百濟神州首迎全年盈利，國辦9號文破解藥品“唯低價是取”丨行業風向標

創新藥行業在一天之內迎來雙重關鍵節點。

4月14日，國務院辦公廳印發《關于健全藥品價格形成機制的若干意見》（國辦發〔2026〕9號），對創新藥定價體系進行系統性重構；同日，百濟神州（688235.SH/06160.HK/ONC）發布2025年年報，實現上市以來首次全年盈利。

作為全球首家三地上市、聚焦腫瘤領域的創新藥企，百濟神州的扭虧為盈，是中國創新藥從研發投入期邁向商業化收獲期的標志性事件。

而國辦9號文的落地，標志著行業告別長達十余年“唯低價是取”的內卷階段，轉向臨床價值導向、市場主導定價的高質量發展新周期。

創新藥告別十年“低價時代”

對于一家曾經連年燒錢、被市場反復追問“何時盈利”的創新藥企而言，百濟神州2025年的業績答卷具有里程碑意義。

全年來看，公司實現營業收入382.25億元，同比增長40.46%，延續穩健高增態勢；歸母凈利潤14.61億元，相較于2024年凈虧損49.78億元，正式實現扭虧為盈，這也是公司自成立以來首次全年盈利。

根據科創板規則，公司股票自4月16日起取消特別標識“U”，調出科創成長層，經營穩定性獲得資本市場規則層面的正式認可。

盈利的核心支撐，來自營收規模的快速擴張與經營效率的持續優化。

百濟神州全年營收增速超40%，由自主研發產品與合作授權產品的全球化銷售共同驅動：核心自研產品百悅澤（澤布替尼）、百澤安（替雷利珠單抗）、百悅達（索托克拉）商業化全面放量，安進、諾華等合作產品的國內推廣穩步推進，共同構筑了收入增長的基本盤。

百悅澤仍是核心引擎。作為百濟神州自主研發的新一代BTK抑制劑，百悅澤目前已在全球超過75個市場獲批，是全球獲批適應癥最廣泛、且唯一可每日一次或兩次給藥的BTK抑制劑。截至2025年末，百悅澤實現營收280.67億元，占公司藥品銷售收入的74.31%、整體營收的73.43%，全球已有超26.5萬例患者接受該藥治療。

公司還正持續推進多項聯合治療試驗，包括百悅澤與索托克拉聯合用于CLL/SLL一線治療的3期試驗，以及探索該藥與索托克拉、BTK-CDAC（BGB-16673）聯用的更多機會。同時，百悅澤在全球范圍內的藥政批準工作也在同步推進。

經營杠桿效應也開始集中顯現。2025年公司研發投入155.08億元，同比僅增長9.67%，研發費用率從2024年的51.96%降至40.57%。這是一個關鍵的結構性信號，創新藥企的盈利彈性，通常在收入增速大幅超越費用增速時集中釋放。

非公認會計原則數據更能反映經營質量。剔除股份支付、折舊攤銷等非現金項目影響后，2025年公司經調整營業利潤達77.66億元，經調整凈利潤達61.32億元，與賬面凈利潤的差異，印證了公司實際運營效率已大幅改善。

經營現金流同樣扎實。2025年，公司經營活動產生的現金流量凈額達137.13億元，而2024年與2023年分別為凈流出12.59億元和77.93億元。

當公司運營開始產生正向現金流，一個真正的“造血”拐點便已到來。百濟神州擺脫“燒錢換增長”階段，自主造血能力正式兌現。

巨額歷史虧損仍待消化

與此同時，季度業績波動、累計未彌補虧損高企等細節，仍提示公司處于盈利初期。

單季度數據顯示，2025年公司業績呈現明顯波動：一季度歸母凈利潤-0.95億元，二季度5.44億元，三季度6.89億元，四季度僅3.22億元，四季度環比下滑53%。

季度盈利的大幅回落，或主要與產品銷售季節性、市場推廣費用集中投放、特定市場的收入確認時點、合作收入季節性及匯率波動等因素相關。

而公司歷史累計虧損的包袱也仍未卸下。截至2025年末，公司累計未彌補虧損高達612.06億元，這是創新藥行業長研發周期、高資本投入特性的集中體現，也是公司2025年度不進行利潤分配，亦不進行資本公積轉增股本的直接原因。

這筆巨額虧損覆蓋了公司成立以來在藥物早期發現、臨床前研究、臨床開發、監管審查、生產、商業化推廣等多個環節的持續投入，短期內難以通過利潤完全消化。

百濟神州在年報中明確提示，盡管2025年已實現盈利，但公司在研管線的配套生產設施及產品研發仍需保持較大金額的投入，且公司計劃將大部分可用資金及盈利用于業務發展與增長。隨著公司持續推進候選藥物開發、尋求監管機構批準、擴張生產制造設施、推進在研藥物商業化，未來仍存在虧損的風險。

整體而言，百濟神州2025年的扭虧為盈，是商業化放量、現金流轉正、經營效率提升共同作用的結果，具備扎實的經營支撐，是公司發展歷程的關鍵拐點；但季度業績波動、巨額歷史虧損等問題，也決定了其仍處在盈利初期，可持續性仍需持續驗證。

創新藥終結十年“低價時代”

就在百濟神州發布年報的同日晚間，國辦9號文正式印發。作為藥價領域十一年來最高規格的頂層設計，這份文件改寫了行業定價邏輯。

上一次國家層面出臺覆蓋全行業的藥品價格改革綱領性文件，是2015年發布的《推進藥品價格改革的意見》（發改價格〔2015〕904號），核心是取消藥品政府定價，完善藥品采購機制，發揮醫保控費作用，藥品實際交易價格主要由市場競爭形成。

國辦9號文打破了過去“控費優先”的政策導向，確立市場主導、價值導向、多元支付、動態調整的全新藥品價格形成機制，核心突破集中在三方面。

其一，明確高水平創新藥可以形成與高投入、高風險相匹配的首發價格，且價格在一定階段內可保持相對穩定。這從制度層面確認了創新藥定價的特殊性，為具有明確臨床差異化優勢的產品，在商業化早期提供了價格保護窗口。此前，創新藥面臨著定價過高無法進醫保，定價過低難以覆蓋研發成本的兩難困境。

其二，構建多層次支付體系，在基本醫保“保基本”的基礎上，引入商業健康險、公益慈善、專項基金作為補充，推動商保創新藥目錄落地，打通高端創新藥的支付渠道，實質性提升國內創新藥商業化天花板。這一方向早在2025年國家醫保局和人社部聯合發布《商業健康保險創新藥品目錄（2025年）》時已現端倪。

其三，建立動態價值評估機制，依托真實世界研究對醫保目錄及支付標準進行持續校準。這意味著定價擁有持續真實世界數據積累的企業，將比只有臨床試驗數據的企業享有更強的議價能力。

國辦9號文的落地，標志著中國創新藥行業從控費階段進入價值階段，政策更傾向于平衡患者可及性、企業創新動力與醫保基金可持續性，實現三方共贏。作為頂層原則性文件，其落地效果仍需后續配套政策跟進，但行業發展邏輯已然重構。

百濟神州用首份盈利年報證明，中國創新藥具備全球競爭力；國辦9號文則表明，政策環境正在為這條突圍之路掃清障礙。（文丨公司觀察，作者丨曹倩，編輯丨曹晟源）