九安智能產品單價持續走低：毛利率低于同行，左手分紅右手補流

《港灣商業觀察》施子夫

2025年12月末，廣東九安智能科技股份有限公司（以下簡稱，九安智能）遞表創業板，申萬宏源證券為保薦機構。

2026年1月，九安智能被中國證券業協會抽中2026年第一批首發企業現場檢查。

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產品單價持續下降，毛利率低于同行

天眼查顯示，九安智能成立于2007年，公司是一家智能視覺產品制造商、物聯網運營服務商和物聯網技術方案提供商，以視覺成像及分析技術、無線傳輸技術、物聯網平臺技術及AI視覺應用模型為核心，自主研發、生產及銷售智能硬件產品，并利用物聯網云平臺提供運營服務，構建起“硬件+平臺+服務”一體化模式。

公司主營業務為智能攝像機模組、終端及配套設備生產銷售，同時提供數據流量包、云存儲、AI服務及廣告服務等運營服務。

從2022年-2024年以及2025年1-6月（以下簡稱，報告期內），公司來自智能硬件的收入分別為4.53億元、5.94億元、6.84億元和2.58億元，占當期主營業務收入的93.64%、92.06%、87.68%和79.97%，貢獻主要收入來源。

2022-2024年，智能硬件產品銷售收入增長主要是公司產品銷量持續增加。2025年1-6月，公司智能硬件銷售收入有所下降，主要是印度對進口產品施行STQC產品認證政策，在產品認證完成前，公司對印度客戶銷售受到暫時性影響，截至目前認證工作已取得階段性成果，印度客戶部分產品已完成STQC認證，2025年7月以來，對印度客戶銷售額環比有所回升。

報告期內，運營服務實現收入分別為3075.35萬元、5118.06萬元、9602.02萬元和6463.35萬元，占當期主營業務收入的6.36%、7.94%、12.32%和20.03%。隨著公司硬件產品銷量增加，終端用戶數量有所增長，相應運營服務收入提升。

在智能硬件的銷售收入中，模組產品的收入占比分別為61.64%、52.9%、50.04%和58%。2022-2024年，模組產品的收入保持增長。2025年1-6月，受市場競爭的影響，銷量和銷售額有所下降。

另一邊，終端產品占比分別為38.36%、47.1%、49.96%和42%，持續增長。不過各期終端產品的單價分別為143.27萬元、131.95萬元、109.61萬元和107.46萬元，受降價和單價較高的產品銷售占比下降的影響，銷售單價有所下降。

整體業績表現上，報告期內，九安智能實現收入分別為4.84億元、6.45億元、7.8億元和3.23億元，凈利潤分別為3402.64萬元、8595.04萬元、1.02億元和4478.83萬元，扣非后歸母凈利潤分別為4391.64萬元、9763.65萬元、1.02億元和4425.53萬元，銷售凈利率分別為7.03%、13.33%、13.1%和13.88%。

受產品價格下降影響，2024年公司毛利率下滑。報告期內，公司主營業務毛利率分別為24.58%、32.02%、29.55%和33.17%，綜合毛利率分別為24.58%、32.02%、29.55%和33.17%；呈現先上升后下降趨勢。

同時，同行可比公司的綜合毛利率約在30%-40%區間，九安智能的毛利率要略低于同一時期可比公司均值。

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研發費用率存波動，明顯弱于同行

不過在營收規模穩定增長的同時，九安智能的現金流表現卻與利潤相背離。

報告期各期末，公司的經營活動產生的現金流量凈額分別為3817.62萬元、5708.76萬元、3553.09萬元和8239.37萬元。2024年，公司經營活動現金流量凈額同比大幅下滑37.76%。

公司方面表示，報告期內，銷售收現比率較為穩定，回款良好。2023年及2024年，公司經營活動現金流量凈額小于凈利潤，主要因公司收入規模的增長，公司經營性的應收賬款、預付款項、存貨增長較多所致。

