中興通訊：1339億營收重返增長，56億利潤何以承壓？

作為通信行業(yè)轉(zhuǎn)型期的典型樣本，中興通訊2025年報交出了一份營收實現(xiàn)1339億元、同比增長10.4%的答卷，董事會報告將其標(biāo)榜為“連接+算力戰(zhàn)略升級初見成效，營業(yè)收入重返增長軌道”，卻刻意回避了利潤總額同比下滑超32%、經(jīng)營現(xiàn)金流凈額驟降66%的糟糕表現(xiàn)，僅輕描淡寫地將其描述為“在行業(yè)周期切換疊加業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整的背景下，歸母凈利潤承壓”，這句話背后所掩蓋的結(jié)構(gòu)風(fēng)險和戰(zhàn)略隱憂，需要解讀和深思。

增長的代價：政企業(yè)務(wù)收入暴增卻造成盈利體系崩塌，現(xiàn)金流承壓成顯性風(fēng)險

受到國內(nèi)5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)處于成熟期，運營商投資延續(xù)下降態(tài)勢的影響，2025年中興通訊的核心業(yè)務(wù)板塊——運營商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)營收同比下滑10.5%，但公司整體營收卻同比增長了10.4%，這得益于其政企業(yè)務(wù)板塊的收入實現(xiàn)了翻倍暴增。

中興通訊稱其算力業(yè)務(wù)營收同比飆升150%，憑借“服務(wù)器等算力產(chǎn)品持續(xù)突破頭部客戶，推動政企業(yè)務(wù)收入翻番”，由186億增長至372億元，營收占比由去年的15%增長至28%。由此，中興通訊將政企業(yè)務(wù)稱為“驅(qū)動公司收入增長的核心引擎”。

但這份收入規(guī)模的暴增，給公司帶來的卻是盈利體系崩塌的代價：政企業(yè)務(wù)毛利率從 2024 年的 15% 跌至11%，相比2023年35%的毛利水平更是斷崖式下跌，直接拖累公司整體毛利率下滑 8 個百分點；歸母凈利潤 56.2 億元同比大幅縮水超過33%，導(dǎo)致中興通訊陷入“增收不增利”的典型陷阱。

更值得警惕的是，政企業(yè)務(wù)的規(guī)模擴(kuò)張伴隨上下游資金占用加劇，中興通訊2025年的經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額同比減少了65.9%，從115億人民幣驟降至僅39億，創(chuàng)下近5年來的歷史新低。

中興通訊政企業(yè)務(wù)高增長，帶來的卻是利潤大幅下滑與現(xiàn)金流的實質(zhì)性承壓；所謂“第二曲線”的成型與起勢，卻導(dǎo)致中興通訊高毛利業(yè)務(wù)收縮、低毛利業(yè)務(wù)膨脹的盈利結(jié)構(gòu)劣化。

賽道的偏差：AI是確定方向，服務(wù)器市場卻是利潤洼地

中興通訊在2025年年報中強(qiáng)調(diào)，公司“加速從連接向算力拓展轉(zhuǎn)型，把握國內(nèi)頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)及行業(yè)客戶加大智算投資的機(jī)遇，服務(wù)器等算力產(chǎn)品持續(xù)突破頭部客戶，推動政企業(yè)務(wù)收入翻番”；同時，“其智算服務(wù)器亦在運營商市場中標(biāo)中國移動類CUDA生態(tài)服務(wù)器集采項目，份額排名第一”。

中興通訊將其歸結(jié)為“AI驅(qū)動韌性增長”，然而國內(nèi)服務(wù)器市場格局已然固化，浪潮、新華三、超聚變等服務(wù)器專業(yè)廠商占據(jù)了市場的大部分份額，作為后來者的中興通訊只能在別人的主場打價格戰(zhàn)，靠低價切入來提升市場份額，最終掉入毛利下滑、現(xiàn)金流承壓的內(nèi)卷陷阱。

而且，中興通訊所選擇的服務(wù)器這一賽道從來都是產(chǎn)業(yè)鏈的利潤洼地。AI 產(chǎn)業(yè)鏈的利潤奶油始終被上游芯片廠商掌握，英偉達(dá) AI 芯片毛利率超 70%，而中游服務(wù)器廠商受制于芯片采購的強(qiáng)議價權(quán)，再疊加行業(yè)激烈的價格競爭，僅能分得單位數(shù)毛利率的微薄利潤，這已是行業(yè)常識。

