能車燈解決方案等在內的其他車載光學解決方案。

根據弗若斯特沙利文資料，舜宇智行是全球最早布局車規級應用的光學解決方案提供商之一，也是全球最早開發ADAS相機解決方案、最早完成17MADS相機產品研發的企業，成功開發出了AIAA設備和激光雷達收發一體式AA設備。

同時，舜宇智行是行業內少數具備全套車載光學解決方案自主研發與大規模商業化能力的企業之一，截至2025年9月末已覆蓋全球前十大Tier-1供貨商中的8家，以及全球前二十大主機廠中的19家。

按2024年的出貨量計，舜宇智行的車載相機解決方案業務規模排名全球第一，市場份額相當于排名其后的三家競爭對手的市場份額總和；同時也是全球最大的智能感知和智能座艙解決方案提供商，車載鏡頭連續13年全球市占率第一。

二、收入利潤高增，毛利承壓凸顯隱憂

財務數據顯示，2023年和2024年舜宇智行分別實現收入52.62億元、59.89億元，年增長率約13.8%；2025年前三季度該公司延續增長勢頭，收入達51.46億元，較2024年同期的44.56億元增長15.5%。

2023年、2024年度和2025年前三季度（即“報告期”），舜宇智行的凈利潤分別為11.40億元、12.72億元和9.72億元；經營活動產生的現金流量凈額分別為18.76億元、21.25億元和17.57億元，同樣保持穩健增長態勢。

然而，舜宇智行的毛利率卻不太樂觀，2023年的毛利率為35.7%，2024年微降至35.5%，2025年前三季度則進一步下滑至34.1%，較去年同期下降近2個百分點，與營收、利潤規模的擴張形成了鮮明對比。

結合招股書可知，舜宇智行的業務結構較為單一，主要依賴車載相機解決方案，報告期內來自該業務板塊的收入分別為49.84億元、56.79億元和49.25億元，收入占比分別高達94.7%、94.8%和95.7%。

在市場競爭加劇的情況下，舜宇智行采取了更具競爭力的定價方案，將智能感知解決方案的平均售價由2024年前三季度的73元/單位降至2025年同期的68元/單位，智能座艙解決方案的平均售價也由34元/單位降至31元/單位。

價格策略的調整直接傳導至盈利端，便導致舜宇智行車載相機解決方案2025年前三季度的毛利率降至34.1%，較去年同期減少1.9個百分點。也就是說，在業務高度集中的結構下，該公司核心產品的定價變動極易對整體毛利率造成沖擊。

雖然舜宇智行積極豐富產品矩陣，拓展了包括激光雷達解決方案、艙內投影顯示、智能車燈解決方案在內的多個新業務板塊，但報告期內該公司的其他車載光學解決方案收入占比不足6%，尚未構成支撐其發展的第二增長曲線。

而從當前智能汽車產業鏈的競爭態勢看，汽車廠商的需求已逐步從器件制造階段，轉向核心算法適配、整車軟硬件協同的深度融合。舜宇智行的新興業務板塊能否實現規模突破，將直接關系到其能否在系統性競爭中占據一席之地。

三、關聯交易密集，獨立運營備受關注

作為計劃分拆上市的企業，舜宇智行的運營獨立性問題也因盤根錯節的關聯交易而備受關注。其控股股東舜宇光學科技不僅控制著96.5%的股權，還扮演著該公司主要供應商和重要客戶的雙重角色。

舜宇光學科技為舜宇智行2023年的第二大供應商，2024年度、2025年前三季度更是躍居為第一大供應商，報告期內后者向前者采購零部件產生的費用分別為4.60億元、4.73億元和3.84億元，占同期采購總額的16.9%、14.2%和12.6%。

除此之外，舜宇智行舜宇智行還向舜宇光學科技，以及母公司旗下生產及銷售各種汽車精密模具的舜宇精工銷售貨品，2023年和2024年的銷售金額分別為9466.4萬元、1.54億元，合計銷售費用近2.5億元。

舜宇智行表示，關聯交易有助于其借助舜宇光學科技的全球布局快速響應客戶需求，拓展海外市場。但這樣的雙向交易結構，也凸顯出該公司在業務與財務上對控股股東的依賴，其作為上市主體的獨立運營能力將受到市場的重點關注。

本次沖刺IPO，舜宇智行計劃將募集資金用于車載相機解決方案及其他車載光學解決方案的研發、提升生產能力及優化供應鏈管理、優化銷售及服務網絡，以及補充營運資金和一般公司用途。

但就在IPO前夕，舜宇智行上演了一出大額分紅的戲碼。2025年最后三個月，舜宇智行旗下若干附屬公司分別宣派股息越南盾1.25萬億元（約合人民幣3.37億元）、人民幣20億元、越南盾3973億元（約合人民幣1.07億元）。

要知道，舜宇智行2023年、2024年雖然也進行了分紅，但額度分別為5.56億元、2.85億元。而此次24.44億元的分紅總額，不僅是前兩年分紅總額的3倍，也是其2025年前三季度總利潤的2.5倍。

大額分紅直接影響了舜宇智行的現金流狀況，截至2025年9月末該公司的現金及現金等價物余額為29.95億元，到11月末則迅速降至6.69億元。短時間內資金的大幅減少，進一步加深了市場對其“先清倉分紅，再上市補血”的質疑。

種種跡象表明，舜宇智行在產品結構、盈利表現和獨立運營能力方面依舊存在不少挑戰，其能否在高手云集的車載光學解決方案行業中，構建起具備持續競爭力的投資價值，仍需市場與時間的驗證。