具體來看，報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為5664.96萬元、8717.39萬元、1.31億元和1.49億元，占各期末流動資產比例分別為25.14%、27.47%、27.45%和31.87%；存貨賬面余額分別為5919.9萬元、9027.19萬元、1.37億元和1.56億元，存貨跌價準備金額分別為254.94萬元、309.80萬元、535.58萬元和708.00萬元。

報告期各期末，公司的應收賬款賬面價值分別為8510.02萬元、1.31億元、1.7億元、1.24億元；應收賬款余額分別為8967.27萬元、1.38億元、1.83億元和1.38億元，占當期營業收入的18.53%、21.43%、23.53%和21.39%；應收賬款周轉率分別為5.68次、5.66次、4.85次和4.01次。

闖關創業板，九安智能的研發投入也受到外界頗多關注。

報告期內，九安智能的研發費用分別為3765.59萬元、5832.97萬元、4617.49萬元和2576.7萬元，占當期營業收入比重分別為7.78%、9.04%、5.92%和7.99%。

同一時期，同行可比公司研發費用率均值分別為13.2%、13.5%、13.45%和15.28%，九安智能的研發費用率要明顯低于可比公司均值水平。

公司方面解釋稱：報告期內，公司的研發投入水平低于同行業可比公司，主要因公司規模、研發策略、地區平均薪酬等因素影響，使得公司研發所投入的職工薪酬低于同行業可比公司所致。

中國商業經濟學會副會長宋向清表示：九安智能研發費用率持續顯著低于可比公司均值，將直接削弱技術迭代與新品研發能力，易導致產品競爭力下滑、高端市場拓展受限，長期可能面臨技術落后與盈利空間被擠壓的風險；在創業板IPO審核中，該指標會被重點問詢科創屬性與持續創新能力，若無法合理解釋差異并證明技術優勢，可能影響審核進度與市場估值，同時也會讓投資者對公司長期成長性與抗風險能力產生擔憂。

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一邊分紅一邊補流，曾存在股權代持行為

此次IPO，公司計劃擬使用募集資金10.64億元，其中，9.14億元用于九安智能研發制造及總部基地項目，1.5億元用于補充流動資金項目。

2022年、2023年，九安智能完成兩次現金分紅，分別現金分紅3700萬元、2000萬元。在累計現金分紅5700萬元的情況下，此次IPO，公司又擬使用1.5億元募集資金用于補充流動資金。這種“左手分紅右手補流”的操作無疑引起市場較多質疑聲。

截至招股說明書簽署日，公司控股股東、實際控制人為李沅。李沅直接持有公司66.04%股份，并通過擔任廣州海權和廣州高之美的執行事務合伙人而間接控制公司股權比例合計為8.25%。本次發行前，李沅通過直接和間接持股的方式合計控制公司的股份比例為74.29%。

內控方面。歷史上，公司曾經存在由楊衛東、肖旺喜、肖軍、金志明代李沅持有股權的情形。

2007年1月，九安有限設立。2009年4月，九安有限第一次股權轉讓，楊衛東將占公司注冊資本55%共27.50萬元的出資額作價27.50萬元轉讓給繆波；肖旺喜將占公司注冊資本25%共12.50萬元的出資額作價12.50萬元轉讓給繆波；肖旺喜將占公司注冊資本10%共5.00萬元的出資額作價5.00萬元轉讓給肖軍。同月，九安有限就本次股權轉讓事宜完成工商變更登記。

本次股權轉讓背景是李沅為逐步解除楊衛東和肖旺喜的股權代持，將部分股權轉讓給李沅配偶繆波，部分股權轉由肖軍進行代持。李沅委托楊衛東和肖旺喜分別將其代持的九安有限注冊資本27.5萬元和12.5萬元轉讓給李沅配偶繆波；李沅委托肖旺喜將其代持的九安有限注冊資本5萬元轉讓給肖軍，由肖軍代李沅持有這部分股權。

九安智能也強調，截至招股說明書簽署日，相關股權代持情形已全部依法解除，上述股權代持及還原情況系各方真實意思表示，不存在糾紛或潛在糾紛。除上述情形外，公司歷史沿革中不存在其他股權代持情況。發行人不存在影響公司股權清晰、穩定及實際控制人認定的情況。（港灣財經出品）