對于中興通訊而言，更是雪上加霜：上游服務(wù)器芯片采購選擇面受限毫無話語權(quán)，算力業(yè)務(wù)規(guī)模又遠(yuǎn)低于浪潮信息、新華三等頭部玩家，難以形成采購規(guī)模效應(yīng)；同時為突破互聯(lián)網(wǎng)市場，不得不接受 JDM 模式的深度綁定，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的定制化要求與 “白牌服務(wù)器計劃” 進(jìn)一步壓縮利潤空間，使其陷入 “規(guī)模越大、毛利越低” 的惡性循環(huán)。

因此，對于中興通訊而言，所謂從連接向算力拓展的第二曲線，實則是一條無利可圖的規(guī)模增長曲線而已。浪潮信息服務(wù)器及存儲等業(yè)務(wù)營收超千億規(guī)模，數(shù)倍于中興，但毛利率卻不足10%；新華三近千億營收，經(jīng)營利潤也不過2%左右；行業(yè)的共性困境印證了服務(wù)器市場絕非利潤富礦，也不存在“規(guī)模擴(kuò)張后毛利自然修復(fù)”的童話。

中興通訊押注于服務(wù)器賽道，本質(zhì)是用低價換市場，而非用技術(shù)賺利潤，完全有悖于其“提質(zhì)增利”的經(jīng)營理念。

戰(zhàn)略的隱憂：行業(yè)周期遇冷，研發(fā)收縮與短期化傾向顯風(fēng)險

當(dāng)前通信行業(yè)正處于 5G 到 6G 演進(jìn)的青黃不接階段，5G 基礎(chǔ)設(shè)施投資見頂，6G 商用尚有數(shù)年時間，運營商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)營收下滑已成行業(yè)常態(tài)，中興通訊運營商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)過去兩年營收累計縮水 24%，營收占比已不足公司整體的 50%，這成為公司急于做大第二曲線的核心動因。

但在行業(yè)周期性壓力之下，中興的戰(zhàn)略選擇卻出現(xiàn)了明顯的短期化傾向。

中興通訊在2025 年員工總數(shù)為6.5萬人，與上一年相比減少3280人；其中研發(fā)人員由3.32萬人減少到3.16萬，減少了1595人，占到減員比例的近半數(shù)。與此同時其研發(fā)費用也減少到227.5億，同比下降了5.31%；研發(fā)占比16.99%，同比回落 2.82個百分點。

但中興通訊2025年的銷售費用卻同比增長了3.6%，逆勢增至 92.24 億元，具體看主要是“廣告宣傳費”同比增加了58%，資源投入明顯向市場端、規(guī)模端傾斜。

作為通信設(shè)備核心企業(yè)，6G、空天地一體等核心技術(shù)的研發(fā)需要持續(xù)的人員和資金投入，研發(fā)收縮不僅放緩了核心技術(shù)壁壘的構(gòu)建，更會讓公司逐漸喪失自身最具優(yōu)勢的通信主業(yè)技術(shù)護(hù)城河，難以在 AI 與通信融合的高價值賽道形成競爭力。

研發(fā)投入減少的同時，用于廣告宣傳的銷售費用卻逆勢增長，這顯示出中興通訊在將更多資源投入到市場拓展與規(guī)模擴(kuò)張中，試圖以短期營收增長掩蓋盈利困境。

在2026年的業(yè)務(wù)展望中，中興通訊再一次強(qiáng)調(diào)“將政企業(yè)務(wù)打造為驅(qū)動公司收入增長的核心引擎”，明顯可以看出其戰(zhàn)略重心已經(jīng)開始偏離自身最具優(yōu)勢的通信設(shè)備主業(yè)；而將“進(jìn)一步鞏固并提升算力產(chǎn)品的市場份額”設(shè)定為政企業(yè)務(wù)在2026年的首要目標(biāo)，更令人擔(dān)憂其2026年的盈利水平會進(jìn)一步惡化。

結(jié)語：

萬億算力市場雖然前景廣闊，但服務(wù)器業(yè)務(wù)卻是高度內(nèi)卷的利潤洼地；中興通訊深陷服務(wù)器利潤洼地的價格戰(zhàn)與規(guī)模戰(zhàn)內(nèi)卷中，既喪失了自身的主業(yè)優(yōu)勢，又未能構(gòu)建起新的盈利壁壘。因此，中興通訊在2025年的利潤暴跌不是簡單的轉(zhuǎn)型陣痛，而是賽道選錯的必然代價。

中興的2025年業(yè)績，也為所有追風(fēng)口的科技企業(yè)敲響了警鐘：沒有盈利支撐的規(guī)模增長，終是鏡花水月；脫離自身優(yōu)勢的戰(zhàn)略選擇，注定難以為繼。